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2024年聚和材料研究报告：进击的银浆龙头_N型时代乘东风扬帆起

1光伏银浆龙头企业，充分受益于N型技术迭代

1.1国产光伏银浆龙头，强效加速国产化

光伏银浆是最后一个实现国产化的辅材，根据中国光伏行业协会，2015年-2022年，国产正面银浆占比从5%提升至85%。聚和材料作为一家专业从事新型电子浆料研发、生产、销售的高新技术企业，其发展伴随着国产银浆产品从0到1的探索和从1到∞的追赶。公司成立于2015年8月，创立初期聚焦多晶硅电池用银浆领域；2017年开发单晶PERC正面银浆产品；2020年起，公司进入快速发展阶段，产品开发深度、广度两手抓，光伏产品覆盖各类型高效电池，同时部分非光伏产品形成收入；2022年12月，公司登陆科创板；2023年，公司光伏导电银浆出货量达2002.96吨，成为行业历史上首家年光伏导电银浆出货量超过2000吨的企业，持续保持太阳能电池用导电银浆行业的领先地位。

公司经历行业单多晶技术迭代、N/P型技术迭代后，构筑了以浆料为根本，光伏银浆、电子浆料、胶粘剂为三大方向的产品体系。目前公司主要产品为光伏导电银浆，覆盖市场主流需求，包括PERC电池主、细栅银浆，TOPCon电池成套4款银浆，HJT电池用主、细栅银浆及低成本导电浆料，xBC电池导电银浆等。非光伏浆料方面，围绕新能源行业对功能材料的需求，公司开发了ECA导电胶，动力储能用聚氨酯导热胶、结构胶，新一代组件封装用新型定位胶、阻水胶及绝缘胶等，并将导电技术和粘接界面技术延展至消费电子、汽车电子和光学器件行业。

根据公司2023年年报显示，截至2023年底，公司实际控制人刘海东直接和间接持有公司股份19.32%。截至2024年5月，公司旗下共10家存续的全资子公司，银浆业务共涉及6家子公司，其中匠聚主要负责泛半导体浆料的生产、销售；聚和日本、聚和泰国为公司海外银浆研发、生产、销售基地，银粉业务涉及3家子公司，其中聚有银、德力聚分别于盐城和常州负责银粉研发、生产，聚有银计划打造成全球顶尖的粉体研发中心，新材料技术研发业务涉及2家子公司，公司持股72%的德朗聚负责胶粘剂材料的研发、生产；聚实碳科技于2024年2月成立，公司持股90%，主要从事碳减排、碳转化、碳捕捉、碳封存等技术研发。

2022年，公司IPO募集资金10.3亿元，其中2.7亿用于建设年产3000吨导电银浆一期项目，并于当年建成投产，公司光伏银浆生产能力达到1700吨/年，其中正面银浆1200吨/年，背面银浆500吨/年。年产3000吨导电银浆二期项目于2023上半年投入建设，9月顺利竣工，公司在国内的总体产能攀升至3000吨，充分彰显了公司的技术实力与市场竞争力。

1.2业务规模持续扩大，盈利受上下游双向挤压

受益于光伏装机规模高增以及N型技术迭代，公司业绩稳步提升。2023年公司实现营业收入102.90亿元，同比增长58.21%；实现归母净利润4.42亿元，同比增长13.00%，2018-2023年营业收入年均复合增速为90.14%，归母净利润年均复合增速为111.17%。2024年一季度公司实现营业收入29.53亿元，同比增长65.67%，公司产能持续释放，新产品加速放量，销售规模进一步扩大；实现归母净利润0.76亿元，同比下滑38.80%，主要受公司所持权益工具投资的公允价值变动影响。市场竞争加剧，银价持续攀升推动行业降本进程加快。2023年公司实现毛利率9.82%，同比下降1.73PCT；实现净利率4.29%，同比下降1.72PCT；2024年一季度，公司实现毛利率8.25%，环比提高1.53PCT；实现净利率2.56%，环比提升2.52PCT。2023年至今，伦银价格持续提高，影响公司毛利率水平；产业链价格低迷，电池片厂商盈利承压且敏感，压力回传至浆料企业；同时2023年行业N型产能开始批量释放，但市场出货需求仍以P型为主，受产品结构影响，公司盈利下降。基于当下原材料价格处于高位的背景，随着公司自供银粉的产能提高，具有更高技术溢价的N型浆料放量，盈利水平有望得到双向改善。

公司主要产品及收入来源为光伏导电银浆，自2019年起占比始终维持在99%以上。2023年公司光伏导电银浆出货量达到2002.96吨，实现营业收入102.04亿元，同比提高57.64%。公司银浆产品单位毛利逐年下滑主要受银价上涨、加工费下行因素叠加影响，2023年约为491.