去杠杆政策下公司债券违约风险研究.docx

?

?

去杠杆政策下公司债券违约风险研究

?

?

赵丽萍++赵丽萍++张紫璇

【摘要】文章基于2015年中央经济工作会议提出“三去一降一补”背景，以2013年到2015年在上交所公开發行公司债的上市公司数据为样本，利用OLS法构建了多元线性回归模型，从公司债违约风险的角度分析资产负债率与公司债券违约风险的关系。研究结果表明：信用利差和公司规模与发行债券公司的资产负债率呈显著的正相关关系，信用评级和利息保障倍数与发行债券公司的资产负债率呈显著的负相关关系；实证回归研究结果表明：在政府进一步完善对发债公司信用评级程序的基础上，我国非金融类公司应通过拓宽融资渠道、约束资金用途提高自身负债信息的透明度，最终降低债券的违约风险，积极响应国家去杠杆的政策。

【关键词】违约风险；去杠杆；公司债券

F230A1004-5937（2018）03-0120-04

2008年金融危机爆发后，各国纷纷意识到危机爆发的根源在于债务杠杆的运用不当。为了应对金融危机，我国采取了一系列扩张的货币政策来刺激经济复苏，大量资金涌入资本市场，整个社会的杠杆率迅速攀升，其中非金融类公司杠杆率的增长速度最快。据《中国统计年鉴》数据，我国公司债券的发行规模从2012年的22551亿元增加到2014年的24329亿元，增长了约8%。而截至2015年底，我国非金融类公司的杠杆率已达到156.3%，远远高于发达国家和新兴市场国家。因此，2015年12月中央经济工作会议提出供给侧改革的五项重要任务，“三去一降一补”，其中“一去”指的就是去杠杆。

我国迅速扩大的债券市场规模在拓宽公司融资渠道的同时也加大了债券违约风险发生的可能性。目前我国实体经济处于下行阶段，债务杠杆对经济增长的边际效用逐渐减弱，之前大量发行债券的公司偿还债务压力增大，借新债还旧债的现象时有发生。2014年公募债券市场已经打破了刚性兑付，2015年债券违约事件有14起，而2016年仅第一季度就出现了8起违约事件，可以看出债券市场的违约风险正在急速上升。公司债券的违约风险已经成为政府和投资者关注的焦点。

因此，本文通过研究公司内部的财务杠杆与公司债券违约风险之间的关系来分析我国中央经济工作会议提出的去杠杆政策具体到公司层面应当落实在哪些环节才能及时有效地降低公司债券的违约风险，从而降低系统性风险，维持资本市场的稳定发展。

一、文献综述

财务杠杆可以说是一把双刃剑。在经济上行周期中，它可以作为经济发展的“金融加速器”，适度的债务杠杆可以加速经济的增长，而在经济下行周期中，过高的债务杠杆则会放大下行压力，导致系统性风险的增加，引起类似2008年金融危机的发生。因此，在经济新常态的背景下提出去杠杆政策，旨在消除潜在的系统性风险，维护资本市场的稳定发展。随着我国资本市场的进一步完善与发展，公司债券市场逐步形成规模，成为资本市场中必不可少的一部分，对资本市场的持续运行产生了深远影响。目前公司债券已成为我国投资者进行投资的主要工具之一，公司债券能否如约履行自身的承诺，做到按期还本付息将会影响到我国资本市场的稳定与发展。一旦公司债券出现违约现象，将会造成国家经济生活混乱、资本市场秩序破坏和投资者心理恐慌的局面，因此公司债券的违约风险更应该引起人们的注意。

随着去杠杆政策的不断推进以及公司债券在资本市场中比重的不断增加，我国学者在去杠杆的大背景下进行了一系列理论和实证研究。李超等发现与发达国家和新兴国家之间的杠杆率相比，我国政府和居民部门需要加杠杆，而非金融公司需要去杠杆，其中产能过剩的公司需要进一步加大去杠杆的力度，而一些新兴产业和房地产业则需要加杠杆[1]。曲凤杰通过分析美国高杠杆的形成因素，发现美国利用杠杆转移、政府接手担保和兼并重组公司的策略来保证去杠杆进程的推进，为我国去杠杆政策提供了一定的理论借鉴[2]。王宇和杨娉通过分析我国高杠杆的原因发现，信用货币不能有效退出资本市场以及我国经济主要依靠投资与出口来拉动，导致公司负债居高不下、货币不能退出、公司产能过剩等现象的产生，提出应当逐步消化过剩产能，与国内外公司积极合作，实现经济结构优化升级，稳步降低杠杆率[3]。毛振华认为去杠杆要稳步进行，着重降低企业部门的杠杆率，通过地方政府性债务置换、股权融资来扩大公司自身的资本金和政府减税降费为公司提供良好的外部经营环境来平稳去除企业部门过高的杠杆率[4]。段清泉认为公司在面临经济调整的形势下，可以采取债转股的方式扩大所有者权益和轻资产模式，将非核心业务外包来降低不必要的负债，以此实现去杠杆的目标[5]。王奇将股市作为一个整体，通过利用非平衡面板数据来验证我国上市公司去杠杆的成效，发现股市作为一种融资渠道也会对公司资产结构策略产生影响，在融资约束型的公司中去杠杆的速度更加迅速[6]。