低利率环境下继续向“久期”要收益.docx

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内容目录

一、7月债市前瞻：低利率环境下继续向“久期”要收益 4

二、6月债市复盘 4

债市走势复盘：基本面“脱敏”，资金面、情绪面、政策面的博弈与平衡 4

资金面：整体均衡 5

二级走势：收益率下行，曲线走平 6

债市情绪：创3月中旬以来新高 7

债券供给：利率债净融资大幅回落，弱于去年同期 9

三、经济数据：产需边际改善 11

四、海外债市：美国通胀增速放缓，降息预期升温 13

五、大类资产：原油表现较好 15

六、政策梳理 16

七、风险提示 20

图表目录

图1：每月公开市场投放规模（亿元） 5

图2：隔夜回购利率（%） 6

图3：七天回购利率（%） 6

图4：存单发行利率和FR007-1Y互换利率（%） 6

图5：半年国股银票转贴现利率（%） 6

图6：债市情绪指数与国债利率走势（%） 8

图7：30Y国债换手率与国债利率（周度，%） 8

图8：十年利率债活跃券换手率与国债利率（日度，%） 8

图9：银行间债市杠杆率（%） 9

图10：交易所债市杠杆率（%） 9

图11：中长期纯债型基金中位数（年）与久期分歧度 9

图12：利率债净融资额走势（亿元） 11

图13：同业存单发行利率与净融资额走势（%，亿元） 11

图14：中美10Y国债收益率利差（%） 15

图15：大类资产涨跌幅（%） 15

表1：本月情况总结与下月关注 4

表2：本月国债和国开债收益率走势 7

表3：国债、地方债、政金债、同业存单发行情况 9

表4：本月国债发行情况与下月国债计划发行情况 10

表5：中观高频经济数据表现 12

表6：基建与物价高频数据表现 13

表7：各市场主权债变动情况 14

一、7月债市前瞻：低利率环境下继续向“久期”要收益

6月的流动性呈现先松后紧，三季度的宽松交易仍然是市场博弈的重点。6月央行针对税期和跨季超额投放流动性，资金面整体呈现较为宽松的局面，尽管月末资金价格中枢偏高，但是平稳的跨季使得市场对于后市的预期较为乐观。央行二季度例会提到“考虑到我国经

济运行延续回升向好态势，高质量发展扎实推进，但仍面临有效需求不足、社会预期偏弱等挑战”以及4月政治局会议提及的“要灵活运用利率和存款准备金率等政策工具”仍然未落地，三季度货币政策进一步宽松的概率仍然较高，我们认为市场会围绕宽松反复博弈。

资产荒背景下，市场对于长端品种的博弈从“监管谨慎”向“赔率思维”切换。地产政策出台后，对于实际销售的拉动有限，实体经济依然缺乏加杠杆意愿，而另一方面“禁止手工补息”使得广义基金配置诉求仍然偏大，二者因素共振驱动市场的配置视角从短端向长

端切换。考虑到7月后仍然有“理财”出表带来的配置资金，市场或维持利率下行的趋势。

估值定价角度来看，MLF利率淡化，DR007成为市场重要的政策利率。潘行长在陆家嘴论坛提到“未来可考虑明确以央行的某个短期操作利率为主要政策利率，目前看，7天期逆回购操作利率已基本承担了这个功能。其他期限货币政策工具的利率可淡化政策利率的

色彩，逐步理顺由短及长的传导关系”。MLF利率淡化后，长债的心理定价约束下降，市场后续将寻找新的估值锚。

展望7月，我们对债市维持乐观判断，久期策略或仍占优。在高质量发展的背景下，政策基调以“稳”为主，坚持固本培元，经济转型期利率上行的风险仍然较小。在供给偏慢和金融挤水分的背景下，资产荒没有得到明显改善，理财的季节性“出表”以及月初平稳的

资金面依然维持利率小幅下行的趋势。我们判断10Y国债在2.15%-2.25%，30Y国债在2.35%-2.45%区间震荡，久期策略或仍占优。

表1：本月情况总结与下月关注

因子

本月总结

下月关注

整体走势

债市重新走强，收益率下行，曲线走平

三中全会、政治局会议、理财规模变动

资金面

整体均衡，跨季扰动下资金利率上行

DR007是否重新回到政策利率下方

债市情绪

创3月中旬以来新高

长债、超长债情绪

经济数据

产需边际改善

6月CPI、社融数据

政策方向

地产政策加码，央行陆家嘴论坛发言等

三中全会和7月政治局会议

海外债市

美国通胀增速放缓，降息预期升温

美国非农、CPI、消费数据

权益市场

震荡走弱

权益市场结构性行情的内生修复动能

商品市场

原油表现较好，生猪、螺纹钢、阴极铜表现较差

黄金、铜、石油走势

资料来源：iFinD，

二、6月债市复盘

债市走势复盘：基本面“脱敏”，资金面、情绪面、政策面的博弈与平衡第一周：10Y国债利率震荡焦灼，收于2.28%。6月月初市场利率窄幅震荡小幅走强，短端利率表现优于长端。宏观经济弱企稳+股市表现偏弱+地产政策效果仍待