从价差指标看当前铜需求表现.docxVIP

目录 摘要： 1 一、铜价差指标背后的意义 3 、铜升贴水 3 、升水湿法铜价差 4 、精废价差 5 、洋山铜溢价 6 二、金融属性唱主角，供需驱动偏弱 7 、铜价高位盘整，金融属性扰动大 7 、国内旺季需求不及预期 8 免责声明 10 图目录 图表 1：铜升贴水与铜价走势铜升贴水与铜库存走势（单位：元/吨、万吨） 4 图表 2：升水-湿法价差与铜社会库存（单位：元/吨、万吨）铜进口量累计同比（单位：） 5 图表 3：精废价差与铜价（单位：元/吨、万吨）铜进口量累计同比（单位：） 6 图表 4：洋山铜溢价与铜价走势（单位：元/吨） 7 图表 5：铜价与美元指数（单位：元/吨）VIX 指数 7 图表 6：铜升贴水季节性（单位：元/吨）升水与湿法铜价差季节性（单位：元/吨） 8 图表 7：精废价差季节性（单位：元/吨）洋山铜溢价季节性（单位：元/吨） 9 一、铜价差指标背后的意义 作为大宗商品的风向标，铜的定价逻辑较为复杂。单一因素对于铜价的影响有限，但是在当前市场环境下，全球铜价的定价中枢在中国。一般情况下，需求对于铜的定价权重更大。但是监控铜需求有一定的难度。目前市场主要的方式要么就是通过库存的变化，要么就是通过月度频率的表观需求量，但这两种方法均存在较为明显的滞后性。因此本文主要通过高频的价差指标来对铜需求的变化进行监控。 、铜升贴水 从铜升贴水与铜价走势图中可以观察到，铜价存在较为明显的趋势，而铜升贴水基本为区间震荡。从相关性来看，铜升贴水与铜期货价格的相关系数为-0.15，表明其相关性较弱。但某些阶段会出现铜升贴水和铜期价同方向运动，说明升贴水和铜价间存在某些勾稽关系。 纵观整个商品市场，可以说铜是金融化水平最高的品种之一，基本上全产业链均以基准价+升贴水的模式来进行定价。因此与反映预期的基差不同，铜的升贴水是现货商根据当前市场供需情况而制定的报价，即实际上铜的升贴水与库存相类似，均是铜供需两端相互作用的结果。所以虽然无法预测价格，但是铜升贴水也是极其重要的价差，是铜供需的直观反映，且日频数据较周度的库存（此处库存我们特指现货库存，而非交易所库存）数据更加灵敏。因此在短期内，铜供应变化有限的情况下，可以快速反映铜需求的变化。 从铜升贴水与铜库存的走势图中我们可以发现，铜的升贴水与铜库存（逆序）变化趋势基本相同，且拐点略领先于铜库存。其内在逻辑是，当铜需求变化时会率先体现在升贴水上，后期随着需求变化的持续且逐步超过供给变化后，库存拐点才会出现。故铜升贴水是铜库存的领先指标。 图表 1：铜升贴水与铜价走势铜升贴水与铜库存走势（单位：元/吨、万吨） 80000 75000 70000 65000 60000 55000 50000 45000 40000 35000 2010- 2010-01-08  铜期价 铜升贴水  1,200 0 1,000 5 800 10 600 15 400 20 200 25 0 30 -200 35 -400 40 -600 45 2020-01-08- 2020-01-08  库存合计（逆序） 升贴水  300 200 100 0 -100 -200 -300 2015-04 2015-04-24 2015-08-24 2015-12-24 2016-04-24 2016-08-24 2016-12-24 2017-04-24 2017-08-24 2017-12-24 2018-04-24 2018-08-24 2018-12-24 2019-04-24 2019-08-24 2019-12-24 2020-04-24 2020-08-24 2011-01-082012-01-082013-01-08 2011-01-08 2012-01-08 2013-01-08 2014-01-08 2015-01-08 2016-01-08 2017-01-08 2018-01-08 2019-01-08 、升水湿法铜价差 我们认为第二种可以监控铜短期需求的指标为升水和湿法铜价差。按照上海期货交易所交割制度的规定，注册铜分为标准品和替代品两种不同的交割等级。前者为标准阴极铜，后者包括高纯阴极铜和 LME(伦敦金属交易所)注册阴极铜。其中达到高纯阴极铜标准并经交易所认定的注册铜实行升水交割，升水幅度为 110 元，俗称“升水铜”。 从升水-湿法铜价差与铜社会库存走势图中可以看到，升水与湿法铜价差和铜的社会库存同方向变动，且略领先于社会库存变动。其内在逻辑是，当铜的市场需求较为旺盛的时候，由于湿法铜相对便宜，市场会加大对湿法铜的采购力度，优质的升水铜和湿法铜的价差会缩小。而当需求持续释放一段时间后才会驱动库存下