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封闭式基金折价原因探讨

封闭式基金折价率(2009-08-0623:25:34)---转贴?

一、封基折价之谜

封闭式基金之所以出现深幅折价率，根本在于其交易制度安排。在发行期间，封闭式基金与开放式基金的购买方式基本相同，投资者可以通过基金公司与各类代销机构认购。但封闭式基金成立后，其份额固定不变，投资者只能到二级市场像买卖股票一样买卖封闭式基金。封闭式基金的二级市场价格与其净值，是典型的价格与价值的关系。理论上讲，价格应该围绕净值上下波动。但就封闭式基金而言，交易价格常常稳定的低于其净值一定比率。封闭式基金存在折价，是世界各国的普遍现象，但一般在10%~15%之间，而国内封闭式基金折价率动辄20%以上，甚至达高达30%，确实令人费解。

对于封闭式基金的折价现象，各国学术界一直在试图解释，但迄今未有定论。概括起来，主要有以下几种解释：（1）资本利得税理论。资本利得税理论认为，封闭式基金折让是由于资产净值没有完全反映基金资产的增值税负债，即净值高估了基金的税后价值。（2）资产流动性理论。资产流动性理论认为，由于投资者相信基金所持有的资产流动性低，令资产净值比的实际价值偏高，于是出现交易价和资产值的折让。（3）代理成本理论。代理成本理论认为，投资者忧虑基金表现无法补偿基金的管理费，导致封闭式基金的折让。（4）业绩预期理论。业绩预期理论认为，封闭式基金的溢价或折让率反映投资者对基金表现预期。（5）投资者情绪理论。投资者情绪理论认为，封闭式基金溢、折价反映了投资者情绪的高低，关于个人投资者的情绪可从小市值股票的走势来判断。

二、中国封基折价的理论解释

针对国内封闭式基金的高折价现象，我们对以上理论进行分析。

资本利得税。由于国内不存在资本利得税，资本利得税对国内封闭式基金显然不具有解释力。税收对基金净值的影响主要体现在“个人投资者从封闭式基金分配中获得的企业债券差价收入”。很明显，该税负对股票型和混合型基金净值的影响微乎其微，也不足以解释封基高折价现象。

资产流动性理论。资产流动性理论对2003年以前封闭式基金的高折价，具有一定的解释力。由于早期经营的不规范、不透明，基金重仓股中存在很多庄股，以及业绩不佳、流动性差的股票，封基的高折价被视为对基金持股变现能力差的一种补偿。但随着03年下半年封闭式基金的一系列换仓，到03年末开放式基金与封闭式基金重仓股已无太大差异，封闭式基金同样大量持有流动性较好的蓝筹股。资产流动性，已不是影响基金折价率的主要因素。

代理成本理论和业绩预期理论基本相同。因为国内基金业管理费率同质化严重，封闭式基金管理费率一般1.5%，跟开放式股票型基金并无二致。所以，“担忧基金表现无法补偿基金的管理费”与“担忧基金未来业绩”