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保利地产：重点关注利润率 中性评级 2013年3月26日业绩分析保利地产 (600048.SS)中性 证券讨论报告业绩符合预期：增长步伐放缓，重点关注利润率与预报不全都的方面 保利地产公布2012年净利润为人民币84亿元〔每股盈利1.18元〕，同比增长29%，收入和净利润均符合我们/万得市场的预报。要点：1) 2012年四季度毛利率为22.3%〔含土地增值税拨备〕，低于前三季度的26.9%，也低于第三季度的24.8%；主要是因为土地增值税拨备走高。管理层方案在2013年令毛利率保持稳定。但公司主动的土地储藏方案使得2013年融资本钱不大可能下降，以及越来越多的资本化利息费用〔同比增长33%，截至2012年末为人民币81亿元〕将逐步转为主营业务本钱，因此我们估计2013年公司净利润率为12%左右〔2012年四季度为13%〕；2) 2012年底净负债权益比从上半年底的116%降至89%。假设不计入新购土地，到2013年底负债率将降至76%。但公司管理层表示拿地目的为人民币280-290亿元，这说明到2013年底负债率不大可能下降；3) 由于财务实力受限以及财务费用上升对利润率造成压力，管理层估计将来几年公司增长步伐将放缓，2013年新开工面积将同比增长13%、合同销售同比增长20%〔而前几年为20-30%〕，符合我们的预期。 投资影响 我们将2013-15年每股盈利预报微调了-3%/-1%/-2%，以表达公司主动的土地储藏方案可能推动财务费用上升的影响。我们维持2013年底净资产价值以及基于净资产价值的12个月目的价格人民币14元的预报不变。该股当前股价较2013年底净资产价值折让36%，对应8.2倍的2013年预期市盈率，而讨论范围内A 股房地产股的均值为折让45%/8.4倍。维持中性评级。我们看好万科A 股〔买入，位于强力买入名单，人民币11.14元〕。风险：预售好于/差于预期。所属投资名单 中性行业评级： 具吸引力 王逸, CFA 执业证书编号: S1420510120004+86(21)2401-8930 yi.wang@http://.doczj/doc/441b7ec7c4da50e2524de518964bcf84b8d52d77.html 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其讨论报告所分析的企业存在业务关系，并且连续寻求进展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联络。李薇 执业证书编号: S1420510120012 +86(21)2401-8926 vicky.li@http://.doczj/doc/441b7ec7c4da50e2524de518964bcf84b8d52d77.html 北京高华证券有限责任公司 杜茜 执业证书编号: S1420511100001 +86(10)6627-3147 jacqueline.du@http://.doczj/doc/441b7ec7c4da50e2524de518964bcf84b8d52d77.html 北京高华证券有限责任公司 保利地产： 财务数据概要 对此报告有奉献的人员王逸, CFA yi.wang@http://.doczj/doc/441b7ec7c4da50e2524de518964bcf84b8d52d77.html 李薇 vicky.li@http://.doczj/doc/441b7ec7c4da50e2524de518964bcf84b8d52d77.html 杜茜 jacqueline.du@http://.doczj/doc/441b7ec7c4da50e2524de518964bcf84b8d52d77.html 信息披露附录申明本人，王逸, CFA，在此申明，本报告所表述的全部观点精确反映了本人对上述公司或其证券的个人看法。此外，本人薪金的任何局部不曾与，不与，也将不会与本报告中的详细推举看法或观点挺直或间接相关。投资讨论行业及评级：分析师给出以下评级中的其中一项代表其依据行业历史根本面及／或估值对讨论对象的投资前景的看法。具吸引力(A)：将来12个月内投资前景优于讨论范围的历史根本面及／或估值。中性(N)：将来12个月内投资前景相对讨论范围的历史根本面及／或估值持平。慎重(C)：将来12个月内投资前景劣于讨论范围的历史根本面及／或估值。暂无评级(NR)：在高盛高华于涉及该公司的一项合并交易或战略性交易中担当询问参谋时并在某些其他状况下，投资评级和目的价格已经依据高华证券的政策予以除去。暂