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食品饮料

白酒2021年与2022Q1总结：顺利实现开门红

证券研究报告|行业点评

2022年05月04日

年报一季报总结：2021景气轮动，22Q1表现亮眼。我们在之前的中报总结里面对下半年的基本面作出了“高端稳、次高端快、地产酒弹性初现”的判断，从2021年年报来看基本验证了我们的此前的判断，各个价

格带的景气轮动正在演绎。高端表现平稳，部分指标存在亮点，次高端虽有降速，但仍旧维持较快增速，弹性继续维持，地产酒中报之后预收款基本再创新高，景气度维持上行趋势。2022Q1在春节实现“开门红”之后，受疫情反复影响，对白酒终端动销产生影响，我们看好高端白酒在疫情得到控制之后率先复苏，有望在旺季的催化下，重新开启白酒新一轮的周期。

收入端：2021聚焦产品高端化，2022顺利“开门红”。高端酒：茅台、老窖表现亮眼，??粮液聚焦价盘，稳步推进发展节奏。次高端：相较于其他酒企，2021年次高端酒企业绩弹性更大。受益于价格带扩容叠加各地

消费升级，次高端行业当前仍处于成长期，价格带内具备多重机会，预计未来600元产品动销加速，800-1000元价格将成“新宠”。地产酒龙头：2021Q3业绩弹性开始显现，但2022Q1疫情扰动对地产酒消费场景打击较大，部分地产酒酒企业绩短期承压。大众酒：疫情扰动叠加新国标出台，大众酒业绩仍有承压，顺鑫农业白酒业务持平，地产加速去化。

利润端：高端化带动盈利能力提升，多数酒企毛利率持续增长。毛利率：高端酒方面，2022Q1茅台、老窖毛利率变化较小，??粮液增长明显（同比+2.0pct），主要系公司系列酒产品毛利率快速提升。次高端方面，除

水井坊毛利率略有下降之外（同比-0.1pct），其他三家酒企毛利率均迎来增长，其中汾酒受益于产品吨价的提升叠加产品矩阵持续优化，2021年毛利率同比+2.8pcts。地产酒中苏酒双雄在2021Q4毛利率提升明显，洋

河/今世缘毛利率分别同比+13.7/15.2pcts。费用率：分化明显，全国化酒

企规模效益显著，2021年茅台/??粮液/泸州老窖/山西汾酒销售费用率分

别同比-0.1/+0.1/-1.1/-3.7pcts，并且在2022Q1除??粮液外其他三家均有进一步的下降。净利率：多数酒企盈利能力提升，汾酒表现亮眼。其中，2022Q1汾酒在公司控费下再创新高，净利率同比提升5.5pcts至35.2%

现金流预收款：Q1接棒发力，地产酒高增强兑现。销售回款：Q1作为白酒动销旺季，白酒板块销售回款表现优异。分价格带来看，高端酒方面茅台、老窖增速明显，??粮液2022Q1回款同比-34.8%，主要系近三年春

节前后打款政策的变化，造成票据和现金流情况波动。次高端和地产酒企2021Q3单季度回款普遍同比高增。预收款（合同负债）：多地产酒增幅明显，其中古井贡酒和今世缘Q1分别同比+141.4%和135.7%，在所有

酒企中处于领先。

投资建议：短期关注地产酒的估值修复，中长期聚焦高端龙头的量价复苏。投资标的上我们首推贵州茅台、洋河股份、??粮液、泸州老窖，1）贵州茅台：2022年公司在价格及渠道上均进行改革，随着全防腐改革的效果显现，全新的茅台值得期待；2）洋河股份：2022年顺利迎来开门红，改革渐入收获期；3）??粮液：公司小幅调整第八代??粮液出厂价，通过逐步优化产品投放结构进行市场调整；4）泸州老窖：公司拟推行股权激励

方案，未来在国窖、特曲双轮驱动下，“十四??”发展将进入新周期。

风险提示：疫情反复影响终端动销，高端酒价盘大幅波动，行业竞争加剧。

增持（维持）

行业走势

食品饮料 沪深300

32%

16%

0%

-16%

-32%

2021-05 2021-08 2021-12 2022-04

作者

分析师 符蓉

执业证书编号：S0680519070001邮箱：furong@

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内容目录

1、年报一季报总结：2021景气轮动，22Q1开门红 3

2、财报梳理：2021消费升级明显，2022Q1地产酒强兑现 3

收入端：2021聚焦产品高端化，2022迎“开门红” 4

高端酒：稳中有进，顺利实现开门红 4

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