金融市场学之风险资产的定价.ppt

一.基本的假定 1．所有投资者的投资期限均相同。 2．投资者根据投资组合在单一投资期内的预期收益率和标准差来评价这些投资组合。 3．投资者永不满足，当面临其他条件相同的两种选择时，他们将选择具有较高预期收益率的那一种。 4．投资者是厌恶风险的，当面临其他条件相同的两种选择时，他们将选择具有较小标准差的那一种。 5．每种资产都是无限可分的。 6．投资者可按相同的无风险利率借入或贷出资金。 7．税收和交易费用均忽略不计。 8．对于所有投资者来说，信息都是免费的并且是立即可得的。 9．投资者对于各种资产的收益率、标准差、协方差等具有相同的预期。 二.资本市场线 分离定理:投资者对风险和收益的偏好状况与该投资者风险资产组合的最优构成是无关的。 O1 O2 D C T 市场组合 在均衡状态下，每种证券在均衡点处投资组合中都有一个非零的比例。 所谓市场组合是指由所有证券构成的组合，在这个组合中，每一种证券的构成比例等于该证券的相对市值。 习惯上，人们将切点处组合叫做市场组合，并用M代替T来表示。从理论上说，M不仅由普通股构成，还包括优先股、债券、房地产等其它资产。但在现实中，人们常将M局限于普通股。 共同基金定理 如果我们把货币市场基金看做无风险资产，那么投资者所要做的事情只是根据自己的风险厌恶系数A，将资金合理地分配于货币市场基金和指数基金。 资本市场线 如果我们用M代表市场组合，用Rf代表无风险利率，从Rf出发画一条经过M的直线，这条线就是在允许无风险借贷情况下的线性有效集，在此我们称为资本市场线 资本市场线的斜率等于市场组合预期收益率与无风险证券收益率之差 除以它们的风险之差 ，由于资本市场线与纵轴的截距为Rf，因此其表达式为： 资本市场线反映的是有效组合的预期收益率和标准差之间的关系. 三.资本资产定价模型（证券市场线） 根据资本市场线公式确立的是组合资产的期望收益率，但却无法确定单个资产的期望收益率，因此，无法解决单个资产的定价问题． 为了得到单个资产的期望收益率，我们先假定投资者持有的是一组资产，对于每一项资产，投资者所关心的并不是该资产本身的风险，而是持有该资产后，对整个资产组合风险的影响程度，一般用βi表示。 于是单个资产的期望收益率（Ｒi）可用下面的公式表示：Ｒi＝Ｒf+ βi(Rm-Rf).这就是有名的资本资产定价模型．其中βi是第i种资产的市场风险溢价系数． 很显然，在这里，没有考虑单个资产的风险，而是考虑了单个资产风险对资产组合风险的影响程度（βi）. 关于βi的估算,理论上有几种方法. 一种用资产i与市场组合风险的协方差同市场组合方差之比表示，即： βi=COV(I,m)/ 从资本资产定价公式可以知道，无风险资产的贝塔系数为0，市场组合的贝塔系数为1. 另一种是用证券i收益率变化对市场组合收益率变化的敏感程度表示。 资本资产定价模型：Ｒi＝Ｒf+ βi(Rm-Rf). 反映的是一个特定资产的风险与期望收益率之间的关系。 特定资产的风险与期望收益率之间的关系可以用证券市场线（SML）表示（参考资本市场线图）。 举例： 已知无风险利率为3%，市场组合风险溢价 为5%，如果某股票的贝塔系数为1.5，那 么，根据资本资产定价公式，该股票的期望收 益率就是：3%+1.5×5%=10.5% 资本资产定价模型的实际运用： 资本资产定价模型以及资本市场线公式表示的是在市场均衡状态下单个资产的期望收益率与风险的关系．但市场并不总是均衡的，如果市场不均衡时，会有资产价值被高估或低估，表现为按照市场价格计算的投资收益率高于或低于用资本资产定价模型计算的投资收益率．如果某个股票的收益率大于或小于用资本资产定价模型计算的投资收益率，则意味着该股票的价值已经被高估或低估，由此可以决定卖进或卖出该股票． 资本资产定价模型的缺陷： （1）资本资产定价模型认为人们可以通过分散化投资规避非系统性风险,因此,在其定价公式中只考虑了系统性风险(市场风险)的补偿，未考虑非市场因素的影响. 因此，罗伯特.默顿于1973年提出多要素资本资产定价模型。 （2）通过实证研究发现， βi与资产的平均收益（Rm）之间的关系并不密切。（参考第六节罗尔的批评） 第四节 关于资本资产定价模型的进一步讨论 一.多要素资本资产定价模型（罗伯特.默顿 1973年提出） 多要素资本资产定价模型的价值在于：确定了非市场因素在资产价值确定中的作用，缺点是很难操作，不容易确认并估计所有的非市场风险。 多要素资本资产定价模型 该公式表明，投资者除了承担市场风险需要补偿之外，还要求因承担市场外风险而要求获得补充。当