家用电器行业隐形冠军系列分析报告：主业延伸，EPS电机.pdf

证券研究报告 | 行业深度 2022 年07 月19 日 家用电器 主业延伸之EPS 电机行业篇——隐形冠军系列之四 投资逻辑：本文着眼于目前家电第二主业的 EPS 系统及电机。我们认为， 增持 （维持） EPS 电机整体渗透率已较高，当前投资机会来自国产化率提升下，国内供 应商开拓第二增长曲线，释放规模及业绩弹性。 行业走势 行业商业模式如何？1 ）EPS 系统由电控+电机+管柱组成，用于控制汽车的 行驶方向，目前位于行业升级顶端，电动化和智能化拓宽其应用场景。2 ） 家用电器 沪深300 EPS 电机是EPS 系统的核心动力源，单车价值量在 200 元左右，其定子、 16% 转子组件等核心零部件成本占比达80%以上，未来降价可能性不大。3 ）从 产业链角度来看，EPS 行业位于行业中游，具备技术+资金+客户壁垒，进 0% 入门槛较高；4 ）从利润空间来看，电机纯硬件属性，利润空间一般，参考 电机龙头日本电产及内资企业管理成本情况，预计国产EPS 电机厂商的毛利 -16% 率有望超过 25%，净利润率超过 10%；电控具备软件+硬件属性，技术壁 垒较高带来较高附加值，预计电控厂商毛利率可达30%左右，净利率在15% -32% 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 以上。 可能性如何？1 ）发展现状：当前外资主导，2021 年我国 EPS 系 统的CR5 达75.58%，均为外资或合资企业，先发优势显著，并积极渗入国 内供应体系。日本电产为电机市场绝对龙头（全球份额49% ），德国博世 为电控市场绝对龙头（全球份额40% ）。2 ）国产化难点：性能稳定性是系 统总成商的核心难点；量产过程的一致性及材料技术是电机厂商的核心难 点。3 ）格局推演：随着国内技术的提升以及在性价比、供应链等方面的优 势，国产化进程进入加速期，未来有望在EPS 领域实现 。 行业空间多大？1 ）行业空间：新能源车需求旺盛支撑行业走强，若考虑 ，国产企业挤出日本电产50%的份额，则国内企业有超 1700 万台的 拓展空间，至2025 年CAGR 为33%，国内整体销额达 50 亿元；若考虑全 球市场，全球乘用车出货量约 1 亿台/年，对应空间为 200 亿元。2 ）盈利 相关研究 探讨：EPS 单车价值量偏利基市场，行业不会出现产能快速过剩，进入价格 恶性竞争。作为纯制造业逻辑的行业，整车厂和Tie 1 供应商并没有诉求通 1、《家用电器：披荆斩棘的洗碗机（行业篇）》2022-07-13 过自建产能的形式自配套。从汽车零部件的盈利模型来看，格局是真正决定 2 、《家用电器：乘风破浪的空气炸锅（行业篇）》 盈利能力的关键。 2022-07-06 产业链受益标的梳理：德昌股份美的集团。1 ）德昌股份：作为吸尘器代 3、《家用电器：三个维度看本轮厨房小电投资价值》 工龙头，依托小家电电机研发经验等协同优势，有望顺利开拓EPS 电机为战 2022-06-27 略性业务，我们预计公司2022-2024 年EPS 电机业务的收入分别为0.3/2/3.4 4、《德昌股份（60555.SH ）：制造力外溢，迈向新征程 亿元。2 ）美的集团：作为传统家电巨头，公司通过美的威灵跨界新能源车 零部件B