对当前债市杠杆率的情景分析.docx

正文目录

债市杠杆率测算说明 1

债市杠杆率的影响因素分析 2

主要变量分析 2

三变量锚定区间后的特征分析 3

单变量模糊匹配 6

风险提示 8

图表目录

图表1：两个市场选用的指标说明 1

图表2：银行间和全市场托管余额（万亿元） 1

图表3：银行间杠杆率测算(%,万亿元) 2

图表4：全市场杠杆率测算(%,万亿元) 2

图表5：近三年债市杠杆率与10Y国债利率(%) 3

图表6：近三年债市杠杆率与R007利率(%) 3

图表7：指标说明 4

图表8：趋势判断指标表现(%) 4

图表9：资金利率判断表现(%) 4

图表10：杠杆率判断表现(%) 4

图表11：不同阈值下匹配的样本数量 5

图表12：10Y国债利率与各阈值下样本表现(%) 5

图表13：全市场杠杆率与20日后利率变动分布(%,BP) 6

图表14：不同杠杆率分位数下20日后利率变动分布(%,BP) 6

图表15：分年度各区间下20日后利率变动中位数(BP) 7

图表16：两指标表现与市场状态切分判定(%) 7

图表17：以两指标判定的不同市场下不同杠杆率水平对应20日后利率平均变动(%，BP)

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债市杠杆率测算说明

为了客观衡量市场整体的杠杆配置意愿，一般以特定市场的总回购成交量来反映借贷资金规模，其中以各银行间市场回购量（R）来反映银行间的总借贷资金规模水平，以各交易所市场回购量(GC)来反映交易所的总借贷资金规模水平。

图表1：两个市场选用的指标说明

特定市场 指标范围

R001、R007、R014、R021、R1M、R2M、R3M、R4M、

银行间

交易所

R6M、R9M、R1Y

GC001、GC002、GC003、GC004、GC007、GC014、GC028、GC091、GC182

资料来源：wind，

而市场总体的配置规模上，一般使用央行月度公布的金融市场运行情况中的债券市场托管量和银行间市场的托管量来反映。考量到托管量是个月度值，而银行间市场回购量则是日度值，一般以债券市场净融资规模将托管量进行升维，最后以托管量/(托管量-待回购余额)反映市场杠杆率，对于银行间市场杠杆率，使用银行间市场托管量和银行间市场总回购量(R)生成，对于全市场杠杆率，使用全市场托管量和银行间市场总回购量(R)以及交易所总回购量(GC)的合计值。由于日度的杠杆率波动过大，我们对于杠杆率进行20日平滑处理从而提升指标的直观表现。

图表2：银行间和全市场托管余额（万亿元）

来源：wind，

图表3：银行间杠杆率测算(%,万亿元)

来源：wind，

图表4：全市场杠杆率测算(%,万亿元)

来源：wind，

债市杠杆率的影响因素分析

主要变量分析

从理论上来说，债市杠杆率指标作为衡量整体市场情绪的一个工具，在大多数情况下一般和债市整体运行特征高度相关。比如在22年下半年债市利率处于

上行区间时，债市杠杆率出现了明显的下行，在23年二季度债市整体利率处于

下行趋势中，债市杠杆率也有明显的上行。但这一关系并不绝对，例如在22年二季度，债市没有明显方向性变化时，债市杠杆率出现了明显的抬升。

图表5：近三年债市杠杆率与10Y国债利率(%)

来源：wind，

由于杠杆配置债券除了需要考虑收益端的资本利得，成本端的资金利率也是重要的考量因素。在22年二季度，虽然10Y国债利率无明显方向性变动，但资金利率在这一时间区间明显偏低，因此资金利率也能明显影响债市杠杆率的高低。

图表6：近三年债市杠杆率与R007利率(%)

来源：wind，

三变量锚定区间后的特征分析

我们以10Y国债利率的20日变动切分牛熊市场后，以10Y国债的20日相对动量判断市场趋势特征，以全市场杠杆率的20日均的百日分位数衡量相对杠杆率，以R007的20日均的百日分位数衡量相对资金利率。近期债市杠杆率持续下行，从24年4月中旬以来，债市杠杆率下行至105?以下，在5月23日全市场杠杆率的20日均值下行至103.9?，银行间杠杆率也下行至104.3?，根据近期市场特征，我们锚定历史上利率偏震荡，资金利率较低且杠杆率明显下行的时期后，我们通过分级匹配观测这些类似时期债市是否存在明显的方向性变化，由于R007的有效数据起始于2014年，因此我们以2014年1月