含调整票面利率选择权的城投债，怎么看？.pdf

固收专题研究

目录

1调整票面利率条款是什么？3

2调整票面，有何特征？5

2.1“回售+调整票面利率”6

2.2“赎回+调整票面利率”10

2.3“回售+赎回+调整票面利率”11

3有哪些机会？13

4小结14

5风险提示16

插图目录17

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随着债市利率不断下行，下调票面利率的债券增多。含有调整票面利率选择

权的城投债怎么看？本文聚焦于此。

1调整票面利率条款是什么？

含权债是指嵌入特殊条款的债券，特殊条款赋予债券发行人或投资者特定的

选择权，主要有回售、赎回、调整票面利率、延期、提前偿还、利息递延等。本

文聚焦于调整票面利率这一特殊条款，关注含有调整票面利率选择权的城投债。

2015年起，含有调整票面利率选择权的城投债发行开始上量；从2014年至

2024年6月末，含有调整票面利率选择权的城投债共计发行148356亿元，其中

2020-2023年为发行高峰，当年发行规模均突破20000亿元。

图1：2014年以来含调整票面利率选择权的城投债发行情况（亿元）

30000

25000

20000

15000

10000

5000

0

20142015201620172018201920202021202220232024.6

资料来源：wind，民生证券研究院

注：数据截至2024年6月30日。

调整票面利率选择权，是指在特定条件下发行人有对存续债券的票面利率进

行调整的权利。调整票面利率条款通常会和回售、赎回等其他条款进行组合，有

三种主流的条款组合方式：

（1）回售+调整票面利率：回售权是持有人的权利。调整票面利率与回售条

款的组合通常是发行人发布关于是否调整票面利率及调整幅度的公告后，投资者

有权选择是否行使回售权。

（2）赎回+调整票面利率：赎回权是发行人的权利。调整票面利率与赎回条

款的组合通常是发行人先决定是否行使赎回权，若不行使赎回权，则按相应规则

调整票面利率。

（3）回售+赎回+调整票面利率：发行人先决定是否行使赎回权，若发布放

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弃行使赎回权的公告，将同时发布关于是否调整票面利率及调整幅度的公告，此

后投资者有权选择是否行使回售权。

观察2014年以来发行的含调整票面利率选择权的城投债，“回售+调整票面

利率”的条款组合占比最高，达81%；其次是“赎回+延期+调整票面利率”，再

者是“回售+赎回+调整票面利率”。

图2：2014年以来发行的含调整票面利率选择权的城投债条款组合情况（亿元）

20142015201620172018201920202021202220232024.6合计

回售+调整票面利率16