2019资本市场宏观分析报告.pptx

2019资本市场宏观分析报告2019年9月2日长期看，中国经济的增速持续回落是人口结构变化的表现，是符合国际经验的，未来五年是突破中等收入上限的关键冲刺 期，经济发展已经从追求“总量、速度、低成本”转化到追求“人均收入、质量、高技术“。中期看，结合中美博弈与美国大选深刻交织的背景，中方的“守、定力“与美方的”攻、急切“形成未来的主要政经基调。2018年上半年，波动性主要内生（紧信用），2018年下半年波动性主要外生（贸易战），2019年上半年再次内生（财政 发力、包商银行），2019下半年波动性或再次转为外生（内—国庆、四中皆需稳，外—英脱欧、11月APEC元首是否见面、美货币政策等）。短期，我们看到因为长期经济转型和内部改革因素，总量名义读数与GDP的季度对应关系逐渐变弱，这也是近两年宏观分 歧加大、预期上蹿下跳的主要原因，叠加中美局势的不确定性，传统宏观分析范式遭受较大的挑战，必须要补充新的易跟 踪、领先性较好且相对客观的细节抓手，包括：M1（比社融更能真切衡量企业信用修复程度）、制造业（固投三大投资中 相对最难被政策直接影响的变量）。1SECTION1、长期：无法抗拒的降速与需要突围的旋涡2中国人口趋势：2010、2015、2031三个拐点已发生——2010年，劳动人口占比达到峰值73.27%后形成拐点；已发生——2015年，劳动人口数量达到巅峰10.22亿人后形成拐点；未发生——2031年，人口总数量达到巅峰14.97亿人后形成拐点。中国人口结构变化对全球的影响：劳动人口占比回落意味着人口红利的逐渐弱化，那么全球还有谁可以接棒贡献人口红利？ 中国人口结构变化对自身发展阶段的影响：人口抚养比回升带来储蓄率的趋势走弱，储蓄率的趋势回落必然带来增速的换 挡。中国人口结构老龄化 抚养比上升带来储蓄率走弱3全球需求断档：待人来续的接力棒4国内增速换档：无法回避的降速国际经验看：全球40多个经济体都是在人均gdp7000美元左右进入增速换挡，会经历从10%甚至以上高增速中 枢回落到2-4%低增速中枢。增速换挡期时间：从高速阶段回落到找到低速增长中枢，一般长达15-20年。换挡期特征：抚养比触底，储蓄率见顶。各经济体经济增速换挡时期：抚养比触底、储蓄率见顶5整体GDP降速不可怕，人均GDP停滞才可怕6经济发展阶段三段论： Where are we？7SECTION2、中期，东方的定力与西方的急切8比经济：中美经济相对变化开始有利中国中国：本次逆周期尚未高于内生需求同比，最具克制力的一次。美国：内生需求于2019年已经见顶开始回落。中国经济下行加速度最快的时候已经过去，2018年对于失速的担心是最大的。美国经济刚开始准备迎接经济下行，2018年是美国经济增速创新高的时候。中国逆周期刺激相对克制 美国经济内生需求见顶回落9比财政：中方更有空间非税vs税收对财政收入的拉动非税对财政收入累计同比的拉动 税收对财政收入累计同比的拉动中国：税收不行，非税顶，罚没+国有资本经营收入 是今年重要的财政补充，后续烟草税也大概率调整。 流量上，政府债务利息占增量名义GDP20-25%比重。642美国：2008年以来美国的所有名义GDP增量都是公 共债务买出来的。流量上，政府债务利息占增量名义GDP50%左右。0-2-4美国名义GDP增量 vs 联邦政府债务增量10比货币：美国为何急着降息？首先，从金融市场表现来看，历次降息都伴随着资产价格的大幅波动（如长短债利差倒挂、股市大跌），而2019年以来金融市场尚未发生大幅波动，美联储就提前铺垫降息。其次，从经济基本面来看，历次降息都伴随着经济环境的恶化，而当前美国经济数据尚未全面走弱。最后，从美联储货币政策转向的时间周期来看，此次降息铺垫时间不够长。历史上降息启动平均滞后末次加息的时间 在逐步拉长，此次美联储转向是比过去二十年两轮明显降息周期最短的一次，7个月。美国急切进行货币政策转向，是急于修复其利率走廊的技术性失效，表明美国金融市场对美国宽松的依赖度超过了美 联储预期，未来三种可能性，宽松使其自行修复、创设新工具重新构建上限、QE。联邦基金利率：从一般模型转向地板系统 2009年以来实行的地板系统近期濒临挑战利率利率RsRd贴现率Rs贴现率EFFR1EFFR2IO ER O N RRPEFFR区间RdIO ER=0 准备金数量RN BR准备金数量RN BR1 N BR211比货币：中国货币政策更具定力本次货币宽松对比以往，尤具定力——1、首次未有搭配降基准息的“宽松”，而是选择LPR改革，构建了MLF→LPR→贷款利率的传导路径；2、降准及公开市场操作投放流动性与2015年相当，但金融机构系统存款规模较2015年底已增长40%。本轮宽松尤具定力12政策总结及提示——海外进入政经事件高能期总结：经济：我