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证券研究报告 【国信通信 ∙ 海外云相关行业简析之】 亚信科技：电信软件龙头，挖掘企业云市场新机遇 证券分析师：马成龙 证券分析师：付晓钦 E-MAIL：machenglong@ E-MAIL：fuxq@ 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518100002 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520120003 2021年3月30 日 核心观点：  亚信科技始创于1993年，是中国电信软件产品及相关服务（BOSS ）龙头企业，在国内BSS业务市场占有率超过50%，大幅领先于其它企业。 公司具有强大的软件研发实力，目前积极开拓企业云市场，主要涉及领域包括DSaaS、企业多云管理平台（云MSP ）、垂直行业等。  亚信科技发展的外生动力包括：1、中国国内运营商营收趋势向好，一举扭转2014-19年间负增长趋势，预计2020-25年CAGR 2.0% （数据来 源：GSMA ）；2、运营商大力拓展5G在垂直行业和工业上的应用场景，网络支撑系统OSS需求旺盛，投资绝对额和相对额均保持增长；3、 国内云计算产业高速发展，2023年规模有望突破3700亿元，2020-23年均复合增速28%以上，金融、政务、能源等行业云计算加速渗透；4 、 目前我国混合云IT架构占比较低，长期看有较大提升空间，我国云MSP市场2023年规模有望突破156亿元，2020-2023年均复合增速CAGR 50%以上；5、随着数据流量爆发式增长，DSaaS产业高速发展。  亚信科技发展的内生动力包括：1、公司获中国移动战略投资（截至2020Q2，持股近20% ），高管大多有中国移动管理层经验，目前已经和主 要运营商均建立战略合作关系，是运营商软件市场绝对龙头；2、公司具有较强的软件研发实力，CTO欧阳博士荣获美国运营商电信院士顶级 荣誉头衔，研发团队超过4300人，累计获得荣誉资质认证超过35项，在BOSS和企业云市场具有较强竞争力；3、公司能够获取宝贵的运营商 脱敏后授权数据用作DSaaS产业数据分析；4、公司已经和国内外主要云厂商建立合作，拥有云网端资源优势，荣获云MSP卓越级认证，帮助 企业快速上云；5、公司目前已经在金融、政务、交通等领域拥有了成功的服务经验，有望进一步加大在垂直行业的渗透。 核心观点：  收入预期： 2020年受疫情影响，BSS业务审批及交付迟缓，2021年公司BOSS业务将恢复增长，非电信企业业务仍将保持爆发式增长，受老业务复苏及新业务高 速增长影响，预计20-22年净利润6.62/7.27/8.18亿元，同比涨幅62%/9.8%/12.5% ，EPS分别为0.72/0.79/0.89元， 当前股价对应PE估值为 14.16/12.90/11.45倍。  公司估值： 综合绝对估值和相对估值法，预期公司合理股价区间为15.34-16.85港币，较目前仍有25%-37%上涨空间。公司参与5G网络的规则制定，具有核心技 术研发实力，在工业互联网时代将大有可为，公司打造了通用的企业云中台产品，和订阅式收费为主的DSaaS产品，有望在非电信企业业务上实现快 速扩张，首次覆盖，给予“ 买入”评级。（截至2021年3月26 日，人民币兑港币汇率：按1：1.1983折算） 1、对亚信科技BOSS以及垂直企业云服务采取PE估值法，考虑到公司在BOSS业务上位于绝对龙头，核心竞争优势明显；垂直企业云业务打造行业 通用PaaS产品模式，产品有望得到快速的扩张和复制，未来几年维持高增长，占比有很大提升空间，给予公司15.5-16.5倍PE，按照21年预期，对应 每股价值11.84-12.61港币； 2、对DSaaS业务采取PS估值法，考虑到亚信科技DSaaS业务采取订阅式的收费模式，通过帮助企业运营管理优化，获得可持续收入，单个项目产品 的毛利率较高，20-22年CAGR 40%以上，采用PS估值法，参考港股、A股SaaS模式公司6.6-12.9倍的PS估值，给予公司5.5-6.5倍PS，按照21年预 期，对应每股价值3.80-4.49港币。  风险提示：1、运营商资本开支不及预期，5G网络建设不及预期；2、公司垂直行业及企业上云发展不及预期；3、运营商数据授权政策变化。