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国债期货市场运行报告

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中国金融期货交易所债券事业部

2018年，我国国债期货市场积极适应市场发展需求，成功上市2年期国债期货，积极推进期转现交易和做市商制度落地，大力推动银行、保险、境外机构等投资者参与，持续优化国债期货合约和规则，促进国债期货市场高质量发展。从整体来看，作为债券市场基础性利率风险管理工具市场，国债期货市场运行平稳，运行质量进一步提升，在促进债券市场发展、助力健全国债收益率曲线等方面进一步发挥作用。

基本情况

（一）国债收益率震荡下行，国债期货价格随之震荡走高，期现货市场联动紧密

2018年，受经济下行压力有所加大、流动性调整为“合理充裕”、中美贸易摩擦等多重内外因素影响，国债收益率整体呈震荡下行走势。截至2018年末，2年期、5年期和10年期国债收益率分别为2.71%、2.97%和3.23%，较2017年末分别下行108BP、88BP和65BP;10年期与2年期国债收益率利差为52BP，较2017年末增加42BP，国债收益率曲线陡峭化程度有所提升（见图1）。

国债期货主力合约价格震荡走高。截至2018年末，5年期国债期货（TF）和10年期国债期货（T）主力合约结算价分别为99.380元、97.710元，较2017年末分别增加2.795元、4.535元;2年期国债期货（TS）主力合约结算价为100.260元，較上市首日增加1.120元（见图2）。

国债期现货价格联动密切，保持较好的相关性。2018年，2年期、5年期、10年期国债期货主力合约与现货价格相关性分别达到97%、99%、99%以上（见图3、图4、图5）。

（二）国债期货成交量和持仓量有所减少，成交持仓比保持稳定

从成交量看，2018年，2年期、5年期和10年期国债期货累计成交1086.57万手，日均成交4.47万手，较2017年减少26.13%;累计成交金额10.38万亿元，日均成交金额约430亿元，较2017年减少25.99%。从持仓量看，截至2018年末，国债期货总持仓量8.01万手，较2017年减少25.46%。从成交持仓比看，2018年国债期货日均成交持仓比为0.56，与2017年基本持平，继续保持在合理水平（见图6）。

（三）国债期货交割平稳顺畅

2018年，国债期货顺利完成4次共9个合约的交割业务，总交割9140手，平均交割率为4.20%。从交割情况看，整体呈现交割率较低、参与交割主体多元、交割月基差收敛性好、以DVP交割为主的特点，未发生交割违约情况。从交割券种来看，以活跃的国债期货最便宜可交割券（CTD）为主。部分发行期限较长的旧券，由于自1812合约1起不再被列入可交割券范围，因此也被投资者用于交割。

主要特点

（一）成交量和持仓量回落缘于机构风险管理需求和交易需求双降

2018年，在多重因素影响下，国债期货市场成交量和持仓量有所下降。

一是风险管理需求降低。受经济下行压力加大、市场流动性保持合理充裕、中美贸易摩擦不确定性等因素影响，国债收益率下行，机构利率风险管理需求相应降低。这与2017年的情况相反。2017年，受金融去杠杆压力影响，国债收益率出现明显上行，市场机构减配利率债、缩短久期，避险需求显著增加，国债期货成交量、持仓量均明显上升。

二是各类交易需求降低。国债期现货市场运行平稳，期现套利、一般性交易需求相对减少。2018年市场资金利率稳中趋降，国债期货隐含回购利率（IRR）平均水平有所下降，期现套利空间明显收窄（见图7）。同时，国债期货价格波动性也有所降低，5年期、10年期国债期货主力合约日收益率的年化波动率为2.12%、3.69%，较2017年分别下降19.3%、19.2%，市场的一般性交易需求减少。

（二）市场运行质量稳步提升

2018年，尽管受市场环境变化影响，国债期货成交量和持仓量均有所下降，但国债期货市场仍然表现出买卖价差收窄、报单深度增加、期货基差收敛、期现相关性提高等特点，运行质量稳步提升。

一是从买卖价差看，5年期和10年期国债期货的平均买卖价差均有所下降。

二是从报单深度看，5年期国债期货买卖五档平均报单深度维持在50手左右，10年期国债期货买卖五档平均报单深度为118手，同比增长7%，对大单的承接能力提升。

三是从期现相关性看，5年期国债期现货相关性为99.56%，较2017年提升5.58个百分点;10年期国债期现货相关性继续保持在99%以上;刚上市的2年期国债期货的期现货相关性也处于97%的较高水平。

（三）机构化水平进一步提升

从投资者结构看，国债期货是高度机构化市场，且机构化程度继续提升。2018年，国债期货机构投资者日均持仓占比为81.3%，与2017年基本持平;日均成交占比为43.5%，较2017年提高5.1个百分点。

主要进展

（一）产品体系持续完善

一是2年期国债期货