京东集团-市场前景及投资研究报告-根之茂者，膏之沃者，可编辑培训课件.pptx

证券研究报告海外行业报告|行业动态研究2023年05月29日京东集团（9618.HK）根之茂者其实遂，膏之沃者其光晔1

摘要核心观点一中国电商行业进入存量竞争，京东以一体化供应链高筑护城河，领跑中国零售及互联网行业。京东凭借自建物流，向消费者提供具有保障的全链路服务。公司的自营模式业务在2022年体现出疫下高韧性，同时随着公司继续深耕“开放生态”，第三方商家加速入驻，对公司SKU的拓宽起到显著作用。截至2022年三季度末，京东零售已连续7个季度取得第三方商家数量20%以上的同比增长。2022年第四季度，京东零售实现收入2589亿元，较去年同期同比提升3.6%。2023年4月，京东零售启动单元组织变革。1）取消事业群制度，变为事业部制，精简管理层级提高沟通效率，以及对市场的响应速度。2）放权各经营单元，同时各经营单元内部不再区分IP和3P商家团队，而是全盘统筹该品类下的所有业务，进一步实现IP、3P业务的流量“平权”，推动IP和3P品类结构的优化。核心观点二用户运营能力+品类持续扩张驱动公司业绩向好。随着公司「百亿补贴」等策略的不断推进，平台下沉市场用户渗透率有望进一步提升；同时，深耕付费会员的用户价值，提高客单价和购物频次也有望驱动零售业务的增长。截至2022年四季度末，京东PLUS会员在籍会员数量达3400万，保持高速增长态势。随着公司品类的拓展及品类间交叉销售，有望驱动用户ARPU持续提升，具体来看：1）3C家电基本盘稳固，2）大商超品类与京东核心3C品类互补，持续提升用户购买频次，3）“她经济”相关的时尚品类具有发展潜力。核心观点三国内宏观经济向好，毛利率有望企稳回升，费用率或将持续优化。从中长期来看京东集团收入的驱动因素主要来自于以下4点：1）宏观消费的复苏，2）零售线上化率的提升，3）零售业务的稳健增长，以及4）新业务的有序拓张。我们预计，京东2023-2025年收入分别为11,080/12,991/14,669亿元，同比增长5.9%/17.3%/12.9%。从中长期来看京东集团毛利率提升的驱动因素主要来自于以下3点：1）3P生态体系的完善（即，服务收入占比的提升），2）商品品类丰富度提升（即，高毛利商品占比的提升），以及3）规模持续扩张带来的采购成本边际下降。我们预计京东2023-2025年毛利率分别为14.8%/15.2%/15.7%，京东2023-2025年归属股东净利润（Non-GAAP）分别为287/466/563亿元，同比增长0.3%/62.4%/20.8%。我们给予2023年18.3xPE，目标价为187港元，维持“买入”评级。风险提示：1、政策监管风险，2、电商行业竞争加剧，3、新业务发展不及预期，4、海外上市监管政策风险，5、预测具有一定主观性，仅供参考。2

目录1.京东：以一体化供应链高筑护城河，领跑中国零售及互联网行业2.核心驱动拆解：用户运营能力+品类持续扩张3.财务概览及收入测算4.公司估值3

1.1京东：以一体化供应链高筑护城河，领跑中国零售及互联网行业（1/2）●自营商城搭建阶段（2004-2009）：2004年京东关闭线下柜台，从光磁代销业务转型，正式涉足电商领域。并于该时期确立自建物流体系的长期投资策略。●POP平台开放阶段（2010-2013）：2010年京东开放平台正式运营，实现从3C网络零售商向综合型网络零售商转型。并于该时期为其在物流、金融业务上的拓展做铺垫。●生态圈打造扩张阶段（2014-2018）：2014年、2016年和2018年京东分别与腾讯、沃尔玛和谷歌达成战略性合作，拓宽用户流量、打造融合线上线下的全渠道零售商业模式、共同开拓国际零售市场。外延投资永辉超市、达达集团、Farfetch、唯品会等，构筑并持续扩张京东“零售+物流”生态圈。●稳健发展阶段（2019年至今）：2020年、2021年京东健康、京东物流分别在港上市，向全球供应链基础设施服务商迈进。图：京东发展历程推出“211限时达”极速配送；图书产品上架销售，实现从3C网络零售商向综合型网络零售商转型；开放平台正式运营。推出首个互联网金融信用支付产品“京东白条”；腾讯收购15%的股权；美国纳斯达克上市；首个“亚洲一号”现代化物流中心正式投入运营。港股二次上市；京东健康港股上市。与Shopify达成战略合作；收购德邦快递；国际生鲜超市正式上线。谷歌5.5亿美元入股京东；与新浪、达成战略合作。京东到家与达全球购跨界电商平台上线；入股永辉超市；推出“京腾计划”。域名正式更替为上线电视、空调、冰洗等大家电产品线，完成3C产品的全线搭建。达合并；沃尔玛收购京东5%的股权；与今日头条推出京条计划。涉足电子商务领域，京东多媒体网正式开通。JD.