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第二章 金融工程在产品创新中的应用
第四节 基础衍生工具-期货
2.4.6 从国债期货看期货合约设计
引言
我们从国债期货的设计来看一下期货合约的设计逻辑。
国债期货是利率期货的一种,利率期货通常是以债务工具为标的的金融期货,
用于管理利率风险。根据标的资产的时间长短,一般分为短期的利率期货和中长
期利率期货。
短期利率期货:
其标的资产为短期债务工具(包括短期存款、短期国债等),例如,CME 交易
的欧洲美元期货,伦敦期权期货交易所交易的三个月英镑利率期货。
中长期国债期货:
其标的资产为中期国债或者长期国债,CBOT 交易的长期国债期货、CME 交易
的中期国债期货以及伦敦期权期货交易所交易的金边债券期货,还有我国交易的
国债期货都是属于这种类型。
一、中国国债期货的发展
首先来看一下我国国债期货的发展历史。
期货交易的三个阶段:
第一阶段,1993 年10 月-1995 年5 月,我国国债期货试水阶段。
我国的国债期货最早出现在20 世纪的90 年代。在1993 年10 月,上交所率
先推出国债期货,但因为市场监管制度不完善,国债期货推出后,先后发生过“314”
“327”“319”等三次国债期货风险事件,尤其“327”国债事件最为恶劣,由此
导致1995 年5 月,中国证监会决定暂停国债期货交易试点。
第二阶段,2013 年9 月-至今,我国新型国债期货重新上市。
2012 年2 月13 日,中国国债期货仿真交易重启,2013 年9 月6 日,5 年期
国债期货正式在中国金融期货交易所上市交易,国债期货第二次登上我国金融市
场的舞台。
通过下面这个条款来看一下两次推出的国债期货有哪些不同。
图 新旧国债期货合约比较
分别从合约的标的、面值、月份等来对比五年期的国债期货和在90 年代发
行的327 国债期货。
首先可以看到,在90 年代发行的国债期货是以某一个实体的债券为标的的。
例如327 国债期货就是以92 年所发行的923 国债为标的。后来再发行的新型国
债期货是以一个名义的中期国债作为标的的。
从合约面值上来看,90 年代发行的国债期货一份合约的面值是 2 万元,而
现在是100 万元。单份合约的金额有一个明显的扩大。
合约月份几乎没有差异。但是在每日的波动方面,可以看到现在限制了期货
涨跌停的幅度,但是在93 年的时候是没有的,因此一天的价格可能出现很大幅
度的波动。保证金的比例没有太大的差异。
由于新型的国债期货以名义的债券为标的但又是进行实物交割,所以在进行
交割的时候可以有多个债券作为选择。而在90 年代的时候,国债期货仅仅是以
某一个债券为标的,自然实物交割的时候就只能以单一债券来进行交割了。
另外还有限仓的制度。在新型的国债期货里面,一个账户能够持有多少手有
一定的限制。在非交割月限制是800 手,到了交个月的时候会限制为300 手。最
大的单边持仓量也有限制,要求不能超过市场单边持仓量的百分之25。而在90
年代限仓方面是没有任何的要求的,这也使得在327 国债事件里面出现了单边持
仓量巨大的情况。
90 年代国债期货失败的原因:
1.交易制度欠合理,实际债券为标的,期货缺乏连续性
2.单只国债为标的,现货流动性不足,容易诱发逼空
3.多个期货交易所交易,市场分割严重
4.交易所风险防范技术不足,条款中缺乏风险监控机制
新国债期货的改进:
1.标的资产改为名义债券,避免了对现货市场单一券种的过度依赖
2.一组可交割债,避免交割对现券市场流动性影响
3.增加风险监控:涨跌停板、大户报告、投机限仓、集中结算等
示例. 5 年期国债期货规格
图 五年期国债期货规格
值得一提的是五年期国债的可交割债券范围。因为五年期国债期货是我国首
推的品种。在最初推出的时候,它的可交割债的范围跟表中还有所差异,在离合
约到期月首日剩余期限为4 到7 年的记账式国债都可以用于交割。
在15 年的时候,我国又推出来了十年期的国债期货,它的可交割债是从6.5
年开始。因此在 15 年之后,五年期国债期货的可交割债就变成了4 到5.25 年。
在2018 年我国又
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