白酒行业深度报告：白酒，周期再定位.pdf

行业深度研究 目 录 1. 白酒周期性溯源 3 1.1. 经济、业绩与估值：周期性溯源 3 1.2. 白酒二十年：周期驱动的要素演变 5 2. 再论“底部启动”行情 9 2.1. 三轮“底部启动”特征刻画：政策、经济、估值底探讨 9 2.2. “底部启动”复盘启示：把握需求拐点，解析需求特征 12 2.2.1. 第一轮：把握“经济底”及“总量扩张”特征 12 2.2.2. 第二轮：聚焦“业绩底”及“深度调整”特征 13 2.2.3. 第三轮：把握“政策底”及“后周期”特征 16 3. 黎明前夕：周期再定位 19 3.1. 周期底部，局部复苏 19 3.2. 政策底或已至，配置价值凸显 22 4. 投资建议：坚守确定性，把握预期反转 24 5. 风险因素 24 2 of 25 行业深度研究 1. 白酒周期性溯源 1.1. 经济、业绩与估值：周期性溯源 白酒板块演绎出周期性，经济周期、业绩周期、估值周期三者正相关。 自2000 年至今，白酒板块估值经历了4 轮较为完整的起落（分别是2000- 2008 年，2009 年-2013 年，2014 年-2019 年，2020 年至今），进一步研 究其业绩表现，我们发现白酒在同时期内也经历了4 轮较为完成的业绩 周期，而该时期也恰恰是经济的4 轮小周期；整体而言，在筛除市场贝 塔因素之后，我们发现在大部分时间阶段板块估值跟随业绩预期同起同 落，而白酒业绩中枢与经济增长中枢强相关，其业绩的顶和底与经济的 顶和底也呈现强相关性。 图1、白酒板块业绩呈现出4 轮小周期，也恰恰是经济的4 轮小周期 60% 经济底、业绩底基本重合 25%