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上市公司股份回购行为及在指数构建中的应用研究
摘要
放眼全球,尤其是美国、日本等境外成熟市场,股份回购已成为一项重要的
金融活动,是上市公司提振股价、有效提升资金使用效率以及优化资本结构的重
要手段。相较而言,境内市场股份回购仍处在初级发展阶段。2018年,证监会等
部门联合出台《关于支持上市公司回购股份的意见》,进一步明确了股份回购作
为资本市场的一项重要基础性制度安排。随后,境内市场上市公司股份回购行为
持续改善,回购金额亦呈现出良好的增长态势。
不同市场股份回购行为的驱动逻辑存在显著差异。美国市场方面,股份回购
始于20世纪50年代,受监管制度逐步完善、企业基本面向好、海外利润回流等
因素影响,股份回购快速发展,且呈“顺市而为”的特征;香港市场和境内市场
方面,二者股份回购制度较为类似,但在回购家数、回购金额、回购比例、回购
持续性等方面,境内市场仍有进一步提升空间。与美国市场不同,香港市场和境
内市场上市公司股份回购行为多发生在市场下行期间,旨在进一步提振股价,维
护股东权益。
为多维度刻画上市公司股份回购行为的差异化特征,中证指数公司于2023
年10月发布首批聚焦股份回购的指数系列,为市场提供差异化的投资与分析工
具。其中,上证回购、中证回购指数分别定位反映沪市、沪深市场高股份回购比
例的上市公司证券整体表现;中证回购价值策略指数、中证回购质量策略指数则
分别定位反映实施股份回购的上市公司中,估值水平较低且未来业绩预期较好、
盈利能力较强且成长性良好的证券整体表现。股份回购指数系列的发布,可充分
发挥指数的资源配置功能,为不同风险偏好投资者提供差异化的投资标的,更好
助力投资端改革,活跃资本市场。
1
一、股份回购的内涵及特征
股份回购是指上市公司利用现金等方式,按照一定的程序购回本公司已发行
在外的普通股股票的行为。放眼全球,尤其是美国、日本等境外成熟市场,股份
回购已成为一项重要的金融活动,是上市公司提振股价、市值管理、有效提升资
金使用效率以及优化资本结构的重要手段。相较境外成熟市场,境内市场股份回
购仍处在初级发展阶段。2018年,证监会等部门联合出台《关于支持上市公司回
购股份的意见》,支持上市公司完善股份回购机制及流程,并将上市公司以现金
为对价的股份回购视同为现金分红,进一步明确了股份回购作为资本市场的一项
重要基础性制度安排。
(一)股份回购可分为主动式回购和被动式回购
根据回购目的的不同,股份回购可分为主动式回购和被动式回购。
主动式回购通常包括以市值管理、股权激励或员工持股计划为目的的回购,
以二级市场集中竞价交易进行。其中,市值管理常发生于上市公司股价下跌、估
值低于行业平均水平时,由上市公司回购股份并注销。相较而言,以股权激励或
员工持股计划为目的的回购则是在股份回购实施完成后,并非立即注销股票,而
是将其作为库存股,后续用作股权激励或员工持股计划等用途。
被动式回购包括股权激励限售股回购、盈利补偿回购、以重组为目的的回购
等,多采用协议回购进行。其中,股权激励限售股回购的标的为已实施的股权激
1
励限售股,其回购条件、价格及数量由协议约定,通常因业绩考核不达标或被激
励对象的岗位调整而触发,回购价格一般为认购款,与市价偏离较大。以境内市
场为例,统计分析2011-2022年期间股份回购事件发现,以股权激励注销为目的
的回购占比超过70%;盈利补偿回购的回购对象一般为上市公司高管,常发生于
公司经营业绩未达标时,由上市公司近乎零成本的价格回购其股份并注销,并将
利润分配至其他股东,以达到盈利补偿的目的;重组回购,多指借壳上市,该类
回购事件较少且多发生于特定历史时期。本文研究聚焦主动式回购,旨在探究上
市公司开展主动式回购的驱动逻辑及经济后果。
1限售股为常见的股权激励工具之一,通常设置锁定期,锁定期结束时如果被激励对象考核通过,则限售
股解锁转为普通流通股;如锁定期结束时考核不达标或被激励对象离职,则上市公司对限售股进行回购并
予以注销。
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表1常见股份回购分类
回购类别回购场景相关内容
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