港股策略主题报告：拥抱成长，等待价值.docxVIP

正文目录 正文目录 2 图表目录 3 成长价值的历史表现 4 2020 年港股表现既差又好，行业分化加剧 4 成长价值切换分水岭发生在 2008 年 5 港股成长价值切换与全球一致 5 价值跑赢成长的基本假设发生了变化 6 成长价值风格切换背后的原因 8 成长及价值行业组成差异明显 8 08 年以前旧经济蓬勃发展 8 08 年后驱动经济的旧引擎长期熄火 9 经济疲弱下超额流动性用脚投票 11 中国也在积极推进结构转型 12 成长价值的估值已是天壤之别 14 成长股盈利增速更高且更稳 14 经济好，价值跑赢成长；经济差，成长跑赢价值 15 2020 延续了成长跑赢价值逻辑 16 港股四季度策略展望 18 2020 年不是柳暗花明，而是砥砺前行 18 港股正在进行由价值向成长的蜕变 20 公司及行业评级定义 22 重要声明 23 图表目录 图表 1：港股 2020 年以来的表现差强人意，大幅落后 A 股及美股 4 图表 2：行业表现分化加剧 4 图表 3：价值股自 2008 年后开始大幅跑输成长股 5 图表 4：港股金融业与资讯科技业相对表现 6 图表 5：HML 因子累计回报也显示 08 年为重要分水岭 7 图表 6：价值以金融为代表，成长以信息技术为代表 8 图表 7：08 年以后刺激政策效果明显减弱 9 图表 8：中国崛起接棒全球经济发展 9 图表 9：能源及材料需求 08 年之前出现快速上涨 9 图表 10：美国 GDP 增速明显下滑 10 图表 11：美联储资产负债表加速扩张 10 图表 12：美国政府债务水平飙升 10 图表 13：银行业盈利能力逐渐下滑 10 图表 14：美国通胀始终难见起色 11 图表 15：货币乘数一直在低位徘徊 11 图表 16：标普成长类行业正在逐渐取代价值类行业 12 图表 17：中国第三产业占比逐渐增加 13 图表 18：A 股行业占比也正在向新经济倾斜 13 图表 19：全球市值最大公司中，中国占 12%，其中一半为科技企业 13 图表 20：多家中国科技企业入选全球独角兽 TOP10 13 图表 21：中国专利申请量排名世界前列 14 图表 22：价值股估值也升至高位，但只有 15 倍 14 图表 23：成长股估值连续突破高位，达到 30 倍 14 图表 24：价值股与成长股盈利增速对比 15 图表 25：经济在衰退阶段，成长股表现亦会好于价值股 15 图表 26：估值对于通胀及盈利增速的敏感性分析 16 图表 27：2020 年以来成长依旧跑赢价值 17 图表 28：2020 年以来，港股资讯科技业大幅跑赢金融业 17 图表 29：IMF 预测 GDP 增速 18 图表 30：IMF 预测 CPI 涨幅 18 图表 31：恒指及国指盈利增速 19 图表 32：中资股票行业盈利增速 19 图表 33：恒指期望点位情景分析 19 图表 34：恒指估值长期在 9-13 倍波动 20 图表 35：国指估值长期在 6-10 倍波动 20 图表 36：恒指金融业占比并未有实质下降 20 图表 37：恒指并未反映港股真实情况 20 成长价值的历史表现 2020 年港股表现既差又好，行业分化加剧 图表 1：港股 2020 年以来的表现差强人意，大幅落后 A 股及美股 港股2020 年以来的表现差强人意，截至10 月12 日，恒指2020 年美元计价回报-12.1%，排名大类资产靠后位置，大幅落后 A 股及美股。这其中，更多是来自于结构分化及指数覆盖偏差所造成的错觉。成长型的新经济行业及经济结构转型行业，均有较高涨幅。资讯科技上涨 63.6%，医疗保健上涨 37.1%，消费上涨 11-12%。而价值型的旧经济及传统行业，则普遍下跌。能源下跌 35.7%，电讯下跌 20.0%，金融下跌 19.5%。目前恒指占比较高的仍然是金融、 图表 1：港股 2020 年以来的表现差强人意，大幅落后 A 股及美股 来源：彭博、中泰国际研究部，截至 2020 年 10 月 12 日 图表 2 图表 2：行业表现分化加剧 来源：彭博、中泰国际研究部，截至 2020 年 10 月 12 日 成长价值切换分水岭发生在 2008 年 这种成长价值分化，并非 2020 年特有，而是始于 2008 年金融危机后，2020 年出现加 剧。从 2008 年至今，价值股持续跑输成长股，并且跑输幅度明显加大。仅仅 13 年时间，价值累计跑输成长 60%，年化超额收益率仅为-7%。然而从全球股市长期历史表现来看，价值股在过去