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证券研究报告拥抱电改下的定数与变数——电力能源2024中期策略行业评级：看好2024年6月19日

摘要?电改，迫切！要加速！以新能源为主体是当前我国构建新型电力系统的重要方向，在此背景下，我们认为此前济南高层会议释放电改信号并非偶然，而是因为当前我国电力系统的消纳和保供问题亟待解决。消纳方面，近年来我国弃光弃风率已有回升风险，保供方面，气候影响、电气化等因素导致用电需求攀升，部分经济大省保供难度进一步加大，我们认为未来电改将围绕上述两条主线持续推进。?资本市场：拥抱定数、期待变数。近年来我国经济增长中枢有所下移，且投资收益预期的下调促使市场风险偏好下降，市场对于确定性的追求愈发明显。高股息资产由于具备优异的防御属性，备受当下市场青睐，其中公用事业、电网在市场下行的阶段表现相对优异，投资机会凸显。?电力市场：重点是现货市场和辅助服务市场的变革。我国电力现货市场建设多点开花，但从交易电量上看，2023年我国省间现货交易电量占同期省间交易电量的比例仅为2.74%，未来仍有较大提升空间。辅助服务市场方面，当前我国辅助服务市场规模持续增长，从服务品种上看调峰补偿占比快速提升，而从主体上看补偿费用超90%都流向了火电企业。?水、核、火的定数。我们认为当前市场应关注火电、水电和核电三大确定性较强赛道。当前火电已迎来成本（煤价底部区间小幅震荡）、需求（建设与灵活性改造需求释放）和政策（容量电价政策兜底）的多维利好；水电自身的现金牛属性和分红能力使其具备较强的抗风险能力，叠加来水改善盈利有望修复；核电开工有望维持高景气度，电价稳定、铀价波动对成本影响有限支撑核电稳定成长。?电网的定与变：特高压和配电网的补短板，电网数智化的变革。特高压是解决我国新能源电力供需错配的关键设施，为了与电源端建设相匹配，未来我国特高压建设将加速推进，而智能电网与虚拟电厂的投资价值有望在用电量增长且电力保供时期持续凸显。?投资建议：?确定性机会方面，1）水电板块：建议关注华能水电、长江电力、国投电力、川投能源；2）火电板块：建议关注浙能电力、皖能电力、申能股份、大唐发电；3）核电板块：建议关注中国核电、中国广核；4）特高压配电网板块：建议关注平高电气、许继电气、特变电工、四方股份、中国西电。?可期待变革方面，1）智能电网：输发配用全能战士东方电子。2）电力现货板块：我国用电量快速增长，且用电负荷或在今年度夏期间持续攀升，电力现货的推进将进一步利好调节性资源，建议关注虚拟电厂安科瑞、芯能科技、中新集团、朗新集团、恒实科技、国能日新，抽蓄稀缺标的南网储能。?风险提示：政策执行不及预期；原材料价格波动不及预期；项目推进不及预期；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。2

电改，迫切！要加速！010203040506资本市场：拥抱定数、期待变数电力市场：重点是现货市场和辅助服务市场的变革水、核、火的定数目录CONTENTS电网的定与变：特高压和配电网的补短板，电网数智化的变革投资建议与风险提示3

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现状：我国新能源装机和发电量占比稳定提升?我国新能源装机占比快速提升，可再生能源发电量超15%。近年来我国以风电和光伏为代表的新能源装机容量持续提升，2024年1-4月，我国风电和光伏的累计发电装机容量分别为4.58和6.71亿千瓦，同比分别增长20.6%和52.4%，合计占总装机容量的37.53%。从发电量的结构上看，2023年，我国主要能源产品的发电量约94564.4亿千瓦时，其中风电和光伏的发电量同比分别增长16.2%和36.7%，占总发电量的15%以上。图1：中国光伏风电新增装机容量和占比图2：中国2023年发电量结构资料：国家统计局，浙商证券研究所资料：国家能源局，浙商证券研究所5

确定性Beta：电力系统将朝着以新能源为主体的方向演进?以新能源为主体是构建新型电力系统的重要方向。从电力行业的宏观发展趋势上看，未来新能源对于电力系统的影响将持续提升。根据国家能源局发布的《新型电力系统发展蓝皮书》，我国新型电力系统的构建要经历加速转型期（当前~2030年）、总体形成期（2030~2045年）以及巩固完善期（2045~2060年），其中在电源侧新能源将逐步成为发电量结构主体电源。图3：新型电力系统建设“三步走”发展路径资料：国家能源局，浙商证券研究所6

济南座谈提及电改并非偶然，电力系统矛盾蓄积?济南高层会议释放电改信号，电力系统矛盾亟待解决。5月23日下午，中央在山东省济南市主持召开企业和专家座谈会；座谈会上，国家电力投资集团有限公司董事长、党组书记刘明胜就深化电力体制改革提出了意见建议，电力体制改革信号进一步释放。我们认为，本次济南座谈提及电改并非偶然，我国电力系统近年来大比例接入风、光等新能源，其发电的不稳