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?高管薪酬与ESG绩效的关系:国际证据

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论文概要

通过广泛的国际上市公司样本，本文研究了在高管薪酬合同中融入环境、社会和治理(ESG)指标这一实践（称为ESGPay，ESG薪酬）。研究表明，这种薪酬实践在国家、行业和公司层面上存在异质性，表现出有效的激励契约特点。作者还观察到，在高管薪酬安排中融入ESG指标与机构投资者的参与度、投票和交易有关，这表明公司采取这种实践的原因可能是使其管理目标与某些股东团体的偏好保持一致。最后，ESG薪酬的采用伴随着关键ESG成果的改善，而不是财务绩效的改善。

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研究背景与目的

近年来，表明其高管薪酬计划与环境、社会和治理(ESG)指标挂钩的跨国公司的比例迅速增长(因此我们将这种做法称为“ESG薪酬（ESGPay）”)。根据全球ISS高管薪酬分析(ECA)数据库，指定ESG指标作为其高管关键绩效指标(kpi)的公司的比例已从2010年的3%增长到2021年的30%以上。本研究的主要目标是提供关于世界各地ESG薪酬采纳者和非采纳者的描述性实证证据（一个初步性的探索）。

采纳ESG薪酬的三个原因猜测

???第一个原因与激励合同有关。在某种程度上，ESG指标被视为未来财务绩效和潜在风险的领先指标，现有的代理模型为ESG薪酬提供了一个有效的契约基础（即使公司股东的偏好纯粹是金钱上的）。

???第二个潜在原因是使管理目标与特定利益相关者群体(包括公司股东)的利益保持一致。如果公司当前或未来股东对改善ESG相关结果有内在偏好，那么采用ESG薪酬可以作为一种机制，使管理层的目标与所有者的偏好保持一致。例如，资产管理公司可以支持在其投资组合公司的高管薪酬方案中采用ESG指标，以吸引或留住那些对ESG结果具有内在价值的投资客户。通过采用ESG薪酬，公司可能会寻求吸引某些外部利益相关者群体，如客户或债权人，以传达他们关注这些利益相关者群体内在价值的结果变量的意图。

???第三个潜在理由是，将管理层薪酬与ESG结果挂钩的决定可能会增强公司现有披露的可信度，并改善其ESG绩效，例如减少温室气体排放。由于绿色声明经常会引起人们对“漂绿”的担忧，企业可能会寻求发出信号，表明它们致力于关注与ESG相关的因素。

整体的研究布局

???本文的实证测试分为三部分。首先，作者测试了行业、国家和公司水平的ESG薪酬差异。其次，作者研究了ESG薪酬采纳者是否在其机构股东的参与、投票和交易活动方面与其他公司不同。第三，作者检验了ESG薪酬的实施与结果变量(包括碳排放、ESG评级和财务绩效)的变化之间是否存在统计关联。本文所分析的数据基于ISSECA数据库，涵盖了2011-2020年来自21个国家的4395家上市公司样本。ESG薪酬作为核心变量，作者定义如下：如果一家公司的高管薪酬计划中至少有一项ESG标准被视为KPI，则将其视为（在当年）实施ESG薪酬的公司。

本文的贡献

???第一，基于大样本数据分析了采纳ESG薪酬的原因，对现有文献做出了贡献。

???第二，先前的研究主要考察CSR薪酬的前因后果，本文的研究对象“ESG薪酬”所表现出的特点和结果与CSR薪酬存在差异。

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核心问题：企业为什么要实施ESG薪酬？

理由1：激励合约

???在传统的代理理论框架中，公司所有者只关心公司的财务业绩，而不关心诸如ESG变量所反映的更广泛的社会指标。然而，当前的ESG结果可能被认为是未来财务绩效的领先指标。因此，ESG薪酬的基本原理类似于在管理激励合同中纳入非财务变量，如客户满意度或产品质量。在某些情况下，ESG指标可被视为未来风险暴露的指标，如因气候变化而资产受损的风险。Bebchuk和Tallarita(2022)认为，与将ESG薪酬视为有效激励合同的工具相反，这种做法反映了根深蒂固的高管提取额外管理租金的能力。具体来说，在薪酬合同中纳入ESG指标可能是一种掩盖超额管理层薪酬的方法，因为后续的ESG结果很难为外部人员测量和验证。这种担忧与之前的管理学文献一致，即企业社会责任倡议可以被管理者用来促进个人利益(例如，Hongatal.,2016)。最后，我们注意到，传统的委托代理框架也可以为企业在KPI中不包括ESG变量提供理论依据。如果这些变量的所谓“信噪比”太小，最优激励合同将从公司的KPI中排除这些变量(Lambert＆Larcker，1987)。

理由２：利益相关者偏好一致

在高管薪酬设计中纳入ESG指标可以被视为指导管理者平衡多个利益相关者群体利益的一步。采用ESG薪酬有可能在一定程度上使公司管理层的目标与本质上关心ESG结果的股东保持一致。最近的实证研究支持了这种可能性，表明一些投资者团体愿意以金融回报换取ESG绩效的改善。因此，机构投资者可能会