中国图说中国宏观周报：不一样的楼市去库.pdf

宏观经济研究2024.06.24

图说中国宏观周报

不一样的楼市去库

黄文静分析员薛皓月联系人吕毅韬联系人

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“5·17”楼市组合拳出台一月有余，对二手房销量提振明显，但对二手房成交价以及新房的销售量价、拿地和投资提

振有限。如何理解当前的楼市政策思路，其他国家的经验如何，未来还有何政策期待？

当前楼市的核心矛盾是供过于求，“5·17”新政切中要害，直指去库存，并从降低供给和激发需求两端着力。减少供

给包括收回闲置土地和库销比较高区域限制拿地。激发需求则主要通过增加购买力和减少限制两个途径来满足新市民

和改善性两类刚性需求。增加购买力方面，包括降首付和降利率增加居民加杠杆空间、存量收储用作保障房降低租购

门槛、以及补贴减税降费；减少限制方面，包括进一步取消限购、户籍优化、购房落户等。从效果看，刺激需求直接

的作用是提振二手房销量，减供虽短期不利于新房投资，但中期有利于库存去化和供求再平衡。同时，保障房政策从

新建配售向存量已建未售楼盘的收储及租售并举转变，亦从增供转向去库，并可将保交楼与保障房有机结合。

但同是去库存，当前与2015年背景不同，途径或亦将不同，房地产或更多从金融属性回归商品属性。从可售面积计

算的商品住宅去化周期看，当前和2015年都处于库存高位，政策的关键都是去库，但当前与2015年的背景不同。

一是金融周期从上行在2017年中后转向下行，其中的房价周期也从趋势上涨在2021年中后转为趋势下跌。

二是2015年信贷条件放松，房企加杠杆，在土地供给相对有限的情况下推升地价、进而推升房价，在金融属性

主导下，带动居民加杠杆，涨价去库；而当前房企存在一定信用风险，即便总体信贷条件偏松，房企仍在去杠

杆，房地产更多回归商品属性，体现为二手房的以价换量和降价去库。

三是居民杠杆高于2015年，当前无论是居民的宏观杠杆率（负债/GDP）、还是微观杠杆率（居民资产负债率、

居民债务与可支配收入之比），都高于彼时。

从国际经验看，信贷条件对房价的影响具有非对称性，楼市预期对短期房价企稳更为关键。

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KennethIlhyock（2016）对57个经济体1980~2011年的数据研究显示，信贷政策对房价有非对称的影响，

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提高房贷首付比对遏制房价有显著作用，但降低首付比对提振房价的影响并不显著。Kaplan等（2017）的研究

同样发现，信贷条件的放松和收入改善对次贷危机后房价的影响并不显著，而本人和他人对未来住房需求的预期

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扭转对房价企稳反弹起到了决定性作用。Case等（2015）对美国房价的研究表明，长期房价预期是影响未来房

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价的重要因素，次贷危机后美国居民对长期房价预期回报率与按揭利率之差快速下降，直到2012年企稳回升

后，房价才触底反弹。美国2009年的税收抵免政策（高达8000美元/户）提高了购房意愿，但供求基本面还未

显著改观，仅短暂稳定房价，政策结