华海清科(688120)国产CMP设备企业，平台化战略布局.docxVIP

投资案件

投资评级与估值

首次覆盖，给予“增持”评级。我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为10.09/13.03/16.06亿元，当前股价（2024/8/19）对应的PE分别为31/24/19倍。可比公司2024-2026年平均PE分别为36/27/21倍。公司PE低于可比公司平均水平，给予“增持”评级。

关键假设点

1、CMP设备

在中国大陆12英寸CMP设备市场具备技术壁垒和自主开发优势，2024-2026年市占率有望持续提升。考虑到下游晶圆厂持续扩产，对CMP设备需求不断提升，我们预计2024-2026年公司CMP设备收入增速分别为34%、29%、20%；毛利率方面，根据公司公告，经过近几年规模化发展当前CMP设备毛利率已处于合理水平，考虑到下游需求较好，且设备向高端化发展，毛利率有望小幅提升，我们预计2024-2026年公司CMP设备毛利率分别为46.5%、47.0%、47.5%。

2、其他

公司其他收入来源于关键耗材与维保、晶圆再生等技术服务，当前收入占比较低。CMP设备相较其他半导体设备的特殊之处在于运动较多，故而产生了大量的耗材、零部件消耗。随着公司在客户端存量CMP设备越多，预计耗材零部件、7区抛光头维保服务等业务量也会相应提升。同时晶圆再生的长期稳定供货也会给公司带来持续的收入。我们预计2024-2026年公司其他收入增速分别为69.4%、50.3%、45.2%；考虑到维保毛利率高于CMP设备销售，其他设备与CMP设备毛利率接近但尚未形成规模效应，公司践行“装备+服务”的平台化发展战略，毛利率有望进一步提升，我们预计2024-2026年公司其他业务毛利率分别为59.0%、59.3%、59.5%。

有别于大众的认识

市场认为CMP设备市场空间较小，成长有限。我们认为，CMP设备属于小而美的利基市场。由于CMP设备具备较高的技术壁垒，竞争格局较为集中，公司作为拥有自主知识产权的国内12英寸CMP设备厂商具备自主开发优势，市占率有望持续提高。经测算，2023年公司市占率达到35%以上。

市场认为半导体市场周期性较强，业绩波动大。我们认为，CMP设备相较其他半导体设备的特殊之处在于运动较多，故而产生了大量的耗材、零部件消耗，随之带来长期可持续的维保耗材业务收入。公司践行“装备+服务”的平台化发展战略，参考美国应用材料20%以上的服务收入占比，随着关键耗材与维保服务等业务规模逐步放量，公司业绩将存在一定的抗周期能力。

股价表现的催化剂

晶圆厂产能建设提速、新研发设备验证成功并形成批量销售

核心假设风险

下游晶圆厂扩产不及预期的风险、新产品和新服务的市场开拓不及预期的风险、技术创新风险。

目录

华海清科：技术沉淀成就卓越 7

清华创始，掌握核心技术 7

业绩高增，在手订单充足 9

坚持创新，凸显竞争优势 11

CMP设备：半导体制造关键工艺设备 12

CMP设备应用于多道环节 12

半导体需求复苏，CMP设备规模提升 17

格局：全球双寡头竞争，国产设备崛起 22

全球：应用材料日本荏原占据主导 22

国内：公司可实现14nm以上替代 22

平台化战略：创造新的利润增长点 25

晶圆再生月产10万片 25

维保耗材业务稳定性强 28

拓展前后段工艺环节 29

减薄：先进封装提升设备需求 31

划切：24H1已发往存储厂验证 33

清洗：掌握纳米颗粒超洁净清洗技术 34

盈利预测与投资分析意见 37

盈利预测 37

相对估值 37

风险提示 38

7．附表 39

图表目录

图1：华海清科深耕CMP产业 7

图2：华海清科持续扩大产业布局 7

图3：四川省国资委为公司实际控制人 8

图4：华海清科营收高速增长 9

图5：华海清科净利润高速增长 9

图6：CMP占公司营收约90% 10

图7：半导体设备销量迅速提升 10

图8：华海清科毛利率迅速提升至40%以上 10

图9：近几年华海清科净利率稳定在20%以上 10

图10：华海清科销售费用率迅速下降 11

图11：华海清科管理费用率迅速下降 11

图12：华海清科研发费用率维持在12%以上 11

图13：华海清科研发人员数量及薪酬不断提升 11

图14：CMP设备核心为抛光模块 13

图15：CMP抛光作业过程精密 13

图16：CMP可应用于硅片制造领域 13

图17：CMP可应用于前道集成电路制造领域 14

图18：CMP可应用于后道先进封装领域 14

图19：C