拼多多上市：过去、现在、未来.pdfVIP

行业报告 | 行业深度研究 商业贸易 证券研究报告 2018 年07 月02 日 投资评级 【估值思考】拼多多上市：过去、现在、未来 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 我们在《搅动格局的拼多多》报告中探讨拼多多的商业模式、流量来源、转 作者 化、留存和变现等问题。现拼多多向SEC 提交上市申请，我们认为当前核 刘章明 分析师 心问题在于通过数据分析公司历史经营、估值区间和长期投资关注点。 SAC 执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@ 1、过去完成时：收获微信红利，用户与GMV 快速增长 张璐芳 分析师 拼多多的A PP 安装渗透率、MAU、GMV 等指标表明其已成为国内第三大 SAC 执业证书编号：S1110517020001 zhanglufang@ 电商。2017 、18Q1 其GMV 分别为 1412 亿元、662 亿元，截至 18Q1 平台年活跃用户2.95 亿。收入口径，17Q1 开始公司转型为平台电商，其 行业走势图 主要通过在线广告和佣金实现收入；转型后公司毛利水平得以提升，18Q1 毛利率为77% ，且经营现金流良好，18Q1 末在手现金86.34 亿元。我们 商业贸易 沪深300 认为拼多多的成功源于：a.微信流量红利所带来的极低的获客成本（过去 12 个月平均获客成本 10.78 元）；b.低线城市中电商渠道对传统渠道的取 15% 9% 代。 3% -3% 2 、现在进行时：最好的时点上市，估值参考京东P/GMV -9% -15% 拼多多选择当前上市，我们认为原因主要在于4 个方面：a.美股处于历史高 -21% 位；b.微信流量红利阶段结束，进入新投入期，需要募集资金以备竞争；c. 2017-07 2017-11 2018-03 接受公众监督，扭转负面形象；d.腾讯系年内上市较多，财务投资变现。估 资料来源：贝格数据 值角度，多数看好拼多多的观点的逻辑支点都在于现在的拼多多是初期的淘 宝。但是若按照早期的淘宝潜力进行估值，则隐含的假设还是拼多多能够演 相关报告 化出阿里今天的竞争格局，这显然是较难说服投资者的。所以我们认为，或 1 《商业贸易-行业点评:苏宁、高鑫战 可参考京东及阿里当前的P/GMV 中枢，并给予一定的估值溢价，即P/GMV 略合作，阿里系的多赢与进击》 约为0.3-0.4 ，则拼多多的估值落于 180-240 亿美金区间。