外汇逆调节工具箱+两种汇率形成理论.pdf

一、我国调节汇率常见的几种方式 1，人民币汇率中间价——逆周期调节因子 提出背景：人民币汇率走势出现钝化的原因是外汇市场存在一定的顺周期性, 投资者受非理性预期影响而忽视基本面和美元指数走弱对汇率上升的支撑作用, 而进一步强化单边的人民币贬值预期,导致汇率始终无法体现市场的真实供求,增 大我国汇市风险，2017年首次引入。 逆周期因子本质： 在解析逆周期因子的具体计算公式之前，首先应该对原始的双支柱报价模型 进行分解，分析其每一个构成要素。对于该模型的具体阐述，央行在 2016 年第一季度的 《货币政策执行报告》中作了如下表述： “在外汇市场上，做市商 在对人民币汇率提供中间价报价时，需要综合考虑收盘价和一篮子货币变动两方 面的内容。其中，前者是指前一日下午 16点半在银行间外汇市场上的人民币对 美元的收盘价格，后者是指人民币针对于外汇市场上的三大主要篮子货币变化作 出的相应调整，目的是为了使当天的人民币汇率指数的数值与昨日的保持相对稳 定。 由央行的阐述可以推出原始的中间价报价公式主要包含两个组成部分，而 在参考篮子货币时又对不同的货币篮子保留不同的权重。因此，本文参照冯佳睿、 姚石(2018)的方法将原始的报价公式中所包含的两个影响因子进行分解，具体的 分解过程如下图所示： 其中，相关参数有人估算大概如下： 逆周期因子的作用： 依据央行的表述可知逆周期因子的作用主要是减少市场的单边顺周期性波 动，使中间价更好地发挥反映国内经济发展情况和国际外汇市场环境变化的作用。 从本质上讲，这一工具的提出是对人民币汇率长短期运行基准的完善。总的来讲， 该因子的引入并不是在汇率的实际表现中毫无根据地增加新的定价锚，而是进一 步加深了原本设定的长期锚和短期锚之间的联系，进而实现汇率运行的整体最优， 最终可形成常态化机制即构建外汇市场上的预期走廊。换句话说，就是在某个时 点，如果市场汇率预期的单边顺周期变动趋势明显增加，就可以启动逆周期 因子 进行调节，对汇率预期进行积极管理以对冲这种非理性情绪在市场蔓延。 2，外汇风险准备金 外汇风险准备金是一种逆周期的外汇管理工具，其推行的目的是通过增加外 汇投机成本来降低风险的聚集，从而促进各类金融机构稳定运行。采取这项措施 是十分必要的，因为企业通过远期购买外汇业务能在一定程度上抵消掉未来的汇 率风险。从企业的业务操作来看，其对外汇的需求存在一定滞差，并不是立刻购 汇而银行需要在即期外汇市场买入相应的外汇，这一行为就会造成即期汇率发生 变动，进而扰乱企业在外汇市场上的远期交易，最后这种一系列的行为就很容易 发生连锁反应形成非理性的羊群效应，干扰市场秩序。 3，跨境资本流动管制 跨境资本的流动会对汇率的升贬产生一定影响,对其管制采取的最简单的方 法是直接干预资金的汇出和汇入以及相关外汇交易行为。央行和国家外汇管理局 通过不断加强对购汇及资金汇出的监管,坚决依法打击缺乏真实经营背景、不合 理的售汇和资金流出,并出台了一系列扩流入和促结汇的政策。如 2016年 6月 9 日汇发 〔2016〕16号决定放开资本金意愿结汇,允许企业择机提前结汇；2017 年 1月 11 日银发 〔2017〕9号发布通知在全国范围内允许甚至鼓励符合条件的 境内企业在以资本乘以调节系数的一定范围内向境外融资，这些扩流入、控流出 的相关举措在一定程度上过滤了非理性购汇和对外投资行为,在推进外汇市场寻 求自发平衡以及减少外汇储备的流失方面取得了一定效果。 除此之外，监管当 局还可以采取一些相对软性措施，比如进行窗口指导。反之也可以实施一些硬性 的管理方法，例如采取更为严格的 “数量”管制规定，例如某些外汇分局曾在特 定时期要求当地商业银行的结汇/收汇比率和售汇/付汇比率不能小于及大于某 一百分比，这一 “硬性”指标倒逼银行采取价格手段进行调控,也即调整代客结 售汇的点差策略。 4 ，国有银行买卖 比如，最近国有银行被发现出售美元，甚至将人民币兑换成美元远期货币， 并立即将其出售到现货市场，以在前几轮贬值期间支撑货币。这很可能是央行授 意的。 5，流动性操作 例如，为了减少人民币离岸流动性，中国人民银行在香港发行了更多以人民 币计价的票据。虽然金额很小，但他们发出了一个明确的信息，引导对人民币汇 率的预期。 二、两种汇率机制的形成理论 汇率决定理论： 明确汇率是由哪些因素决定是保证汇率运行机制的关键,