基于高频数据的股票高送转研究.docx

PAGE 1 - 基于高频数据的股票高送转研究 基于高频数据的股票高送转讨论 291X〔2021〕10-0099-05 引言 在上市公司股利安排过程中，不同于国外公司重现金分红，中国公司更热衷于股票股利的安排方式，尤其是高比例送股、转增股〔以下简称“高送转〞或“股票拆分〞〕;而投资者也偏好对“高送转〞股票的投机炒作，甚至每年年报集中公布时产生特地的“高送转行情〞。“高送转〞股票十多年来始终受到A股投资者的追捧。实证讨论普遍发觉高送转或多或少伴随着显著的市场反应。虽然这一异象难以从理性层面给出合理的解释，但是高送转带来的不菲回报却始终为各利益主体所觊觎，并开始被上市公司的内部人和市场操纵者有意识地利用以谋取私利[1～2]。Devosetal.〔2021〕发觉，CEO的股票期权常在高送转前授予，而出售股票却多发生在高送转之后[3]。韩慧博等〔2021〕、肖淑芳和喻梦颖〔2021〕发觉，实施股权激励的上市公司，经理人利用高送转推高股价以获得更高的酬劳[4～5]。陈珠明等〔2021〕发觉，牛市中除权除息日前后的股票会在短期内存在超额收益，熊市中除权除息日前后的超额收益不显著[6]。 流淌性理论认为，上市公司会通过拆股、送股的分红方式对股票进行除权，从而降低股票的价格，到达降低股票投资门槛，提高股票流淌性的目的。J.C.Lin等〔2021〕分析指出平均而言，股票拆分带来的流淌性改善将股本本钱降低17.3%，因此股票拆分带来的经济效益是显著的[7]。熊义明〔2021〕通过实证讨论发觉，流淌性理论对我国A股上市公司实行高送转的行为有着较强的解释能力，存在着利用股票高送转提高公司股票流淌性的动机[8]。何涛等〔2021〕通过实证讨论发觉，对于我国A股市场上市公司偏好实行高送转的现象，流淌性理论的解释力缺乏[9]。 由过往讨论可知，股票高送转可以带来超额收益率。但是，牛熊市中是否均存在着超额收益的问题仍未可知。同时，高送转在牛熊市中是否可以增加流淌性也没有达成一致意见。本文从这两点出发，基于日内高频交易数据，对高送转预案公告前后的微观市场结构的相关特征进行实证，以更好地认识高送转现象。 一、讨论样本准时间窗口 目前实行高送转的股票主要集中在中小板和创业板，同时也为了幸免不同的股票交易市场及其他相关因素的影响，本文限定了交易場所以及送转比例，因此本文选取2021年、2021年两年深圳证券交易所全部送转比例为1的高送转股票为样本。送转比例的计算方法是送股比例加转股比例，送股比例、转股比例以及高送转预案公告日及除权除息日数据均来自于Wind数据库。剔除数据不全的样本之后，2021年样本数量为121只，2021年样本数量为57只。 本文所利用的数据为日内高频分笔数据，每笔行情记录包括证券代码、日期、成交数量、成交价格、五档买卖报价及各个报价上的买卖数量。样本期从2021年1月至2021年12月，数据示例〔如下页表1所示〕。① 本文所讨论的时间窗口分为两个，以高送转预案公告日为事件窗口，t=0表示事件发生日，依据相关讨论，股票送转预案公告前后10个交易日会产生交易异样现象，因此本文将时间窗口限定在股票送转前20个交易日截止，即t=-20，以及送转后20个交易日开始，即t=20。预案公告前窗口期为t=-65到t=-20，预案公告后窗口期为t=20到t=65，两窗口期长度均为45个交易日。本文依据大盘指数在一年中的总体趋势来划分牛熊市。本文认为，2021年为牛市，2021年为熊市，①并使用深圳证券交易市场中2021年和2021两年送转比例为1的股票为样本，利用日内分笔高频交易数据，讨论和揭示我国股票市场上市公司实行高送转后股票收益率及流淌性的改变状况。 二、模型建立及变量选取 利用高送转股票日内高频交易数据，对不同市场状态下高送转预案公告日前后股票的超额收益率进行计算。具体的，定义Rit为证券i在第t日的实际收益率，Rmt为t日深证成指收益率，ARit为证券i在第t日的超额收益率，等于实际收益率和深证成指收益率之差，即ARit=Rit-Rmt。为了剔除个体的异质性，本文将全部样本的超额收益率做平均，假设高送转股票样本数量为N，定义AARt为这N只股票在第t日的平均超额收益率，AARtARit，定义CART为从时间窗口起始日至T日的累积超额收益率，CART=AARt。通过牛熊市中不同时间窗口期的股票超额收益率来分析股票高送转预案对超额收益率的影响。 通过分析市场深度等指标来分析牛熊市中高送转股票预案公告日前后市场流淌性改变。价差和市场深度均是衡量股票流淌性很好的指标，利用高送转股票日内高频交易数据，计算牛熊市中预案公告日前后股票的买卖价差、相对买卖价差、市场深度及买卖价差等于最小报价单位即0.01元的频率。②计算方法如下，定义PA为每笔交易的最优卖