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A公司股票回购动因及效应研究

我国股票回购始于20世纪90年代，1992年上海大豫园回购小豫园股票是我国最早的股票回购事件[1]。在此之后，由于我国法律法规对股票回购条件的限制较为严格，实施股票回购的上市公司屈指可数。随着资本市场的不断发展，我国对上市公司股票回购的管制逐渐放宽，股票回购才开始在我国大规模兴起。

2018年以后，在政策逐渐放宽的情况下，越来越多的上市公司通过股票回购来提升股价、提振投资者信心、提高财务灵活性、降低代理成本等。作为拥有多个中国驰名商标和多个省级著名商标的A公司，于2021年回购公司股票。本文以此次回购事件为研究对象，回顾A公司回购的过程、动机，并对回购实施的效应进行分析，最后得出结论。

一、A公司股票回购简介

A公司成立于1996年9月18日，于1999年通过重组实现借壳上市。公司始终遵循传统中医药理论，并将传统中医药理论与现代科研技术相结合，致力于制造出享誉世界的中医药产品。公司主要从事药品和大健康产品的研发、生产和销售，拥有多个驰名和著名商标。

2021年6月18日，A公司发布关于以集中竞价交易方式回购股份方案的公告，决定以自有资金回购公司流通在外的部分A股股票。2021年7月28日，公司实施了股票回购，并于2021年8月27日实施完毕。公司本次回购股票6300042股，支付总金额7327.27万元，成交的最高价为11.88元/股，最低价为11.34元/股，回购均价为11.63元/股。

二、股票回购动因

（一）提升股价

信号传递理论认为，由于存在信息不对称现象，当公司的股价被市场低估时，管理层可以通过回购公司股票向市场传达其股价低于价值的信号，从而提升公司的整体形象，提升股价[2]。本文选取A公司本次股票回购公告日前25个交易日的收盘价进行分析。由图1可知，A公司的股价在公告日前25个交易日总体呈波动下降趋势。6月4日到6月16日，公司股价持续下跌，股价滑落到10.96元/股，跌幅为9.05%。而回购前25个交易日，上证综指整体呈波动上升趋势。在此背景下，公司实施回购，旨在向外界传递股价低于合理价值的信号，增强投资者信心，从而扭转股价下跌的趋势，以提升股价。

图1A公司实施股票回购前股价变动图

（二）调节资本结构

财务杠杆假说认为，公司实施股票回购后，股本总数减少，使得所有者权益减少，负债的比例增加，从而提高公司的财务杠杆。这不仅能为公司节约税收，还能优化公司的资本结构[3]。

为了研究A公司回购股票的动因是否为调整其资本结构，本文选取2018—2021年A公司的资产负债率并与行业均值进行对比。A公司资产负债率分别为14.76%、17.54%、13.65%和23.59%；行业均值分别为30.85%、31.87%、34.00%和32.69%。由此可知，在实施股票回购的前三年，A公司的资产负债率远低于行业平均水平。虽然较低的资产负债率表明公司有较好的举债能力，但也反映出公司没有充分发挥财务杠杆作用的问题。2021年实施股票回购之后，A公司的资产负债率显著提高，比2020年提高了72.82%，与行业平均值的差距明显缩小，说明其回购股票是为了调节公司财务杠杆，优化资本结构。

（三）降低代理成本

委托代理理论认为，当公司拥有大量的闲置资金时，管理层会将自身利益置于公司利益之上，将资金投向对自身有利或风险小的项目，从而阻碍公司的长远发展，影响公司价值，增加代理成本[4]。而通过股票回购可以合理利用公司的闲置资金，从而降低代理成本，提升公司价值[5]。A公司股票回购前经营状况良好，货币资金十分充裕。公司在2021年第二季度货币资金达到8.2亿元，远远大于此次回购的金额。在2020年年末，A公司2020年经营活动产生的现金流量净额超过7.52亿元；货币资金超过10.99亿元，占总资产的比重达到22.34%，同比增长18.62%。此外，2020年6月，A公司将155213万元闲置资金用来购买理财产品，增加了公司资金收益，提高了资金利用率，这说明公司的现金储备丰厚。因此，A公司进行股票回购的动因也是为了提高资金的使用效率，降低因自由现金流产生的代理成本。

三、A公司股票回购的效应

（一）市场效应

为了研究A公司股票回购的市场效应，本文采用事件研究法分析股票回购对超额收益率的影响。首先，本文选取2021年6月18日A公司发布股票回购公告日作为事件日。其次，将发布回购公告日前后10个交易日，即2021年6月3日到2021年7月2日（-10,10）作为窗口期；选取2021年1月4日到2021年6月2日（共99个交易日）作为估计期，运用回归模型得到实