有色金属供需失衡延续，锌价有望脉冲上行.docxVIP

TOC \o 1-5 \h \z 摘要：1一、前言3 \o Current Document 二、锌品种的估值溢价相对偏低3三、供应端的约束将更为持久4 矿端的恢复缓慢，年内过剩预期难兑现4 \o Current Document 干扰超预期，国内冶炼产出持续受限5 四、全球经济复苏仍为主线，欧美将局部接力中国 7中国经济复苏或处在顶点附近，欧美有望接力 7 \o Current Document 印度经济面临严峻考验，供需或进一步自我匹配8 \o Current Document 五、内外库存有望继续去化低库存支撑将不断显现 9 \o Current Document 六、后期锌市场展望9明11 图表目录 图表1：铜锌比值和铝锌比值3 图表2：沪铜、沪铝和沪锌的持仓量比拟3 图表3：国内锌冶炼理论利润持续偏低4 图表4：全球主要锌矿出口国分布5 图表5： Q1秘鲁锌矿产量相对稳定，Q2仍存不确定性5 图表6：玻利维亚锌矿产量尚未回归至疫情前水平 5 图表7：国内锌矿产出恢复低于预期5 图表8： 5-6月锌矿加工费反弹幅度较小5 图表9：二季度锌矿供需紧平衡格局未改5 图表10： 2020年中国锌冶炼产出分布 6 图表11：国内冶炼产出释放持续受制6 图表12：全球锌消费结构7 图表13：摩根大通全球制造业PMI 7 图表14：美国汽车销售额 单位：百万辆（折年数据，季调）8 图表15：美国的库存仍处于低位，补库需求延续8 图表16：欧洲:气车销售加速回归8 图表17：欧元区经济景气指数上升8 图表18：印度疫情尚未真正缓解 9 图表19：印度锌矿产量、精炼锌产消量9 图表20：国内锌锭延续去库 9 图表21： LME锌库存9一、刖百 5月份内外锌价运行重心抬升。且沪锌两度突破2. 3万元的关口，最高冲 刺至23475元/吨；伦锌也几度站上3000美金上方，一度上行至3108. 5美元 /吨的高点。 但由于通胀压力上升，市场担忧流动性拐点提前到来，同时，中国高层对 大宗商品的价格调控升温。故近期锌价高位波动加剧。 目前来看，锌价上行驱动逻辑仍在延续。第一方面，锌价的估值溢价相对 偏低，下方冶炼本钱支撑较强；第二方面，海外主要经济体的经济复苏，将对 锌消费形成补充和支撑；第三方面，供应端的约束超预期，且供应端干扰会继 续反复贯穿全年。此外，弱势美元和海外流动性宽松政策将维持。因此，我们 仍谨慎乐观看待中期锌价的走势。下文我们将对后期锌价的主要驱动逻辑进 行具体阐述。 二、锌品种的估值溢价相对偏低 在有色板块中，锌品种的估值溢价相对偏低。一方面铜、铝明显受益于新 能源、新基建的需求预期，另一方面，碳达峰、碳中和政策对铝的提振十分凸 显。因此，今年以来，相对于铜、铝，锌价的涨幅较为有限，资金关注也较少， 铜锌比和铜铝比已经提升至近几年的高位。 此外，从锌的产业链利润分配来看，利润多分配在矿端，冶炼端受益于锌 价的上涨十分有限，现阶段锌冶炼理论利润持续处于较低的水平。故刚性的冶 炼本钱对锌价下方的支撑较强。 图表1：铜锌比值和铝锌比值图表2：沪铜、沪铝和沪锌的持仓量比拟资料来源：Wind 资料来源：Wind中信期货研究部 资料来源：Wind中信期货研究部资料来源：Wind中信期货研究部 资料来源：Wind中信期货研究部 资料来源：Wind中信期货研究部 图表3：国内锌冶炼理论利润持续偏低 图表3：国内锌冶炼理论利润持续偏低单位：元/吨资料来源：Wind中信期货研究部资料来源： 图表3：国内锌冶炼理论利润持续偏低 单位：元/吨 资料来源：Wind中信期货研究部 资料来源：Wind中信期货研究部 3.1矿端的恢复缓慢，年内过剩预期难兑现 矿端方面，今年全球锌矿供应的恢复相对缓慢，产出增量表现低于预期。 据ILZSG数据统计，今年一季度锌矿累计产量为314.6万吨，累计同比仅微 幅增加2.2万吨。二季度以来，海内外锌矿供应的爬坡仍较慢。一方面，海外 疫情干扰的影响凸显，加上上半年海外矿山以恢复为主，新产能的局部投放需 等待至下半年。另一方面，国内春节后整体恢复也低于预期，主要为新的资源 税影响，以及内蒙古能耗双控的局部影响。 对于矿的供应节奏而言，4月底以来锌矿供应开始边际小幅趋松，锌矿加 工费有所抬升，但整体来看，供应趋松的幅度相对温和。从我们的测算来看， 二季度锌矿偏紧格局尚难实质性扭转。随着5、6月国内矿生产的正常恢复, 以及下半年海外矿山局部新产能的投放，三季度矿供应有望阶段性转松，炼厂 库存逐步回升至相对正常的水平。但四季度在国内炼厂原料冬储藏库需求下， 矿供应端将面临再度收紧的压力。 此外，中短期矿端供应的不确定性仍存。尤其是对于中国第二大进口来源 国的秘鲁，秘鲁国内疫苗接种推进相对缓慢，当下又正处于冬季，