“对赌协议”投资方请求减资程序设计与履行实现的构思（修订版）.pdf

“对赌协议”投资方请求减资程序设计与 履行实现的构思 ——从投资人与目标公司股权回购三种处理方式 之比较谈起 摘要：对赌协议在投融资及创新、创业方面是一项重要 的制度工具。结合以往案例和《公司法》、《九民纪要》、《公 司法》（征求意见稿）《公司法》（修订三）有关规定，本文试 图把公司法已有的 “股东加速到期”和 “股东要求公司回 购股权”与 “对赌协议”在同一法律条件下进行列表比较， 希望从比较中能够寻找到解决投资人与目标公司关于 “对赌 协议”股权回购有效的处理方案。坚持 “股东不得抽逃出资” 或者第 142 条关于股份回购强制性方法同时，应当坚守公司 法 “资本三原则”资本底线。《公司法》（修订三）再次确定 关于公司股东出资五年期限之规定，就是对于资本原则坚守 的回归，在投资方与目标公司回购股权中对于投资者、目标 公司和债权人应当均衡保护。 在“对赌协议”投资方退出机制中，寻求建立“投资方 请求减资程序”机制,形成持续性沟通渠道，鼓励投资方创业 投资的积极性，为司法介入解决纠纷创造必要条件。依据《九 民纪要》二、“关于公司纠纷案件审理”5、（与目标公司 “对 赌”）设定的情形，在投资方请求目标公司回购股权的请求 1 中，由投资方向目标公司提出减资程序—— “投资人减资程 序请求”即在投资方和目标公司在对赌协议中出现僵局以 后，需要目标公司实现股权回购时可以启动程序性请求，要 求目标公司对于启动减资程序、对目标公司减资完成情况进 行回应，实现了投资方作为目标公司股东的知情权和实现目 标公司减资程序完备，赋予投资方救济权力，实现公司法均 衡保护各方当事人的法律意义和价值。 关键词：对赌协议、股东加速到期、股东要求公司回购 股权、对赌协议投资方减资程序请求 一、对赌协议基本概念 依据《九民纪要》的解释：对赌协议又称估值调整协议， 是指投资方与融资方在达成股权性融资协议时，为解决交易 双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理 成本而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司 的估值进行调整的协议。 对赌协议现在讨论文章非常热门： “一方是握有巨额资 金的意向投资者，一方是渴求资本的高成长性企业，投资者 的资本应占据多少企业份额这一问题因企业的高风险、高成 长性变得扑朔迷离。双方的僵持不下只能使资本错失优质项 目，企业错失成长机遇。作为估值调整机制的 “对赌协议” 破解了这一困境，高估企业价值时，融资者补偿投资者，低 2 估企业价值时投资者补偿融资者，高估或低估的判断标准在 于企业在一定期间经过所实现的业绩，企业价值将在彼时揭 1 晓。由此，投融资双方共同风险事业得以启动。” 对赌协 议在私募股权投资，激发企业创新，在投融资制度建设方面 “功不可没”，但是这个制度如何把它用好，进一步加强规 范引导充分保护股东/投资人、目标公司、债权人以及国家公 共利益均衡协调。 1、对赌协议构成要件以及应当信守公司法的基本原则 （1）从经济人本性看，对赌协议缔结时任何一方当事人 所进行的投融资行为都是经过充分考虑的、理性的商业行为， 其目的是为了谋取各自的经济利益。对赌协议用所谓 “赌” 之存在与意表，就是表明了这样一种制度中存在风险（如此 风险产生、后果充分体现了西方文化思维与气质，东方大国 对于这样一种创新制度，在法律上需要吸收与容纳的勇气和 智慧）。而在私募股权的投融资风险确定、流变、化解之每一 个进程中，对于裁判者包括司法、仲裁而言，法律又将对“风 投”规制如何准备而恰当的予以应对之，从而决定着创业风 投的未来发展。 （2）风险与利益共担是对赌协议存在的一般特点，对赌 协议引入国内以后被赋予其“赌”字样， “认赌服输”是民 间一般性习惯规则。风险与利益共担应当是对赌协议的基本 1 潘林：“对赌协议第一案的法律经济学分析” ，载 《法制与社会发展 （双月刊）》2014 年第4 期 3 构成要件。 法律对于一种尝试性创新制度应当具有谦抑性 态度。201