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美国经济重启下，全球资金是否回流？ 全球市场专题 ｜2021.3.30 ▍ ▍ 中信证券研究部 核心观点 今年美国 GDP 预计的高增长叠加未来“数万亿美元”级别基建计划的预期， 引发投资者对于全球资金或回流美国的担忧。但由于拜登更倾向于通过加税来填 补基建资金的缺口，税收的提高也会对冲掉部分财政支出的刺激效应。此外，“老 龄化+科技革命+储蓄率上升”，意味着中长期美国经济仍会回到“低通胀+低利率” 的环境。考虑到基本面优势以及逐步扩大的息差，发达国家资金流向美国的趋势 预计将延续。但新兴市场整体预计将受益于全球经济复苏，且巴西、土耳其、俄 罗斯已开启防御性加息，中国也提前采用紧平衡的货币政策防范资金外流和输入 杨灵修 性通胀的风险。尽管近期中美十年期国债利差有所回落，但仍维持在 160bps 左右 首席海外策略师 的健康水平，即便美债收益率继续上行也料不会导致资金大规模流出中国债券市 S1010515110003 场。对于股市，海外资金的流入与汇率的相关性更强，而非中美息差的变化。 ▍经济高增预期叠加基建计划引发全球资金回流美国的担忧。今年2 月以来美 国无风险利率的上行更多是由实际收益率推动，而本月 OECD 和美联储都 将美国今年 GDP 增速预测上调至6.5% ，进一步巩固了投资者对于美国实体 经济复苏的预期。在此背景下，截至3 月29 日，美元指数也从年初89.4 的 低点反弹至92.9 ，反映了国际资本回流美国的趋势。同时，在 1.9 万亿美元 的 《美国救援计划》正式通过后，CNBC 和 NYT 等海外媒体也报导民主党 意图推出新一轮 “数万亿美元”级别的财政刺激计划以助力疫情冲击后美国 联系人：徐广鸿 经济的复苏。因此， “高增长+经济刺激+美元反弹”的预期 导致投资者担忧全 球资金是否会出现类似2013 年Taper tantrum 时期回流美国的现象。 ▍但我们判断美债收益率只是“反弹”而不是“反转”。虽然美国两党对于基 建投资的必要性有较高的共识，但由于拜登更倾向于通过加税收来填补基建 资金的缺口，基建计划通过的难度预计比《美国救援计划》会高很多。具体 看，CRFB 统计显示，若拜登的税收计划均能得以实现，将在未来十年内增 加 3.35-3.67 万亿美元的财政收入，相当于 GDP 的 1.3%- 1.4%。但税收的 提高大概率也会对冲掉部分财政支出对经济增长的刺激效应。此外， “老龄 化+科技革命+储蓄率上升”，这三大因素意味着美国经济在经历未来两年预 计的快速增长后，仍会回到“低通胀+低利率”的环境。因此，我们判断此 轮美债收益率仅是伴随着美国经济“V ”字型修复的反弹，并不会成为扭转 过去40 年美国无风险利率趋势性下行的“拐点”。 ▍基本面和息差优势+美元升值带动发达国家资金流向美国。截至3 月24 日，