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金融投资泡沫破灭原因

2009年以来,在世界经济衰退的阴霾下,世界各国不约而同地选择了新

能源产业作为经济增长的下个推动力,包括风电、太阳能发电设备、智

能电网、储能设备、动力电池等新兴产业共同构成的新能源产业革命

于焉展开,而且已引起资本市场的高度注重,回顾以往历次产业革命中

金融投资热潮演变为投资泡沫的历史过程,深入分析泡沫生成与破灭的

驱动因素,将有利于我们把握当前新能源产业革命的投资机会,并将使

我们对过度投资引起泡沫化的风险有所警惕。

所谓的产业革命,是指因为科学技术上的重大突破,使国民经济的产业

结构发生重大变化,进而使经济、社会等各方面出现崭新面貌。历史上

的每一次的产业革命,受益于科学技术的重大突破,使能够对人类生产、

生活产生重大影响的新兴产业成批出现,形成产业集群,而资本逐利的

天性,必然使其追逐这些新兴产业从无到有、从小到大的成长过程中潜

在的巨大获利机会,事实上,迄今为止,历史上每一次产业革命的特定阶

段,都出现了金融投资热潮,而且这些金融投资热潮无一例外地都演变

为投资泡沫,并最终不可避免地走向了泡沫破灭的结局。在分析引发投

资热潮泡沫化及泡沫破灭的驱动因素之前,有必要对历次产业革命背景

下的金融投资泡沫作一个简单的回顾。伴随第一次产业革命,即工业革

命到来的金融投资泡沫是18世纪80-90年代的“运河热”。因为工业

革命大大改进了当时的生产技术,生产效率的提升使商品出现过剩,大

规模的商品贸易开始繁荣起来,而运河是当时商品贸易所依赖的最重要

的基础设施,运河热由此诞生,这使得州和地方政府的运河债券充斥了

当时的证券市场。但运河热很快以运河恐慌结束,泡沫破灭后剩下了一

堆无法偿还的运河债券。在“运河热”之后兴起的是“铁路热”,这是

在以蒸汽、铁路为标志的第二次产业革命背景下产生的。“铁路热”

使铁路股票成为当时伦敦交易所最主要的交易产品,而差不多同一时间,

美国也出现了铁路热,纽约交易所挂牌交易的铁路股票从1835年的3

只增加到1840年的10只,再到1845年的38只。英国的铁路热在1847

年崩溃,铁路股票狂跌。美国当时受到的影响较小,但最终也在1857年

崩溃。在这两次早期的金融投资泡沫后,伴随着第三次产业革命--钢铁、

电力和重工业时代与第四次产业革命--石油、汽车与大规模生产时代

的到来,金融投资史上又相对应爆发了1884-1893年和1920-1929年的

两次泡沫。同样,这两次金融投资泡沫最终不可避免地走向了破灭,尤

其是在第四次产业革命中,大规模生产方式带来了汽车产业繁荣,推动

了金融投资热潮及随后的泡沫化过程,最终在大萧条的股灾中轰然破灭,

从图1标普综合股价指数实际值的变化中能够看出,1929年后,股市巨

幅下挫,使股指剔除通胀因素后的实际值回落到接近1920年的水平。

到了20世纪90年代,对网络股的追捧成就了信息产业革命中金融投资

热潮的巅峰,纳斯达克指数从1000点上涨到5000点以上,随后市场从

狂妄转为恐慌,最终崩溃,2000年4月开始,纳斯达克指数最低跌至

2800点,跌幅近半,而网络股重灾区中跌去90%以上的股票比比皆是。

这五次大规模的金融投资泡沫是伴随人类历史上的五次产业革命产生

的,但是在科技进步频繁的20世纪下半叶,在互联网泡沫之前,还发生

过60-70年代的电子热和80年代的生物技术泡沫,前者在1962年破灭,

后者在80年代中后期破灭,当时绝大多数生物技术公司的股价跌去了

3/4。

2科技泡沫生成的驱动因素分析

2.1市场对成长股的偏好

资本市场对成长股的青睐历来有之。经典投资理论中就有格雷厄姆的

价值投资与菲利普费雪的成长投资两大派系。在近50年美国机构投资

者发展壮大的过程中,也基本是价值投资与成长投资轮流占据上风、各

领风骚。前者如20世纪70年代对“漂亮50”的投资,后者如60年代

电子股、80年代生物技术股、90年代互联网股票的投资。而根据永续

增长的股利折现模型推导得到的市盈率公式为：PE=d×(1+g)Ke-gd为

股利支付率,Ke为权益资本成本可见,除了股利支付率、权益资本成本

这两个相对确定的因素,公司收入、利润的增长率是影响上市公司估值

水平、进而影响其股价水平最为关键的因素。产业革命中,在科技进步

的推动下,将诞生了一批新兴产业,其或开拓新的市场,或取代传统产业,

但都享受新兴产业在初创、成长阶段的高速成长,尤其当其中的某些产