建材行业水泥面面观：为什 么我们对水泥更乐观了.docxVIP

0\ CICC 中金公司目录 TOC \o 1-5 \h \z \o Current Document 市场复苏信号强化：需求虽延迟，旺季已可期3 \o Current Document 复工信号逐步明确，水泥区域市场复苏信号强化3 \o Current Document 〃纯内需〃属性强，水泥板块有望充分受益积极政策6 \o Current Document 赶工催化需求倍旺、协同有效骨科加速一一看好龙头全年业绩超预期空间 8 \o Current Document 稳增长政策+赶工催化需求，行业量价利均有超预期空间 8 \o Current Document 区域协同扮演价格“减振器〃，产能置换的全年影响或被进一步削弱9 \o Current Document 龙头加速培育骨料业务，中长期有望成为盈利重要增量11 \o Current Document 区域多点开花，看好优质龙头超预期空间 12 \o Current Document 华东区域：协同基础坚实，高景气基础上供需面仍有上行空间 12 \o Current Document 中南区域：旺季须看下半年，2H20龙头量价有望超预期 12 \o Current Document 北方区域：当采暖季遇上流行季一一疫情影响较小，全年景气向好12 \o Current Document 西南市场：云南供需面是亮点，但仍要关注产能置换影响12 \o Current Document 投资建议：区域多点开花，看好优质龙头超预期空间 13图表 图表1:2月26日，中金日度开工指数显示全国复工率约为61.3%,环比继续上升 3图表2: 2月27日，日耗煤量42.75万吨，相当于节前正常水平的58.9%3 图表3: 2月26日员工返程指数环比继续上升 3图表4: 2月26日货运物流产能利用率恢复至节前正常水平的68.1%3 图表5:全国水泥价格仍稳在高位4图表6:各个区域水泥价格走势4 图表7:全国重点城市水泥和熟料库容比走势 4图表8:全国水泥发货率走势5 图表9:全国建筑钢材交易量走势5图表10:全国水泥磨机开工率 5 图表11:全国各个区域水泥、熟料库容比情况（截至2020年2月底）5图表12:中采制造业PMI指数 6 图表13:中采制造业PMI分类趋势 6图表14:中金CMI分项指数对总指数的贡献 6 图表15: 2月CMI降至2016年以来的最低点 6图表16:水泥供需平衡表7 图表17:全国水泥需求vs.地产、基建投资情况7图表18:水泥需求结构示意图（2018年）7 图表19: 2019年海螺季度吨毛利vs股价复盘8图表20: 2019年华润水泥季度吨毛利vs股价复盘 8 图表21: 2019年vs 2018年月度水泥发货率情况9图表22:全国各个区域CR5集中度（2019年初）9 图表23: 2020-2021年产能置换有效产能增量、实际供给增量测算10图表24:各区域拟建、在建熟料规模情况10 图表25:从2019年国内骨料企业产能TOP10情况来看，骨料市场仍高度分散 11图表26:可比公司估值表 13 龙头加速培育骨料业务，中长期有望成为盈利重要增量 龙头加速培育骨科业务。近年来，近年来海螺水泥、中建材、华新水泥等水泥龙头均在 加速发力骨料业务，以填补禁采河砂+趋严带来的砂石骨料供给缺口。我们预计2020年， 中国建材骨料产能有望突破2亿吨（vs. 2018年底产能6000万吨），销量预计到达8000 万至1亿吨；海螺水泥、华新水泥骨料产能、产销量亦有望快速放量，增厚公司利润， 海螺、华新中期骨料产能目标分别为2亿吨（vs. 2019年底5500-6000万吨）和1亿吨（vs. 1H19 2950 万吨）。 龙头布局骨科优势显著，中长期有望成为盈利重要增量。我们认为，中建材、海螺、华 新水泥等水泥龙头在骨料业务开展中，具有资源、产业链协同和资金三大优势，因而有 望在行业变局中抢占先机。中长期来看，骨料板块有望成为这些公司重要的盈利增量： ? 资源优势：我们认为，水泥龙头矿山资源储藏充裕（如中建材矿山储藏规模已达100 亿吨），在存量矿山方面已占有本钱优势，此外随着矿山治理趋严，从我们调研来看， 小企业获得矿山的难度明显增加，地方政府更倾向于将新矿山资源交给管理规范的 水泥龙头企业；产业链协同优势：我们认为，水泥龙头产业链布局普遍较为完善，多拥有从上游矿 山、中游水泥熟料产销、再到下游商混的业务布局，在运输仓储、客户、渠道、提 高资源利用率等方面都能够产生协同效应； 资金优势：拓展骨料业务需要大量资金，如中国建材/海螺水泥2019年在骨料业务 上的资本开支分别是约20亿元/约36亿元。我们认为，水泥龙头的水泥主业提