东北固收地方政府财政与城投平台专题三：城投公司市场化转型的未来，路径与案例(202105)-东北.pdfVIP

[Table_Info1] 债券研究报告 [Table_Title] [ 债券研究报告 城投公司市场化转型的未来：路径与案例 东北固收地方政府财政与城投平台专题三 报告摘要： [Table_Summary] 近期“国发〔2021 〕5 号文”提到了城投公司“对失去清偿能力的要依法 实施破产重整或清算”，虽然这并不是第一次提出这样的表述，但是再次 触动了市场的神经。城投平台的市场化转型是大趋势，但市场对于城投 公司市场化转型这个概念的理解是模糊的。怎样的城投平台算是实现了 市场化转型，城投公司实现市场化转型之后与地方政府是什么样的关系， 市场目前并没有清晰的认识。我们力争通过对政策脉络的梳理寻找到城 投公司市场化转型的政策依据与标准，并以案例的形式展现城投公司市 场化转型的路径。 城投公司的市场化转型和存量地方政府隐性债务的处置是一个问题的两 面。一方面只有妥善处置了存量地方政府隐性债务，城投公司才能真正 告别地方政府融资职能，市场化的开展业务；另一方面，城投公司成功 的市场化转型可以市场化地消化部分债务，有助于降低存量地方政府隐 性债务的风险。城投公司的市场化转型首要在于要切割政府融资职能， 这是地方政府获得合法举债方式后堵偏门的必然选择，是合规的要求。 事实上，是否能够成功的化解城投公司表内的地方政府隐形债务是城投 平台是否完成市场化转型的重要标志。 我们梳理出城投公司市场化转型的两大方向和三大路径：1、城投公司转 型成为商业类国企（方向一），最主要的抓手是产控平台模式（路径一）； 2、城投公司转型成为公益类国企（方向二），可以分为公益项目模式（路 径二）和市政经营模式（路径三）。城投公司市场化转型的起点可能是不 一样的，但是在转型的过程中会发生路径的混同，最终的结果是比较近 似的，要么通过产控平台模式转型成为比较纯粹的商业类国企，要么保 留城市建设业务和市政公用事业资产发展成为商业类和公益类融合的综 合产控平台。城投公司市场化转型的过程离不开地方政府的大力支持。 这种支持可能包括资产和业务等层面。 也正是基于存量债务市场化的重要性，城投公司的市场化转型其实本质 上就是解决存量债务的过程，一方面通过置换和剥离解决表内的地方政 府隐性债务，另一方面通过注入和盘活资产解决城投公司自身的经营性 债务。从这个角度出发，我们认为投资者短期内不必过分担忧城投公司 的风险，这一点主要基于涉及地方政府隐性债务的城投公司尚未完全实 现市场化转型。同时投资者也不应该无限充值城投信仰，因为很显然城 投公司已经加速主营业务的市场化，存量债务的市场化转型一定会有一 个终点，而城投公司的经营性负债本质上没有理由背上信仰的光环。 风险提示：地方政府对于城投公司市场化转型的支持力度不及预期 请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_PageTop] 债券研究报告 目 录 1. 城投公司市场化转型的标准和路径4 1.1. 城投公司市场化转型中央层面的政策时间线4 1.1.1. 第一阶段——规范 4 1.1.2. 第二阶段—— 明确转型 5 1.1.3. 第三阶段——确定路径 6 1.2. 城投公司市场化转型的两大方向和三大路径7 1.2.1. “鲁财债〔2020 〕17 号文”：城投公司市场化转型的步骤 8 1.2.2. “陕财办预〔2018 〕66 号文”：城投公司市场化转型的方向 8 1.2.3. 两大方向和三大路径 9 1.3. 隐性债务的化解是平台成功市场化转型的前提 10 1.4. 市场化转型后的城投属性 12 1.5. 城投公司的市场化转型首先是合规要求，其次是化解债务的必然选择 12 2. 城投公司市场化转型案例分析13 2.1. 路径一：产控平台模式 13 2.1.1. 产控模式 1.0 时代—— 昆山高新：城投公司