信用债深度：固本培元，行则将至.docx

正文目录

信用债市场回顾 3

资金面平稳偏松，“资产荒”延续 3

上半年信用债供需特征 4

城投债 7

一级发行：新债发行受限，净融资持续下降 7

二级交易：低等级收益率、信用利差压降明显 10

产业债 14

一级发行：供给端逐渐修复，国有企业融资需求上升 14

二级交易：各行业信用利差收窄程度出现分化 15

投资建议 22

风险提示 23

图表目录

TOC\o1-1\h\z\u图1主要债券品种收益率变化趋势（%） 3

图2今年以来，市场利率基本位于政策利率上方，资金面中性偏松（%） 4

图3上半年信用债整体净融资同比上升 5

图4信用债加权平均票面利率下降明显（统计截至2024年6月20日） 5

图54月以来，R007与DR007利差均值开始收窄（%） 6

图6各省城投存量债券金额和公司数量（亿元、家） 7

图7今年以来，城投债月度净融资持续下行（亿元） 8

图8化债背景下，城投净融资不断下滑（亿元） 8

图9高等级城投债占比逐年上升（%） 9

图10城投债发行利率呈下降趋势（%） 9

图111年期城投债收益率走势（%） 10

图123年期城投债收益率走势（%） 10

图135年期城投债收益率走势（%） 11

图14今年以来，低等级城投债信用利差压缩更为明显（BP） 12

图15国有企业产业债净融资规模大幅上升 14

图16民营企业产业债净融资趋势保持不变 15

图17产业债信用利差变动（中位数，BP） 15

图1830大中城市商品房成交面积（万平方米） 17

图19100大中城市商品房成交土地占地面积（万平方米） 17

图20重点企业粗钢日均产量季节性变化（万吨） 18

图21主要钢厂螺纹钢开工率（%） 19

图22秦皇岛动力煤价格走势（元/吨） 20

图23山西主焦煤价格走势（元/吨） 20

图24秦皇岛港煤炭库存持续上升（万吨） 21

表1各省城投债信用利差变化（BP，统计截至2024年6月20日） 13

表2上半年各行业信用利差变化（统计截至2024年6月20日） 16

信用债市场回顾

资金面平稳偏松，“资产荒”延续

今年上半年，债券市场在经济修复斜率偏缓、政府债券供应减少等因素影响下，收益率不断下行，10年期国债收益率屡创新低，一度触及2.22%的历史低位。在信用债市场，供需矛盾加剧引发“资产荒”，收益率曲线持续走低，市场对信用风险不断进行重新评估和定价。此外，为了应对经济增速放缓，政府和央行采取了增发特别国债、降准、定向降息等积极的财政和货币政策措施，这些政策的早期和集中发力，叠加资金市场流动性一直保持较为宽松的状态，进一步推动了债券市场收益率曲线的下行。目前，产能过剩、有效需求不足、信贷偏弱等问题依然存在，这些因素限制了收益率的上升空间。截至6月20日，中短票（3Y，AAA）收益率较年初下行54.87BP至2.17%，城投债（3Y，AAA）收益率较年初下行58.74BP至2.18%。

图1主要债券品种收益率变化趋势（%）

7.0000

6.0000

5.0000

4.0000

3.0000

2.0000

1.0000

0.0000

中国:中债国债到期收益率:10年 中债国开债到期收益率:10年

中债中短期票据到期收益率(AAA):3年 中债城投债到期收益率(AAA):3年

资料来源：、

图2今年以来，市场利率基本位于政策利率上方，资金面中性偏松（%）

4.0000

3.5000

3.0000

2.5000

2.0000

1.5000

R007:10日移动平均 DR007:10日移动平均 逆回购利率:7天

资料来源：、

上半年信用债供需特征

供给端：发行成本下降，净融资增长但结构发生变化

上半年，在收益率不断走低的背景下，信用债供给有所上升。1-5月，信用债总发行70,911.48亿元，总偿还量56,028.27亿元，净融资额14,883.21亿元，净融资相较去年同期上升38.35%。信用债净融资虽然有所增长，但其中各产品的变化趋势却不尽相同。分类型来看，在当前融资成本较低的背景下，产业债的净融资额相较去年同期增加了9152.3亿元，这也是今年上半年信用债净融资增长的主要来源。而另一方面，由于城投融资政策的逐步收紧，城投债的净融资额同比减少了7710.51亿元。此外，金融债的净融资额也因为到期债务的增加而同比出现回落。

从信用债的平均发行利率来看，今年上半年，信用债的发行成本显著下降