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城投的未来，已清晰 作者：一气贯长空 在近期密集的高层会议后，未来的城投定位、地方债务风险防范思路已经基本成型： 一、遏制债务增长，降低政府杠杆 在《十四五规划纲要》中提出，要“保持宏观杠杆率以稳为主、稳中有降”，以及稳妥化解地方政府隐性债务；此后的国常会细化了这一目标，要求政府杠杆率要有所降低。 因此，市场上有一些解读认为是要降低城投债的发行量，但实际上并非如此；降低政府杠杆有多方面的考虑： 一是帮助调整预期。 地方债券自2015年全面发行以来，每年的发行规模都有比较大的增幅；尤其是专项债券大规模开闸后，逐渐让地方政府形成了对新增债券的依赖与思维惯性，并且引起了多方关注。因此，从宏观政策的角度有必要帮助各方调整预期。随着发行高峰期的结束，新增地方债务的规模也会逐渐下降；既是为了降低政府杠杆，也是让地方财政更可持续发展。 二是积极财政结束。 今年两会的《政府工作报告》提出：“退出的政策要平稳衔接、把握好时度效。”，标志着2019-2020的积极财政政策已经告一段落，未来将进入积极财政有序退出的状态，将逐年减少财政支出的幅度与力度。随着财政支出规模的减少，政府杠杆率自然也将会有对应的降低，明后年的财政赤字率有望持续平稳下降。 三是开放更大市场。 《十四五规划纲要》再次重申了发展经济是宏观政策的主基调，因此未来也将持续建设现代化的市场制度，促进国内外的经济双循环。因此，如今的市场化改革要求政府持续从非行政事务中退出，减少对微观事务的干预，开放更大市场、激发市场活力。因此，如今有必要减少财政支出在地方经济活动中的占比，通过降低政府杠杆率，让地方政府“继续瘦身”。 四是优化存量债务。 虽然如今我国的政府杠杆率尚未达到50%，总体比较健康，但考虑到我国的财政支出规模已经非常庞大，存量债务的规模已经是一个比较大的数字。因此，在阶段性的“降杠杆”过程中，是优化债务结构、调整债务期限、改善债务管理的契机。通过对债务的深化管理与结构性调整，可以在债务总量不增长的情况下进一步加大债务的有效性，也同样可以解决潜在的债务风险。 因此，政府降杠杆是周期性、阶段性的政策，是积极财政结束后的必然，也是经济强复苏下的正常操作。并且，从微观层面来看，政府去杠杆主要针对的是财政与调整地方政府，并非市场化的企业债务；操作方式也将是长期的、平稳的、温和，在维持地方财政“紧平衡”的前提下，通过逐年降低政府债务的增长、使债务增速低于GDP增速的方式实现政府降杠杆的目标。 二、继续甄别隐债，加强风险管理 地方政府隐性债务是长期存在、规模庞大的重要问题。由于其未纳入政府债务系统进行管理、总量长期模糊不清、债务结构混乱，是地方债务中存在的主要风险。 但是，市场上对于政府隐性债务的概念比较混乱，许多观点把企业债务也列入了隐债的范畴；但是，隐性债务的全称是地方政府隐性债务，即财政负有直接偿还责任的、但以非地方债形式举借的、未按规定纳入地方债务系统管理的债务。因此，从根本上来说，查处隐性债务是为了保证地方财政预算的安全，和城投并没有直接联系。 从实际情况来说，财政系统需要进行监管的，是地方财政负有直接支付责任的各类债务；这意味着未来财政系统会对地方隐性债务进行系统性的清查，再次摸清债务底数，并根据实际情况纳入债务管理、进行长期动态监管： 一是继续强调预算管理，从“管预算”来压缩地方财政的“挪腾空间”，逐渐消除财政表内的隐性债务； 二是加强对中长期财政的管理，防止继续存在列入预算、但未体现在近期财政支付压力上的债务； 三是对已经形成的支出责任、可能造成未来财政压力的债务进行适当置换，避免基层财政出现不可控的风险； 四是推进预算绩效评价与支出标准化，加强财政支出的有效性，勒紧地方裤腰带、加强财政可持续性与偿还债务的能力。 因此，随着隐性债务管理的深入，隐性债务露出水面的部分将越来越多、越来越大；但只要厘清问题、逐渐阳光化，潜在的风险也将随之大幅降低。 而城投的地位正在起变化，自2014年城投与政府划清界限、逐渐脱离融资平台职能后，城投的基本定性已经有了答案：执行政企分离原则，政府的归政府，企业的归企业；城投债务属于企业债务，不属于政府债务的范畴。 但由于地方财政对城投的依赖与惯性，城投的模糊状态绵延至今；从“实质大于形式”的角度来说，城投债依然与地方债务有千丝万缕的联系，导致城投债仍然享受了许多地方政府信用加持。 这一状态在2020年初尤为明显，由于疫情后许多城投承接了疫情防控贷款、疫情防控债；“国难思城投”即在当时成为了流行词。在“财政紧平衡”的状态下，城投是调节地方投资不可或缺的重要一环。 但在去年末开始的清查地方政府隐性债务、防范债务风险与政府去杠杆后，城投的地位，也就是“定性”问题开始出现了新的变化： 三、规范政企行为，城投国企化 过去五年内，地方政府与城投的“政企不分”是导致