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资产证券化分析

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张泳

摘要：资产证券化市场发展迅速，规模不断扩大，受到各国政府和投资者的关注。我国资产证券化业务处于较初级的发展阶段，与中国目前的经济体量比起来，还有很大的发展空间。本文重点探讨我国资产证券化的发展路径、发展现状及发展模式，提出对我国资产证券化发展的期待和展望。

关键词：资产证券化；发展

一、资产证券化的内涵

对投资者而言，资产证券化（Asset-BackedSecurities，简称ABS）是指企业或者金融机构将其能产生未来现金收益的资产加以组合，然后以其现金流为支持发行证券产品出售给投资者的过程。对于发起人来说，资产证券化实际上是通过出售存量资产来实现融资；对于投资者来说，资产证券化是一种特殊的债券，它以基础资产现金流为本息支持，投资者可以根据偏好持有不同层级的证券产品。资产证券化的产品分類极其丰富。资产证券化（Asset-BackedSecurity）是二战后金融工程领域最重要的的金融创新之一，也是现今企业最重要的结构融资工具之一，这一概念首次出现于20世纪70年代的美国。1968年，为缓解由二战战后婴儿潮成年带来的购房融资资金短缺问题，美国推出了世界上最早的资产证券化产品——住房抵押贷款证券（MBS）。

以美国为例，目前美国惯用的分类方式是按照基础资产类型划分的，通常分为两大类：一是基于房地产抵押贷款的资产证券化（MortgageBackedSecuritization简称MBS），称为抵押支持债券或不动产抵押贷款支持证券；二是资产支持证券（ABS）。就前者而言，又可以进一步细分为个人住房抵押贷款支持证券（RMBS）和商业地产抵押贷款支持证券（CMBS）；后者又分为狭义的ABS和担保债务凭证（CDO）。狭义的ABS，即除去了CDO后的ABS，汽车贷款、信用卡应收款和学生贷款是3种最重要的ABS标的资产；担保债务凭证则又分为贷款抵押证券（CLO）和市场流通债券的再证券化（CBO）。

二、我国资产资产证券化的发展历程

我国资产证券化的发展起步较晚，主要经历了探索、试点、停滞和重启四个发展阶段：

第一阶段是我国资产证券化的早期探索阶段（1992—2004年）。1992年，我国开始尝试引入资产证券化理念，以为商业银行的不良资产处理增添新的金融工具，但银行的信贷资产证券化并未普及应用。1997年7月，央行颁布《特种金融债券托管回购办法》，为不良资产支持债券的发行提供了可能。2000年建设银行、工商银行成为住房贷款证券化试点单位，标志着监管部门开始助推资产证券化。2004年，央行颁布《全国银行间市场债券交易流通审核规则》，助力资产证券化产品的流通，但整体规模不大。

第二阶段是资产证券化的试点阶段（2005—2008年）。2005年，央行和银监会发布《信贷资产证券化试点管理办法》，同年银监会发布《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》。2005年12月15日，国开行成功发行了第一支ABS债券41.78亿元，建行也发行了第一支MBS债券29.27亿元。2007年，国务院批准资产证券化的试点扩大，但由于2008年的次贷危机引起全球金融危机爆发，我国资产证券化遂进入停滞期。

第三阶段是资产证券化的停滞阶段（2009—2011年）。2008年金融危机后，资产证券化前进的脚步戛然而止，2009年和2010年甚至没有资产支持证券发行上市。

第四阶段是我国资产证券化市场的重启及快速发展阶段（2012年后至今）。央行、银监会、财政部2012年5月联合发布《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，标志着停滞了近4年之久的资产证券化重新启动。这一阶段百花齐放，企业ABS、信贷CLO以及交易商协会ABN，不论是发行产品数量还是发行总规模，均出现了指数式的增长，资产证券化被视为企业融资的重要手段之一，也被视为是盘活存量资产、加速资金周转的重要金融创新工具。

资产证券化在我国的发展时间较短，却演变出央行和银监会主管的信贷资产证券化、证监会主管的企业资产证券化、交易商协会主管的资产支持票据和保监会主管的项目资产支持计划四种模式。这四种资产证券化运作模式的交易结构大体一致，可以中国工商银行2013年信贷ABS产品为例（见图1）。

三、我国资产证券化发展现状及市场发展

我国资产证券化市场发展仍处于初级发展阶段。根据《中国资产证券化白皮书（2017）》的数据，2016年，我国共发行资产证券化产品超9000亿元人民币，同比增长近50%。其中，信贷资产证券化产品发行金额总计3908.53亿元，资产证券化产品余额占债券市场余额的比重不断上升，同比增长26.67%。相比之下，美国资产证券化的发行量超过2万亿美元，占债券市场发行量的30%左右。可见，我国资产证券化存量的占比还很低，未来的发展尚有很大的空间。

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