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策略思考：比价视角看利率
扰动不少，利率暂难走出趋势。市场扰动不少，关键期限仍间歇性见到卖盘，同时市场关注点快速切换，从周初的担忧赎回反馈到弱于季节性的金融数据再到银行投资SPV的比例限制，快速切换的关注点更加剧了震荡行情的难做程度。一周以来，10年国债活跃券在2.17?-2.25?之间波动，30年国债活跃券在2.36?-2.45?之间波动，10年国开与国债利差走阔至6BP。机构行为方面，交易盘规避风险，大幅卖出政金老债和存单，中长债基持仓久期下降；配置盘对当前位置的价值相对认可，农商行、保险、其他产品和理财是主要买盘。
图1.7年国债成交活跃度上升，而10年大幅下降 图2.交易盘暂时转向谨慎
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7Y国债活跃券日度换手率
10Y国债活跃券日度换手率
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100%
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基金超长国债买卖强度指数农商行超长国债买卖强度指数
30年国债利率
30年国债利率,右轴，%
2.8
2.7
2.6
2.5
2.4
2.3
2.2
24-01-0524-01-19
24-01-05
24-01-19
24-02-02
24-02-23
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24-05-17
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24-06-28
24-07-12
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资料来源：，国投证券研究中心 资料来源：外汇交易中心iData数据库，国投证券研究中心
商品价格“淡季更淡”。利率的扰动因素较多，方向暂难走出。与此同时，商品市场在本月发生了不少令人侧目的变化，展示了相关需求“淡季更淡”的图景：根据商品指数，非金属建材和煤焦钢矿类商品指数本周分别下跌4.6?和5.5?，8月以来分别下跌8.6?和7.7?，均创阶段性新低。有色金属价格虽有所反弹，但这主要受外盘衰退交易消退的推动，本周LME铜和铝价分别上涨3.51和2.89。
图3.非金属建材、黑色系商品在周内创阶段性新低
15%
10%
5%
0%
-5%
-4.6%
今年以来涨跌 8月以来涨跌 本周涨跌
-2.6% -2.4% -3.0% -1.9%-2.6%-1.6%
3.9%
1.8%
12.5%
2.2%
-10%
-15%
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-25%
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-35%
-30.3%
-5.5%
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-6.2%
资料来源：，国投证券研究中心
高频实物指标显示压力正从需求端向生产端传导。8月建材钢矿等内盘主导的商品跌价固然有季节性因素，8月一贯是开工淡季，今年酷热多雨的天气更是对开工产生不利扰动，但刨
去季节因素来看，各类实物指标与过去几年同期相比，在低基数的基础上，进一步出现滑落，反映了内需整体延续二季度以来亟待提振的状态。
具体看几个实物指标，8月以来：（1）水泥磨机运转率较往年的季节性拐点滞后见底；（2）石油沥青装置开工率延续低位震荡，道路施工等基建项目进展偏慢；（3）钢材表观需求同期最低，供需格局不利因素未消散。从刚公布的7月月度数据层面也能看出，需求放缓的速度有所加快，给生产端也带来了不小的向下压力，虽然依然是产强于需，但价格传导下，生产端也出现边际走弱压力。
图4.水泥磨机运转率滞后见底 图5.石油沥青装置开工率持续处于历史低位
80.0
70.0
60.0
50.0
40.0
30.0
20.0
10.0
0.0
水泥磨机运转率，%
2020 2021 2022 2023 2024
65.0
60.0
55.0
50.0
45.0
40.0
35.0
30.0
25.0
01周
01周
04周
07周
10周
13周
16周
19周
22周
25周
28周
31周
34周
37周
40周
43周
46周
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石油沥青装置开工率，%
2020 2021 2022 2023 2024
资料来源：，国投证券研究中心 资料来源：，国投证券研究中心
图6.螺纹表观需求持续处于同期新低 图7.需求压力向生产端传导，%
600.0
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400.0
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螺纹表观需求，万吨
2020 2021 2022 2023 2024
9
8
7
6
5
4
3
01周
01周
04周
07周
10周
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37周
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43周
46周
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52周
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