20230719-西部证券-信用分析范式专题系列之一：国资运营平台信用分析.pdfVIP

固定收益专题报告 国资运营平台信用分析 证券研究报告 2023 年 07 月 19 日 信用分析范式专题系列之一 核心结论 分析师 摘要内容 杜渐 S0800523040001 母子公司问题向来是信用研究员进行集团企业研究的重要问题，国资运营 平台严格来说这方面有很大的信用特殊性，伴随着国企改革三年行动方案 dujian@ 的完成，对于国资运营平台的研究需要深入思考以下几方面问题： 相关研究 1、与政府往来分析：国资运营平台若有较高的实质意义上的隐性债务，即 消费投资冷热分化，利率阻力位或迎考验—6 月经济数据点评 2023-07-17 代表着若其出现债务风险，则财政体系会有更直接的责任（即若财政对其 金融数据大超预期，市场分歧或将加剧—6 无欠款，则其也不至出现债务风险）。基于此，出现风险获得救助的概率也 月金融数据点评 2023-07-12 会显著提升。 CPI 触及临界值，向左 or 向右？ —6 月物价 数据点评 2023-07-10 2、子公司实质控制力分析：对于大部分的产投平台而言，经营性业务主要 公募基金持仓 ABS 全图谱 2023-07-06 市场篇：广西城投债市场核心关注因素与主 是子公司完成，母公司则通过对子公司的控制实现自身收益。如何判断集 体分析———城投多空论系列之二 2023-07- 团层面对子公司的控制力？核心在于人权、财权、事权。 02 3、母子公司报表分析：如果经营性资产主要分布在子公司，那母公司债务 就具有结构上的次级性。从法律上讲，母公司对子公司的债务在特定情况 下需要负责，但子公司对母公司并无相关偿债义务。 4、对外投资业务分析：国资运营公司由于具有投资职能，因而往往容易发 生激进的对外投资带来的信用问题。需重点关注：（1）被投资企业前景与 信用状况；（2）异地投资、多元扩张问题。 我们共梳理出 415 家城投类国资运营平台。余额较多的省份为浙江、江 苏、湖北、山东、四川。国资运营平台主体评级相对较高。 2018 年 7 月，国务院下发了《国务院关于推进国有资本投资、运营公司改 革试点的实施意见》国发〔2018 〕23 号，对国有资本投资、运营公司进行 了功能定位。国有资本投资、运营公司均为在国家授权范围内履行国有资 本出资人职责的国有独资公司，是国有资本市场化运作的专业平台。公司 以资本为纽带、以产权为基础依法自主开展国有资本运作，不从事具体生 产经营活动。 本文对海国鑫泰、青海国投、云南康旅、天津泰达、豫能化、华晨集团等 历史风险案例进行复盘，并梳理了国新控股、诚通控股、成都兴城等典型 国资运营平台主体，总结了关于国资运营平台、母子公司问题信用分析的 特殊经验教训，以期为国资运营平台的信用分析提供借鉴。 风险提示：信息收集和因素判断可能存在偏误，政策支持情况需关注。 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明