公司金融课件：风险、资本成本和资本预算.pptVIP

例 假定Stansfield公司是一家 PowerPoint演示文稿的出版商，其公司股票的贝塔系数为 2.5。该公司的资金100%地都来自于权益资本。 假定无风险利率为5%，市场风险溢酬为10%。 对该公司的扩张项目而言，适当的贴现率应当为多少？ 利用证券市场线（SML） 如果一家公司全部使用权益资金，则应接受IRR（内部收益率/项目收益率）超过权益资本成本率的项目，拒绝IRR低于权益资本成本率的项目。 项目的IRR 公司的风险 (贝塔值) 5% 好项目 差项目 30% 2.5 A B C 无风险利率 短期国库券的收益率是无风险利率的较好代表。 CAPM是一个期间模型，而项目通常都是长期的，因此，应使用各期（短期）平均利率比较合适。 从政府债券的历史数据来看，长期（20年）政府债券的利率比短期国库券利率平均要高出2%左右。 因此，在CAPM中使用的无风险利率可使用20年期国库券利率减去2%以后来表示。 市场风险溢酬 方法1: 使用历史数据 方法2: 使用股利贴现模型 使用股利贴现模型时，也可利用市场数据和分析师的预测数据。 13.3 贝塔系数的估计 市场组合 – 由经济生活中所有资产构成的组合。可使用广义的股票市场指数，如 上证指数，来代表市场的情况。 Beta – 一只股票的收益变动相对市场组合收益变动的敏感性计量指标。 贝塔系数的估计 贝塔系数的稳定性 大部分分析师认为，只要公司不改变其经营行业，其贝塔系数通常是比较稳定的 但这并不是说公司的贝塔系数是一成不变的 产品生产线的改变 生产技术的改变 市场管制的放宽 财务杠杆的变化 行业贝塔系数的应用 很多人认为，应用整个行业的数据来估算公司的贝塔系数会更好 如果你相信公司的经营模式与同行业其他公司是类似的，那么确实应当使用行业贝塔系数是合适的。 如果你感觉公司的经营与同行业的其他公司有着本质的不同，那么就不应当使用行业贝塔系数。 13.4 贝塔系数、协方差与相关系数 贝塔系数在本质上与协方差十分类似，因为它们的分母（市场收益的方差）都是常数。 贝塔系数（回归线的斜率）与相关系数（拟合回归线的紧密程度）是相关的，但却是不同的。一只股票可能与市场表现高度相关，但如果这只股票收益分布的离差非常小的话，它的贝塔系数也可能是非常低的。 13.5 贝塔系数的确定 收入的周期性 经营杠杆 财务杠杆 收入的周期性 周期性强的股票具有较高的贝塔值。 实证研究数据表明，零售业和汽车业随商业周期而波动。 交通运输业和公用事业则受商业周期影响比较小 经营杠杆 经营杠杆衡量一家公司（或一个项目）的效益相对其固定成本的敏感程度。 经营杠杆的大小与固定成本成正比，与变动成本成反比。 经营杠杆能放大商业周期对贝塔系数的影响。 财务杠杆与贝塔系数 财务杠杆则反映企业对债务融资的依赖程度。 财务杠杆也能放大商业周期对贝塔系数的影响。 13.6 股利贴现模型 股利贴现模型（DDM）是除CAPM之外的另一种计算公司权益资金成本的方法。 股利贴现模型与资本资产定价模型是内在一致的，但学术界一般比较倾向于CAPM，而企业通常也更喜欢使用CAPM一点。 资本预算与项目风险 如果公司长期使用一个单一的贴现率来对所有的项目进行贴现，必然不能增大其公司价值，从而会加大公司的风险。 项目IRR 公司风险 (贝塔) rf bFIRM 被错误拒绝的NPV为正的项目 被错误接受的NPV为负的项目 贴现率 SML能解释： 假定Conglomerate公司按CAPM模型计算出的资本成本为 17%，无风险利率为4%，市场风险溢酬为10%，而公司的贝塔系数为1.3。 17% = 4% + 1.3 × 10% 以下是公司所投资项目的分布情况： 1/3 资金投资于汽车零售，b = 2.0 1/3 资金投资于计算机硬件生产，b = 1.3 1/3 资金投资于电力业，b = 0.6 平均资产贝塔系数 = 1.3 现在，要评价一个新的电力投资，应使用什么样的资本成本率来作为贴现率呢？ 资本预算与项目风险 资本预算与项目风险 项目的IRR 项目的风险 (b) 17% 1.3 2.0 0.6 R = 4% + 0.6×(14% – 4% ) = 10% 10% 反映的是假定项目风险保持不变的前提下，投资于电力业项目的资金的机会成本。 10% 24% SML 13-* * * 因此，一个项目的贴现率应当等于风险类似的金融资产的期望收益率。 * * 注意该项目是扩张项目，扩张项目的风险与现有风险是类似的。 * 这里还是假定的独立项目。这时候最好再回忆一下IRR和NPV的关系。 * This approach follows Ibbotson. * * 3 * * * * * * * * * 注意，即使公司