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疫情背景下的中美国债收益率曲线走势分析

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李思琪

摘要：本文对今年以来全球新冠肺炎疫情形势及金融市场重要事件进行了梳理，对中美两国债券市场走势进行了回顾，重点分析了中美两国债市格局分化的原因，并对下一阶段中美国债收益率曲线走势进行预判。

关键词：债券收益率曲线?期限利差?金融市场?货币政策

自今年2月下旬以来，随着新冠肺炎疫情在海外加速扩散，全球金融市场剧烈动荡。在避险情绪驱动下，美国国债收益率曲线全线下行。3月9日，美国10年期国债收益率降至0.32%，美国30年期国债收益率降至0.70%，二者均创历史新低。相比之下，中国的疫情防控形势持续向好，债券市场运行较为平稳，曲线形态维持正常。

面对疫情冲击，中美两国的货币政策节奏和力度明显分化，中美国债收益率曲线形态也有明显差异。本文将对全球疫情形势及金融市场重要事件进行梳理，分析中美国债收益率曲线走势分化的原因，并对下一阶段中美国债收益率曲线走势进行预判。

全球疫情形势及金融市场重要事件梳理

今年1月下旬以来，疫情在我国快速蔓延。为应对疫情影响，我国宏观政策协同发力。其中，在货币政策方面，自2月上旬以来，我国央行通过一系列货币政策操作超预期提供流动性，保证银行体系和货币市场流动性充裕。经过各方共同努力，2月下旬，我国疫情防控取得阶段性成效。

与我国疫情防控形势形成鲜明对比的是，海外疫情迅速蔓延。2月28日，世界卫生组织将新冠肺炎疫情全球风险级别由“高”上调至“非常高”。

3月3日，美联储将联邦基金利率目标区间下调50BP。随着海外疫情加速扩散，叠加石油输出国组织与俄罗斯减产协议谈判破裂，沙特迅速下调油价并增产，引发全球油价跌至20年来新低。

3月9—18日，市场恐慌加剧，全球风险资产价格剧烈下跌，美元出现流动性危机，美股触发了四次熔断。3月15日，美联储宣布将联邦基金利率目标区间下调100BP至0～0.25%的超低水平，并开启规模为7000亿美元的量化寬松货币政策。

3月下旬，美联储推出货币市场共同基金流动性工具（MMLF）、商业票据融资机制（CPFF）、一级市场公司信贷工具（PMCCF）、二级市场公司信贷工具（SMCCF）等一系列特殊政策工具支持信用市场，并宣布实行无上限量化宽松政策，美元流动性紧张局面得到缓解。

4月底，我国疫情防控阻击战取得重大战略成果。

疫情期间中美两国债券市场走势回顾

（一）美国债券市场走势

具体来看，与1月17日相比，3月2日的美国国债收益率曲线明显平坦化，各期限国债收益率下行幅度为15～70BP。3月3日美联储宣布紧急降息50BP实际上是对市场预期的兑现。3月9日，疫情冲击与油价下跌风险共振，由此触发了美股史上第二次熔断，美国国债收益率降至1%以下，曲线陡峭程度基本恢复至疫情前的水平。与3月2日相比，3月9日各期限美国国债收益率下行幅度在40～80BP，市场普遍预计3月18日美联储将继续下调联邦基金利率目标区间75BP至0.25%～0.50%。3月12日，欧美股市再度暴跌，市场恐慌情绪发酵，投资者不得不抛售各类资产（包括美国国债、黄金）回补高杠杆股票交易所需的保证金，美国国债收益率上行。3月13日，长端美国国债收益率较3月9日上行50BP左右;由于纽约联储向回购市场释放1.5万亿美元的流动性，短端美国国债收益率大幅下行，曲线形态较前期明显陡峭化。3月15日，美联储宣布下调联邦基金利率目标区间100BP，开启规模高达7000亿美元的量化宽松货币政策;从3月26日起，美联储将存款准备金率降至零。此外，美联储协同多家央行通过货币互换增加美元流动性，并在随后的两周内创新推出多项特殊流动性支持工具。美联储降息的时点、幅度和启用的政策工具种类均超出市场预期，推动了美国国债收益率曲线下行。截至4月30日，与疫情暴发前相比，美国国债收益率曲线整体下移100～150BP，曲线形态恢复陡峭（见图1）。

（二）中国债券市场走势

与美国市场相比，疫情期间的中国债券市场运行较为平稳，国债收益率曲线稳步下移，未出现债券收益率大幅震荡和曲线形态扭转的现象。

今年2月3日，我国央行分别下调7天期、14天期逆回购中标利率10BP。2月17日，中期借贷便利（MLF）中标利率下行10BP至3.15%，各期限国债收益率较1月20日下行20～40BP，其中短端国债收益率下行幅度稍大。2月20日，1年期贷款市场报价利率（LPR）为4.05%，较上期下行10BP;5年期以上LPR为4.75%，较上期下行5BP。3月16日，央行实施普惠金融定向降准，对达到考核标准的银行定向降准0.5～1个百分点。此外，对符合条件的股份制商业银行再额外定向降准1个百分点，支持发放普惠金融领域贷款。上述定向降准政策共释放长期资金5500亿元。截至3月31日，我国国债收益率曲线较疫情暴发前