兼论美国失业率分析框架：为什么美国就业放缓不至于引发衰退？.pdf

近期美国就业市场降温，全球股市巨震，市场对美国经济是否走向衰退出现较大分歧。我们研究后认为，美国就

业市场可能继续降温，但不至于引发衰退。我们构建的预测模型显示，2025年底之前，美国失业率大概率不会超

过6%，而过去四十余年的历史经验显示，失业率要达到6.5%以上，美国经济才会衰退。换言之，2025年底之前，

美国经济大概率只是放缓，很难衰退。

一、美国就业总量放缓的迹象

目前，美国就业市场确实已出现较多放缓迹象。从新增非农就业人数看，7月仅为11.4万人，大幅低于市场预

期的17.6万人。从全部就业人数看（注意，此处就业口径为全口径，大于非农就业口径），2020年下半年至2021

年底为美国就业市场的黄金增长期，2022年初美联储加息启动后，就业人数增长即开始逐渐放缓，2024年以来

进一步放缓，截至2024年7月，美国就业人数约为1.61亿人（图1）。从失业率看，2023年4月美国失业率录

得低点3.4%，此后逐渐回升，2024年7月失业率为4.3%，较低点已回升0.9个百分点（图2）。

图1：美国就业人数增长放缓

万人

17000美国:就业人数:季调

16000

15000

14000

13000

12000

11000

10000

9000

资料来源:Wind，信达证券研发中心

图2：美国失业率连续回升

%

美国:失业率:季调

11

10

9

8

7

6

5

4

3

资料来源:Wind，信达证券研发中心

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前瞻指标预示，未来美国就业总量或继续放缓。美国劳工部发布就业扩散指数，包括制造业就业扩散指数和所有

私人部门就业扩散指数，历史上，就业扩散指数、PMI就业指数和新增非农就业人数等指标之间存在较好的相互

印证关系（图3-4），这表明，就业先导指数具有较强的指示意义。目前，制造业和所有私人部门的就业扩散指

数均呈放缓趋势，7月份，制造业6个月跨度的就业扩散指数为41%，较前值下行4.8个百分点，所有私人部门

6个月跨度指数为57.8%，较前值下行3.6个百分点。区别在于，制造业就业扩散指数处于收缩区间，而所有私

人部门指数仍处于扩张区间（图5-6）。

图3：就业扩散指数与PMI就业指数

%

美国:ISM:非制造业PMI:就业:12月移动平均%

60美国:就业扩散指数:6个月后:所有私人部门:季调（右）100

90

5580

70

5060

50

4540

30

4020

10

35