债券投资组合优先策略重信用债轻利率债.pptx

　　9月份债市投资策略：第一，利率产品——平坦化+年内低点=震荡调整风险上升。9月流动性和供需压力对利率影响加大，曲线平坦化抑制中长期利率下行空间，叠加三季;末资金波动加大，信贷社融回升，预计收益率震荡调整风险上升。第二，信用产品——仍有回报表现时间窗口：（1）短期利息环境无忧。（2）系统性信用风险推高信用利差尚不会;到来。（3）资金面稳定支撑套息价值。（4）城投债大涨后仍是好资产。城投债仍然是低信用风险资产，具有票息和息差价值，也受理财需求支撑。（5）新发房地产公司债具有良;好的一二级价值。新房地产发行人普遍经营稳健，现金流和流动性管理提升，发债进一步提升流动性和缓解违约风险，值得博取一二级价差机会。第三，转债产品——趋势不改，牛市;不止。股指底部反弹趋势仍在，转债估值再度扩张，收益风险比在固定收益类产品中是最高的，建议增加转债仓位。理由：（1）经济回落利空已释放；（2）流动性不利因素已逐渐;消退；（3）四中全会前改革预期强烈；（4）机构对股票资产配置热情仍高；（5）转债股性估值已处于扩张通道。 　　⊙国泰君安证券 　　利率策略：震荡;调整 风险上升 　　8月份利率债走势相对分化，国债窄幅震荡，套息价值带动金融债平坦化大幅回落，截至8月末，金融债已接近6月的全年低点。流动性宽松、货币信;贷数据大幅低于预期、经济复苏乏力，叠加国务院降低融资成本、以及央行2次定向再贷款贴现政策，带动金融债走出一轮小牛市，长端下行超过20bp。 　　8月银行;间资金利率中枢回落 　　数据来源：Wind,国泰君安证券研究 　　展望9月份，基本面方面，受三季度工业生产、制造业和房地产投资基数走高影响，预计;同比增速将继续回落。7月信贷金融数据超季节性下滑，银行惜贷情绪浓重，地方政府受制债务和财政收入掣肘，出台基础设施建设的积极性明显回落，经济复苏并非一帆风顺，基本;面对债市仍有利但边际支撑力度弱化。 　　货币政策方面，央行在8月进行了两次定向再贷款和再贴现投放支持三农和小微企业，但以结构性定量宽松为主，对降准降息等;总量全???放松政策持谨慎态度，预期影响大于实质，不改流动性趋紧的趋势。未来央行仍有可能继续出台定向降准、PSL和再贷款等定向宽松措施，市场博弈政策放松的预期增强，;带来小幅交易机会。 　　供给压力上升。9月利率债到期规模为1408亿，较8月份下降1307亿，净供给规模增加908亿，且三季度银行超储率降至年内低点，债;券配置需求降温，债券一级市场将从卖方转向买方市场。但收益率曲线极其平坦化，已反映了市场对经济的悲观预期。10年国开中债估值收益率回落至4.96%的低位区间，接近;于6月份的低点（4.87%）。 　　收益率曲线极为平坦化，10Y-1Y国债43bp，10Y-1Y金融债利差61bp。整体而言，9月利率债策略是波动加大，;控制风险。当收益率下行至相对低位后，由于基本面和货币政策都难以超出4-5月份而进一步下降和宽松，市场一旦充分预期了利好因素，很可能在“利好出尽”之时反而迎来小幅;调整。9月短期货币资金利率和供需关系对收益率影响加大，如果没有短期利率大幅下行的催化剂，中长期利率下行空间有限，叠加3季度末资金波动加大，供给压力上升，预计收益;率可能阶段性回升，应缩短久期，控制风险。 　　9月份IRS易上难下，建议采取区间交易策略。5年期回购互换利率在8月整体呈现回落趋势，资金利率中枢回落和利;率债现券下行修复，带动IRS互换利率从月初4.27%下降至3.91%，预计9月随着资金利率波动加大，IRS利率面临上行风险，方向性交易方面可支付固定利率。在债券;与互换的基差交易方面，目前，2年期金融债与2年FR007之间的利差为83bp，3年利差为91bp，5年利差为96bp，高于2012年来的历史均值57bp、59b;p和58bp，也高于2013年全年均值48bp、46bp和41bp，可以继续买入IRS并回购养券，做窄基差变动。 　　利率曲线结构 　　数据来源;：Wind,国泰君安证券研究 　　信用策略：仍有回报表现时间窗口 　　第一，短期利率环境无忧。尽管信用债目前的总体利差水平较低，压缩空间有限，但;短期内利差大幅拉大的可能性也相对较小，信用债仍然存在票息回报的时间窗口。短期来看，利率环境仍然不存在大的风险。即使基准利率小幅抬升，带动信用债利差小幅拉大，信用;债在票息回报保护下，表现仍会优于利率债。 　　第二，系统性信用风险推高信用利差尚不会到来。从目前的情况看，8月信贷数据应明显好于7月。在信用债融资方面，;8月净供给出现环比回暖，且发行利率下行，反映了发行人融资条件得到改善。尽管融资放量仍主要集中在城投债领域，产业债融资需求仍然较弱，但融资需求下滑主导的融资供给低;迷，并不会给企业带来流动性冲击。另从房地