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第三章 证券投资基本分析第一节 价值投资理念（原则）的演进第二节 公司未来价值分析 第三节 股票的内在价格因素分析第四节 股票估值模型第五节 投资策略（市场因素分析）第六节 债券投资分析第一页，共一百零九页。第一节 股票（价值）投资理念（原则）的演进基本分析就是分析证券未来的内在价值。简单的计算公式概括为：证券未来现金流的现值，具体有公司现金流、股东现金流之分。如何具体预测公司未来的内在价值并非易事。纵观证券市场发展的历史，人们对证券未来的内在价值的认识也是处在不断的发展过程中。第二页，共一百零九页。一、一战以前的投资理念 主要考察三个指标：（1）稳定而充足的收益记录；（2）适量和准时的股息回报；（3）足量的有形资产保障。第三页，共一百零九页。二、新时代投资理念（一战至美国美金融大崩溃之前） 由于： （1）既往收益仅预示未来收益趋势变化的可能性而非必然性； （2）股息率与股票价值相关性很小； （3）有形资产价值与未来盈利没有联系。 因此，人们认为普通股的价值取决于其未来收益。第四页，共一百零九页。杰艾箱包公司1933的股价为30美元，每股净资产176美元，未支付股利，10年平均收益为每股9.5美元，1932年每股亏损17美元，如果采用惯常的估算方法，用10年内的每股平均收益乘以10得到每股95美元的的内在价值。而实际情况又是怎样？第五页，共一百零九页。年份杰艾箱包公司股价193217.40（亏损）193112.90 （亏损）19301100192826001926233019245.90 （亏损）19232.10 （亏损）第六页，共一百零九页。既然是未来收益，那就是仁者见仁，智者见智，它的缺陷是：（1）抹杀投资和投机的根本区别—投资即是成功的投机；（2）忽视股票的购买价格。这种思想直接导致1929年牛市后期股市的疯狂，为后来的大崩溃埋下祸根。第七页，共一百零九页。三、当今普通股的投资原则将未来收益的预测分析工作进一步深化，产生目前较为普遍的价值投资理念。包括如下内容： （1）组合投资 组合投资是基于公司未来的不确定性。 （2）定量与定性（财务指标）分析相结合； 定量指财务指标及其他各种数量指标。 定性则表现在公司的性质和未来发展趋势，影响因素包括（1）管理和声誉；（2）竞争条件和前景；（3）产量、价格、成本的可能变化等（下面将详细论述），要对它定量几乎不可能，但通过比较可确定一个证券有无相对的内在价值。第八页，共一百零九页。证券内在（未来）价值与证券现在的市场价格的关系（格雷厄姆）。第九页，共一百零九页。技术人为控制市场因素心理投机管理和声誉未来价值因素竞争条件和前景产量、价格、成本 的可能变化投资收益股息资产内在价格因素资本结构证券的条件其他第十页，共一百零九页。 上述因素综合反映在公众对证券的态度，形成买卖报价，产生市场价格。第十一页，共一百零九页。第二节 公司未来（内在）价值分析关于内在价值的概念——是一个相对（动态）且一定范围区间的概念，并非一个精确的数值。如果用未来盈利能力反应内在价值，有三个障碍： （1）数据的不足或不准确； （2）未来的不确定性； （3）人们的非理性行为。 但是，我们仍然可以用内在价值指导我们的投资分析工作——一定宏观背景（系统趋势）下的相对优化决策：如为债券购买后是否有足够的保障；如为股票是否有足够的安全边际值得购买（比市场价格低）第十二页，共一百零九页。值得注意的是，从长期来看，即使价格反映价值，也存在风险。证券市场上高估或低估某一证券的情况有时会较长时间内存在，而在价格向价值回归之前，新的决定因素有可能取代旧的因素。换句话说，当价格最终体现价值时，这个价值已经发生变化了。当时用以做判断的事实和理由已不再适用。第十三页，共一百零九页。 表面上看，影响证券分析的基本因素表现为：证券——以什么条件买入哪个公司的股票，不仅包括价格条件价格——在错误的价位买入股票不亚于买错了股票品种时间——此一时彼一时人——投资者结构 即投资者在何时以何种价格购买何种证券。第十四页，共一百零九页。但是，影响证券的因素是多种多样，包括经济、政治、法律、文化、心理等因素。 影响公司未来的发展前景的经济因素有很多，包括宏观经济因素、产业周期、公司内在因素等方面。对经济因素的分析主要是从周期性规律进行研究。周期性规律无时不在，无处不有。但由于众多人参与的市场，其周期性规律表现有其特殊性。第十五页，共一百零九页。第二节 公司未来（内在）价值分析一、宏观经济分析 二、行业（产业 ）周期分析三、公司分析第十六页，共一百零九页。一、宏观经济分析 一般来说，股市是经济的晴雨表，股票价格的的变化相