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固定收益策略报告

1.策略思考：从久期到杠杆

动荡的一周。过去一周，海内外市场风云变幻。市场的动荡肇始于上周五夜间公布的美国就

业数据，低于预期的非农就业和触发萨姆规则的失业率使市场对年内美联储降息幅度和次数

的预期大幅提升，并引发了海外市场从大幅下挫到反弹修复的急遽情绪宣泄。国内债券市场

亦出现大幅波动，周一盘中，受避险情绪和抢跑货币宽松预期推动，10和30年期国债利率

一度下破2.1%和2.3%这两个关键点位，而后周一尾盘及后续几日大行对关键期限国债活跃

券开展卖出操作，市场主体被敲打，引发利率剧烈调整。截至周五，7年、10年和30年国债

中债估值收益率较本轮降息行情起点（7月19日收盘）的下行幅度分别收窄至5、6和10bp，

较上一轮低点（6月28日收盘）的下行幅度分别收窄至4、1和5bp。

行至此处，市场面临短期扰动和中期变局：

短期扰动：单边下行暂告一段落，波动上升。央行强化调控是短期市场波动的主要推动力，

其“纠偏”的主要目的或在于避免机构过度承担久期风险，而非持续抬升利率中枢。此前操

作更着眼于“点位”，反而抑制了市场波动，导致机构加久期冲动上升；后续思路可能着眼于

加大长端波动。因而，虽然当前长端利率距离降息行情起点和前一轮低点这两个“点位”已

经比较接近，但难言调控结束，其合意中枢水平可能事后才会确认（类似于对过往资金利率

的调控）。调控窗口期内，单边下行趋势暂止，宜保持谨慎，从久期策略上看，过去一周中长

债基普遍暂避锋芒，久期中位值出现7月以来首次下降，策略分歧度有所上升。

图1.利率市场波动加剧，迎来调整图2.长端利率接近回到上一轮的低点

相比6.28（上一轮调控前低点）

标准普尔500波动率指数(VIX)

相比7.19（降息前）

10年国债利率滚动10日波动率，右轴

相比8.2（本轮低点）

45.02.5%15

40.010

35.02.0%1077

555

30.053