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大公国际：炼化全产业链景气度回升，民营大炼化企业业绩逐步修复

文/周春云

摘要

炼化全产业链涵盖上游原油、芳烃烯烃，以及终端聚酯纤维、纺织品等，涉及多个领域和环节，受宏观经济环境、行业周期以及地缘政治等因素影响。本文从炼化全产业链上中下游入手，分析2023年以来民营大炼化企业盈利情况。2022年，高原油成本以及下游需求不振导致民营大炼化企业利润大幅下降，民营大炼化企业处于近年来业绩低谷。2023年以来，伴随原油价格平稳运行叠加下游需求复苏，炼化全产业链景气度回升，民营炼化企业业绩也逐步修复。

正文

炼化一体化全产业链（原油-芳烃、烯烃-PTA、乙二醇-聚酯新材料）最上游的原料为原油，原油通过常减压蒸馏等工艺手段得到石脑油，再通过石脑油提取芳烃制备PX（对二甲苯）或裂解生成乙烯，并分别以二者为原料制得PTA（精对苯二甲酸）和MEG(乙二醇)，PTA和MEG通过聚合生产各类聚酯产品。近年来，恒力石化股份有限公司（以下简称“恒力石化”）、荣盛石化股份有限公司（以下简称“荣盛石化”）等民营大炼化企业逐渐打通了炼化至化纤的全产业链流程，实现了上下游的协同发展。

2022年，受地缘冲突和宏观政策等因素影响，原油价格快速上涨至历史高位，产品价差大幅收窄，包括恒力石化、荣盛石化等龙头企业在内的民营大炼化龙头企业业绩均大幅下滑。2022年，恒力石化净利润为23.18亿元，同比下降132.20亿元；荣盛石化净利润为63.70亿元，同比下降172.78亿元；恒逸石化股份有限公司（以下简称“恒逸石化”）、新凤鸣集团股份有限公司（以下简称“新凤鸣”）等民营炼化企业净利润转为亏损。2023年以来，随着原油价格逐步企稳，成本端压力有所缓解，叠加下游需求复苏，民营大炼化企业业绩逐步修复。2023年，恒力石化、荣盛石化等民营大炼化企业利润逐季度环比修复，根据各家公司2023年业绩预告，除荣盛石化外，民营大炼化企业2023年利润均同比大幅增长，其中恒力石化预计净利润为69.00亿元左右，同比增长197.63%左右，恒逸石化、新凤鸣均扭亏为盈。

2022年，炼化行业上游原油价格大幅波动侵蚀炼化企业利润；2023年以来，原油价格平稳运行，炼化企业成本端压力有所释放。

2022年初，在地缘政治风险因素的叠加影响下，原油价格快速上涨，布伦特原油价格由2021年12月31日的77.78美元/桶，最高上涨至2022年3月7日的127.98美元/桶；2022年下半年，在美联储货币政策紧缩、激进加息的大背景下，供应端产油国减产不及预期、需求端能源需求复苏放缓，原油价格又迅速下跌，回吐全年涨幅，截至2022年12月30日，布伦特原油价格已降至85.91美元/桶。因此，2022年高油价成本以及油价剧烈波动带来的库存损失计提大幅增加，共同侵蚀炼化企业利润空间。

2023年以来，原油价格平稳运行，2023年油价运行区间70～90美元/桶，全年均价为82.17美元/桶，低于2022年均价。伴随原油价格逐步企稳，炼化企业成本端压力有所释放，且基本无较大库存损失计提。

图12018年以来原油价格变动情况（单位：美元/桶）

数据来源：Wind，大公整理

2023年仍是PTA投产高峰之年，价差处于低位，行业盈利承压；2023年之后PTA产能增速或将显著放缓，PTA环节具备一定上行空间。

用于生产PTA的主要原材料为PX和醋酸，其中PX在成本构成中占比较高，约占PTA总成本的85%～90%，因此PTA价格与PX价格高度正相关。PTA与PX的价差价差=PTA价格-0.655*PX价格。反映了每吨PTA的盈利水平，近年来价差波动较大。2018和2019年，国内涤纶长丝产能迅速扩张推动PTA价格快速上涨，叠加期间PX产能投放较快，让利于下游PTA，PX-PTA价差处于近年来高位，价差高点曾突破3,000元/吨。2020年以来，PTA产能投放速度加快，截至2023年末PTA总产能达到8,061.5万吨，产能增速16.4%，高于涤纶长丝产能增速，PX-PTA价差走弱，2023年平均价差约为207元/吨，利润空间下行。截至2024年3月末，年内仅有仪征化纤300万吨/年PTA

价差=PTA价格-0.655*PX价格。

图22018年以来我国PTA、PX价格P

PX价格为上海石化、镇海炼化、天津石化、金陵石化、扬子石化和洛阳石化PX产品出厂价平均值。

数据来源：Wind，大公整理

2023年以来，国内需求逐步回暖，涤纶长丝开工率回升，行业库存持续去化，炼化行业下游产品价差与盈利有所改善。

聚酯纤维是以PTA与MEG