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伟思医疗 经营分析报告 2020年9月  1. 伟思医疗：康复医疗器械深耕者 1.1. 从代理到自主研发，产品不断丰富 伟思医疗成立于 2001 年，主要从事康复医疗器械的研发、生产和销售。公司目前 产品主要为电刺激类、磁刺激类、电生理类设备、耗材及配件等康复医疗器械及产品， 覆盖的终端医疗及专业机构超过 6000 家，在国内盆底及产后康复、神经康复、精神康 复等细分市场占据了重要地位。 公司在康复医疗领域已经形成了全面的解决方案。在精神康复领域，公司可提供包 括评估、团体心理干预、磁刺激治疗、认知功能矫正等精神康复的整体解决方案；在神 经康复领域，公司形成了电刺激、磁刺激疗法相结合的康复解决方案；在盆底及产后康 复领域，公司已经形成了集盆底表面肌电定量评估、生物反馈治疗、电刺激治疗、磁刺 激治疗和产后心理干预等一体的全面康复整体解决方案，并持续投入下一代康复医疗技 术的研究。 图 1：公司发展历程 数据来源：公司官网，市场研究部 股权结构方面，董事长兼总经理王志愚直接持有公司 39.45%的股份，并通过志达投 资间接控制公司 8.29%的表决权，通过与股东胡平签署《委托投票协议》间接控制公司 16.43%的表决权，进而合计控制公司 64.17%的表决权，是公司的实际控制人。 4 / 26 市场研究部 图 2：公司股权结构（截止 2020 年 8 月 12 日） 数据来源：Wind，市场研究部 1.2. 业绩高速增长，盈利能力持续提升 公司业绩状况：近年来公司业绩保持了高度增长，2019 年公司实现营业收入 3.2 亿 元，同比增长 53.5%，2013-2019 年复合增长率 36.7%。2019 年公司实现归母净利润 1 亿 元，同比增长 55%，2013-2019 年复合增长率 38.7%。 图 3：伟思医疗营业收入 图 4：伟思医疗归母净利润 数据来源：Wind，市场研究部 数据来源：Wind，市场研究部 公司主营业务结构：公司自成立以来，一直专注于康复医疗器械领域，主营业务产 品链不断丰富，基本实现了康复医疗领域全面覆盖。2019 年收入结构中，电刺激类产品 占比 45.8%，磁刺激类产品占比 21.8%，电生理类产品占比 10.6%，耗材及配件类产品 占比 17.1%。毛利结构中，电刺激类产品占比 45.7%，磁刺激类产品占比 24.6%，电生 理类产品占比 10.7%，耗材及配件产品占比 14.6%。 5 / 26 市场研究部 图 5：2019 年公司主营业务收入结构 图 6：2019 年公司主营业务毛利结构 数据来源：公司招股说明书，市场研究部 数据来源：公司招股说明书，市场研究部 公司盈利能力：公司毛利率水平保持相对稳定，2019 主营业务毛利率为 73.7%，同 比下降 0.4 个百分点，主要是由于业务占比最大的电刺激类产品升级导致成本上升。我 们预计，随着公司收入规模不断扩大，由于规模效应、工艺提升等因素，公司毛利率水 平有望稳中有升。 公司期间费用率近年来呈下降趋势，销售费用率从 2016 年 33.43%下降到 2019 年 23.56%，管理费用率从 2016 年 10.11%下降到 8.3%，净利率则从 2016 年 24.14%提升至 2019 年 31.01%，盈利水平显著增强。 图 7：公司主营业务毛利率变动 图 8：公司期间费用率和净利率变动 数据来源：公司招股说明书，市场研究部 数据来源：公司招股说明书，市场研究部 1.3. 坚持自主创新，自产比例不断提高 公司以代理业务起家，自 2003 年起一直与加拿大 TT 公司合作至今。TT 公司成立 于 1975 年，是一家生物反馈、神经反馈和精神生理仪器制造商。公司作为 TT 公司的经 6 / 26 市场研究部 销商，向 TT 公司采购整套产品并增加非医疗配件后作为代理产品销售，主要是 SA9800 生物刺激反馈仪及表面肌电分析系统。 公司在开展代理业务的同时，持续投入研发和技术创新，经过多年积累，公司已经 在电刺激、磁刺激、电生理等技术平台上掌握了具有自主知识产权的核心技术。公司通 过自主研发持续推出新产品，自产业务占比不断提升，已从 2017 年 65%提升至 2019 年 84%，对 TT 公司的依赖程度进一步降低。随着公司后续新产品的持续推出，我们认为 公司自产比例将进一步提高。 图 9：TT 公司产品线 图 10：公司自产和代理比例 数据来源：TT 公司官网，市场研究部 数据来源：公司招股说明书，市场研究部 2. 康复医疗行业蓬勃发展，器械领域下一个黄金赛道 2.1. 患者群体庞大，行业规模快速增长 康复医疗器械指在康复医疗中用于评测、训练与治疗，能够帮助患者评估并提高身 体机能、恢复身体力量、弥补功能缺陷的医疗器具，作为现代