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结构化私募基金产品设计解析

一、私募股权基金产品设计方式

基金(含公募私募)的设计方式分两类：（1）结构化/分级；（2）平层/非结构化

结构化基金：“是指在一个投资组合下，对基金收益或净资产进行分解，形成两

级或多级(我国一般是形成两级，即优先、劣后)风险及收益具有一定差异的多个

基金份额的一类基金”。[2]平层基金：不存在优先和劣后的区分，所有投资人承

担同样的风险和收益。

我国第一只分级基金—国投瑞银瑞福分级基金于2007年7月于公募基金领域出

现，之后为私募证券投资基金中被逐步采用。

之所以谈及产品设计方式，是因为在私募基金在募集之时，需要考虑到合格投资

者（关于合格投资者的要求）的需求，即在基金产品募集之时，对于潜在的资金

方，可区分为低风险偏好者、高风险偏好者。若资金方皆为低风险偏好者的，或

高风险偏好者的，可以选择那些主要投资于固定收益类产品的基金入资；若资金

方皆为高风险偏好者的，可以选择主要投资于股票、期货等产品的基金入资。简

言之，基金产品对于同一风险偏好者进行募资的时候，主要通过基金投资标的（资

产端）的选择，来达到募资的目的。而在基金设计方式上，通常采用平层华的设

计方式即可。

但是，若希望在一个基金产品中，同时满足这两类低风险偏好者、高风险偏好者

资金方的需求的，则结构化的设计方式就有了用武之地了。那么，结构化私募基

金（包含公司型、有限合伙型、契约型）在产品设计之时，需要注意哪些事项，

存在哪些法律的强制性规定呢？

二、结构化私募基金的主要类型

（1）风险对冲型

指优先级和劣后级均没有固定的预期收益率。当产品产生收益时，收益的一定比

例要分配给劣后级；当产品发生亏损时，由劣后级本金补偿优先级本金。

示例：

某结构化基金优先级与劣后级的资金配比为3：1，优先级超额收益的20%分给劣

后级。

（2）固定收益型

指优先级有固定的预期收益。当产品产生收益时，优先级先拿走有固定的预期收

益，超过部分全部归劣后级所有；当产品发生亏损时，由劣后级本金补偿优先级

本金及收益。

示例：

某结构化基金优先级与劣后级的资金配比为3：1，优先级的固定预期收益为9%。

（3）混合型

指优先级既有预期固定收益，又有浮动收益。在产品合同中规定一个较低的预期

固定收益；优先级收益超过该固定收益的部分，再按一定比例分配给劣后级；当

产品发生亏损时，由劣后级本金补偿优先级本金及预期收益。

示例：

1.高新兴并购中兴物联中并购基金珠海凯腾投资合伙企业（有限合伙）的结构设

计中收益安排先后为：优先级收取R=9%—优先级本金—GP本金—劣后本金—优先

级10%收益、劣后90%收益。

2.嘉林药业借壳天山纺织案例中，作为并购基金的上海岳野股权投资管理合伙企

业（有限合伙）的收益安排先后为：

1、若R≤9%，全体合伙人按照出资比例分配收益；

2、若R＞9%，全体合伙人按照如下方式分配收益：

a.R≤9%部分，全体合伙人按照出资比例分配收益；

b.9%R≤20%部分，

优先级合伙人收益=优先级合伙人出资本金×min（R-9%,11%）×53%

次级合伙人收益=次级合伙人出资本金×min（R-9%,11%）+优先级合伙人出资本

金×min（R-9%,11%）×47%

c.R＞20%部分

优先级合伙人收益=优先级合伙人出资本金×（R-20%）×43%

次级合伙人收益=次级合伙人出资本金×（R-20%）+优先级合伙人出资本金×

（R-20%）×57%

以上，a、b、c所列收益统称为总收益，次级合伙人所获总收益中80%的部分由全

体次级合伙人按照各自实际认缴的出资比例进行分配，剩余的20%的部分作为业绩

报酬分配给普通合伙人。

作为结构化基金可采用的上述三种模式，仅是对结果的阐述，但是，上述三种模

式，如果放到当前的监管环境下，是无法满足监管要求的。

如何能够通过基金合同的约定规避在现有金融去杠杆背景下设定的一系列的监管

限制，则是需要律师、公司风控总监与产品设计部门需要着力解决的问题。所以，

为审验是否可以达成上述所列结构化基金各模式，首先需要来了解一下，目前的

监管环境和相关监管措施。

三、监管政策

2017年7月14日证监会发布了《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂

行规定》（下称“《暂行规定》”），明确了适用范围为证券公司、基金管理公

司、期货公司及其依法设立的从事私募资产管理业务的子公司。虽然在《证券期

货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定制定说明》中对适用于私募股权

投资机构，给予了否定的阐释，但是从产品