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2024年三星医疗研究报告：配用电设备老牌龙头_扬帆出海再创辉煌

1.老牌电表龙头，配用电医疗双主业发展

国内电表龙头企业，配用电医疗双主业发展。三星医疗前身为宁波三星仪表有限公司，于2007年整体改制为宁波三星电气股份有限公司，并于2011年上市。公司是智能配用电整体解决方案提供商，产品涵盖智能电表、变压器、箱式变电站、开关柜、充电桩、光伏逆变器等电能设备，成为国内电表龙头企业并加快全球化布局，推动配电业务出海。2015年起，公司收购宁波明州医院，向医疗服务业转型发展，后续陆续收购及自建十余家康复医院，持续巩固公司在康复医疗领域的领先优势。

股权结构集中稳定，子公司各司其职。截至2024年3月31日，郑坚江分别通过直接持有三星医疗12.71%股份以及通过奥克斯集团间接持股27.57%，合计持股40.28%，为公司实际控制人。公司最大的股东为奥克斯集团，共持有公司32.43%的股份，公司股权相对集中稳定。公司依托宁波明州医疗集团有限公司，实现康复医疗专科连锁的医院布局和连锁扩张。

股权激励计划提振员工信心，助力公司长远发展。公司上市以来先后推出5期股权激励，并对医疗服务业务、智能配用电业务分别设立2022-2024年的增长目标，彰显公司发展信心。根据必威体育精装版持股计划，公司以2022年为基准，设定2024年、2025年、2026年智能配用电扣非净利润增长率不低于123%、190%、277%，充分激励核心人员。

充分重视股东回报，长期稳定派息。上市以来，三星医疗长期稳定派息，近年来股利支付率基本维持在50%以上，2020-2023年股息率分别为5.26%，1.96%，2.60%，3.17%。公司上市以来现金分红11次，累计现金分红35.73亿元，现金分红比例维持较高水平，充分重视股东回报。

营收稳健增长，盈利能力持续提升。2020-2021年受影响，营收增速有所下滑，利润承压；2022年电表海外市场扩大，康复医疗通过自建并购协同，营收/利润增速恢复至同增30%/37%。2023年随着智能配用电业务海外出口进一步放量叠加医疗服务整体经营管理持续提升，实现营收/利润同增26%/101%。

公司主营业务主要由智能配用电板块及医疗业板块组成，双主业共同驱动。1）智能配用电板块：公司电表业务起家，深耕行业三十年，配用电业务占比维持在70%以上。2021年受原材料涨价影响，电表业务毛利率有所下降，2022年随着国内外需求同步提升及原料价格回归，营收及毛利率同比提升显著。2）医疗业板块：明州医疗集团2002年便涉足医疗产业，至今已深耕20余载。随着内部管理流程优化及效率提升，2021年医疗板块进入快速扩张期，新城市、新医院的建设及开业加速。

海外持续高景气，毛利率高位稳定。公司海外主要为电表业务，自1993年获得电表出口许可后持续布局海外业务，近年乘全球智能电网改造需求东风，业绩实现大幅增长。2021年受影响，交付受阻，短期承压。但2022年海外收入同比+52%，同时2023年海外累计订单45.25亿元，同比+42.93%，高景气度延续。公司海外毛利率整体稳定在30%左右，略高于国内，预计随着外资竞争对手供给持续紧张，毛利率维稳。

费用率稳定微降，规模增长带动利润释放。2021年后公司期间费用率维持下降趋势，同时利润率提升显著，主要系：1）海内外配用电业务快速增长叠加康复医院并表增加带动规模效应进一步显现，费用逐渐摊薄；2）原材料价格及海运运费回落带动利润率回升。

2.海外市场披荆斩棘，用电硕果初现，配电静待花开

2.1.电力设备需求全球“四分天下”，沙特电网建设如火如荼

全球电网资本开支3000亿美元，美欧升级替换需求带动增速。根据IEA数据，2015-2022年全球电网的资本开支总量稳定在3000亿美元左右，结构上中国、美国、欧洲和其他区域“四分天下”。中国/美国/欧洲/其他区域（新兴经济体为主）电网投资额15-22年CAGR分别为1%/6%/3%/-5%。中国投资增长用于增量扩张（应对可再生能源转型），而美欧更多用于升级和替换，发展中国家表现存在差异，公用事业的财政预算、高昂的资本成本等是阻碍。

海外通常“重配电、轻输电”，欧洲配电偏好更强（分布式能源多），根据eurelectric，欧洲电力系统由60%低压+37%中压+3%高压线路组成（中压在1-36kV）。从美国电力公司CAPEX合计的投向来看，输电/配电投资分别34%/38%用于强化电网柔性和技术升级的一些投资，29%/27%用于电网扩容，34%/30%用于存量设备