安踏体育-2020.HK-港股公司深度报告：DTC赋能产品、品牌向上，安踏大货步入新阶段-20210923-【公司研究】开源证券.docx

非必需性消费/纺织及服饰 1 / 29 1 / 29 公司 研 安踏体育（02020.HK） 究 2021 年 09 月 23 日 日期2021/9/21 日期 2021/9/21 当前股价(港元) 151.20 一年最高最低(港元) 191.90/76.150 总市值(亿港元) 4,087.43 流通市值(亿港元) 4,087.43 总股本(亿股) 27.03 流通港股(亿股) 27.03 近 3 个月换手率(%) 19.75 股价走势图 港股公司深度报告 安踏体育 恒生指数 200% 150% 100% 50% 0% 开 -50% 源 2020-09 2021-01 2021-05 证 数据来源：聚源 券 相关研究报告证券研 相关研究报告 究 《港股公司信息更新报告-2021H1 业 报 绩超预期，看好安踏主品牌升级+新品 告 牌高增长》-2021.8.25 《港股公司信息更新报告-2021Q2 流水超预期，五年发展战略彰显发展信心》-2021.7.10 《港股公司信息更新报告-2021H1 业绩超预期，上调安踏大货全年流水增速》-2021.6.20 DTC 赋能产品、品牌向上，安踏大货步入新阶段 ——港股公司深度报告 吕明（分析师） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 DTC 赋能产品/品牌向上并释放店效，主品牌步入新阶段，维持“买入”评级 我们看好国旗系列在双奥营销下带动安踏大货产品力提升、引领品牌向上，DTC 渠道改革重构零售人货场，与产品/品牌形成合力释放店效。大货盈利能力和市场预期有望显著改善，但考虑下半年洪水、疫情反复及东南亚疫情导致 AMER 产能短缺，我们下调 2021 年和 2022 年，上调 2023 年盈利预测，预测 2021-2023 年净利润为 74.3/99.8/129.9 亿元（此前为 79.4/101.6/129.4 亿元），对应 EPS 为 2.8/3.7/4.8 元，当前股价对应 PE 为 43.3/34.0/26.1 倍，继续维持“买入”评级。 产品向上：国旗系列重塑产品认知，以尖货和冠军店切入中高线市场 以中国李宁带动李宁大货进入消费者视野，持续产品迭代提升品牌力进而产品与渠道双提价的路径为例，安踏已经实现双奥营销带动国旗款出圈（展现产品科技），植入国旗款/冠军独立店进入高端购物中心、尖货事业部沉淀的产品强势吸睛（切入 中高线市场、产品认知重塑）2 个阶段，国旗款带动 7-8 月阿里渠道 GMV 同增 40%+，东奥开幕周增速近 140%，有望突破大货边界，实现价格带拓宽。 品牌向上：双奥催化品牌升级，以民族品牌高度盘活奥运 IP 资产 安踏的奥运营销链大致为：深度链接民族品牌，推出“爱运动，中国有安踏”品牌概念—构建全渠道传播矩阵，高度整合受众碎片化注意力—形成品牌记忆，占据消费者心智—线上线下承接流量，实现品效合一。我们认为产品提价是品牌升级的直接表现，外部支撑：同行业对比提价空间广阔，安踏大货高端产品需求充足； 内部支撑：核心产品迭代形成价格向上的动力，专业形象树立提升渗透率。 DTC 重构人货场，渠道、产品、品牌形成合力释放店效 在拥有触动消费者的“尖货”和“向上”的民族品牌形象后，主品牌还需要广泛直接触达消费者，与渠道形成合力释放店效以获可持续增长。通过梳理安踏渠道战 略沿革与对比 FILA/李宁直营，我们认为安踏收回直营有历史必要性且具备 3 个转型优势：收编逻辑清晰、渠道管控力强；沉淀 FILA 零售经验重构人货场，短期对比同行业已体现 DTC 阶段性的成功，预计长期将复刻 FILA 规模化/精细化管理的OPM 改善路径；线上渠道作为主赛道，DTC 的增效空间仍然广阔。 风险提示：中高线市场拓展、双奥营销效果、DTC 转型效果不及预期。 指标2019A 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 33,928 35,512 49,274 61,702 77,077 YOY(%) 52.5 4.7 38.8 25.2 24.9 净利润(百万元) 5,344 5,162 7,425 9.977 12,986 YOY(%) 30.3 -3.4 43.8 34.4 30.2 毛利率(%) 55.0 58.2 63.1 64.7 67.2 净利率(%) 15.8 14.5 15.1 16.2 16.8 ROE(%) 26.6 21.5 23.0 25.8 27.9 EPS(摊薄/元) 1.98 1.91 2.8 3.7 4.8 P/E(倍) 63.4 65.7 43.3 34.0 26.1 P/B(倍) 14.4 13.1 10.5 8.8 7.3 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明数