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“限薪令”对国有企业风险承担水平影响的实证研究

摘要

2022年7月28日，中金公司交易员家属“晒薪”的新闻引发关注，有关“金融行业薪

资是否过高”的话题被推上风口浪尖，成为了舆论漩涡的中心。8月2日，财政部发布的

文件对金融企业薪酬制度工作做出明确指引，由此可见，薪酬管制政策一直是热议的话

题。针对于我国2009年和2015年两次“限薪令”政策，已有文献表明：2009年“限薪令”

政策并没有达到预期的实施效果，而2015年“限薪令”政策由于发布机构权威性高，措

施落实到位，加上强力的外部机构监管，使得国企高管的薪酬水平显著降低，政策达到

了预期的效果。因此，文章以2015年“限薪令”政策作为出发点展开研究。

通过综述文献可以发现，早期的文献主要是对“限薪令”政策的效果进行评估，之后

再进一步考察“限薪令”政策对企业产生的影响，上述研究大多侧重于“限薪令”对国企业

绩产生的影响，较少考虑对企业风险承担水平的影响。与此同时，现有文献没有针对企

业风险承担水平的作用机制进行更深的剖析，且各方研究结论尚未达成一致，而企业风

险承担水平是企业进行决策时应考虑的根本因素。通过归纳总结相关文献，目前已有一

致结论表明企业风险承担水平能够对企业的价值、绩效、创新、资本配置效率等经济后

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果起到重要作用，同时Nakano和Nguyen（2012）、Boubakri（2013）等也提出企

业风险承担是企业成长的根本驱动力，几乎没有企业能够不承担风险而获得成功。因此，

考虑到企业风险承担水平的重要性，文章将其作为分析的重点，创新性地从“限薪令”政

策的角度对企业风险承担水平进行研究。

文章首先以委托代理理论、声誉机制理论、损失敏感效应理论作为分析框架，以“限

薪令”政策的实施为准自然实验情境，将2015年“限薪令”政策作为外生冲击，选取2010-

2021年我国沪深A股上市公司的数据，构建双向固定的双重差分模型来实证研究“限薪

令”政策对企业风险承担水平产生的影响。由于已有研究证明企业风险承担水平能产生

一系列的经济后果，所以文章不再对经济后果进行赘述，而是讨论“限薪令”政策与企业

风险承担水平的关系会受到何种因素的影响。通过对利益协同理论、监督效应假说等进

行分析后，选取内部的股权激励、外部的分析师关注作为调节变量，检验是否存在调节

作用。在进一步分析中，针对央企与地方性国企、高新技术行业与传统行业不同样本之

间的差异展开异质性分析，考察共性规律的同时针对不同个体受影响的程度差异进行更

细致的分析。

研究结果表明，“限薪令”政策的实施对国有企业风险承担水平的净效应为负，即“限

薪令”的实施显著降低了国有企业的风险承担水平。为证明该结果的稳健性，文章利用

平行趋势检验、双重差分倾向得分匹配法、更换被解释变量、安慰剂检验等不同的方法

进行稳健性检验后，结果仍然成立。调节效应检验的结果表明，股权激励机制和外部分

析师关注均在“限薪令”政策与企业风险承担水平的关系中承担调节作用，能够正向调节

I

摘要

企业的风险承担水平，从而抑制“限薪令”政策对企业风险承担水平的负向影响。进一步

以异质性特征作为出发点展开分析后，结果表明，“限薪令”政策的实施对国有企业风险

承担水平的负向作用在地方性国企、处于传统行业中的企业更加显著。

文章的结论丰富了“限薪令”政策经济效果的研究，同时为我国国企高管的薪酬制度

改革提供经验参考，并为企业、政府、监管部门等利益相关者提供政策建议。

关键词：“限薪令”；企业风险承担水平；调节机制

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“限薪令”对国有企业风险承担水平影响的实证研究

Abstract

On28July2022,thenewsaboutthesalaryexpos